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Thème 9: Les deux dimensions de lefficience informationnelle: Information et Rationalité.

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1 Thème 9: Les deux dimensions de lefficience informationnelle: Information et Rationalité

2 Plan du chapitre I) Définition A) La valeur fondamentale dun actif B) La théorie de lefficience des marchés financiers C) Les 3 formes de lefficience informationnelle II) Rationalité du comportement et anticipations A) Définition générale du concept de rationalité B) Les différentes formes de rationalité C) Anticipations rationnelles: propriétés et implications

3 Définition: La valeur fondamentale dun actif Le concept defficience renvoie en premier lieu à lexistence dun prix intrinsèque des actifs. La valeur intrinsèque dune action est différente de sa valeur de marché. Comment déterminer la valeur fondamentale dun actif?

4 Définition: La valeur fondamentale dun actif (2) Soit R t, la rentabilité dun actif au temps t: R t = (P t+1 – P t + D t ) / P t Si: Les agents sont neutres vis-à-vis du risque Opèrent dans un environnement concurrentiel Ont des fonctions dutilité séparables au cours du temps Disposent dun ensemble dinformation I t

5 Définition: La valeur fondamentale dun actif (3) E(R t /I t )=r t Lanticipation rationnelle du taux de rentabilité, compte tenu de linformation disponible est égale au taux dintérêt. Dans la majorité des études, le taux dintérêt est supposé constant, donc: E(R t /I t )=r

6 Définition: La valeur fondamentale dun actif (4) Si on remplace Rt, par sa valeur dans la dernière équation, on obtient: P t *=Σθ j+1 E[D t+j /I t ] P t * est appelée valeur fondamentale du titre et est égale à la somme actualisée des dividendes futurs anticipés rationnellement par les agents.

7 Définition: La théorie de lefficience des marchés financiers Le prix observé reflète toute linformation disponible La présence dun grand nombre dopérateurs sur le marché Limprévisibilité des variations de prix et le modèle de marche aléatoire Limpossibilité de réaliser des profits anormaux et le modèle de martingale

8 Définition: Le prix reflète toute linformation disponible Un marché est informationnellement efficient si lensemble des informations pertinentes à lévaluation des actifs qui y sont côtés se trouve instantanément reflétée dans les cours Englobe instantanément les conséquences des évènements passés et reflète les anticipations des évènements futurs Information disponible gratuitement Le prix observé est une estimation non biaisée de la valeur fondamentale.

9 Définition: La présence dun grand nombre dopérateurs sur le marché Atomicité des agents: les participants, en grand nombre sur le marché, sont en concurrence dans le but de réaliser des profits Aucun dentre eux ne peut à lui seul, influer sur le niveau des prix. Débouche sur deux propositions essentielles: – Un marché est dautant plus efficient que le nombre dindividus sur le marché est important – Les fluctuations de prix ne peuvent être dues quà lapparition dévènements imprévisibles et sont donc aléatoires

10 Définition: Limprévisibilité des variations de prix et le modèle de marche aléatoire Variations de prix imprévisibles puisque toute linformation disponible est déjà intégrée dans le cours actuel. Interprétation: absence dautocorrélation des rentabilités au cours du temps: impossible de prévoir les rentabilités futures à partir des rentabilités passées. Les prix suivent donc une marche aléatoire (série de prix dans laquelle toutes les variations de prix à venir représentent des écarts aléatoires par rapport aux prix précédents) et les rentabilités répondent à un processus de bruit blanc.

11 Définition: Limprévisibilité des variations de prix et le modèle de marche aléatoire (2) P t suit une marche aléatoire logarithmique si: ln(P t )=ln(P t+1 )+ε t Où ε t est un bruit blanc. ε t= (P t – P t+1 )/ P t+1 = R t

12 Définition: Limprévisibilité des variations de prix et le modèle de marche aléatoire La relation entre marche aléatoire et efficience nest pas une équivalence

13 Définition: limpossibilité de réaliser des profits anormaux et le modèle de martingale Pt suit une martingale si: E(P t+1 /I t )=P t cest-à-dire, si la meilleure prévision que lon puisse faire du prix en t+1, sur la base de lensemble dinformation I, est le prix en t

14 Définition: limpossibilité de réaliser des profits anormaux et le modèle de martingale (2) Selon SAMUELSON, le modèle de Martingale implique: – Limprévisibilité des rentabilités futures – Légalité Ainsi, sur un marché efficient, les prix observés sont toujours égaux à la valeur fondamentales: Il est impossible de réaliser des profits anormaux.

15 Définition: limpossibilité de réaliser des profits anormaux et le modèle de martingale (3) Le modèle de martingale a donné lieu à une nouvelle définition de lefficience des marchés. JENSEN (1978): «Un marché est efficient, conditionnellement à un ensemble dinformations, sil est impossible de réaliser des profits anormaux en spéculant sur la base de cet ensemble dinformations » MALKIEL (2003): « Les marchés financiers efficients ne permettent pas aux investisseurs de réaliser des gains supérieurs à la moyenne sans accepter de prendre des risques supérieurs à la moyenne »

16 Définition: Les 3 formes de lefficience FAMA propose 3 formes defficience, en fonction de linformation contenue dans lensemble dinformation: – Efficience au sens faible – Efficience au sens semi-fort – Efficience au sens fort

17 Définition: Les 3 formes de lefficience (1) Efficience au sens faible: Un marché est faiblement efficient si les prix des titres reflètent toute linformation contenue dans lhistoire des prix et des rendements antérieurs, cest-à-dire des cours passés.

18 Définition: Les 3 formes de lefficience (2) Efficience au sens semi-fort: Lensemble dinformations contient non seulement les cours antérieurs, mais aussi toute linformation publique (rapports annuels, annonce de résultats, distribution dactions gratuites, rumeurs…)

19 Définition: Les 3 formes de lefficience (3) Efficience au sens fort: Lensemble dinformation comprend en plus de linformation publique, toute linformation privée (secrets industriels, études des performances des investisseurs, délits dinitiés…)

20 Définition: Les 3 formes de lefficience (4) FAMA a suggéré, en 1991, une nouvelle classification: Efficiences au sens sens semi-fort et fort deviennent test détudes évènementielles et test sur linformation privée. Efficience au sens faible intègre lhistorique de toutes les variables économiques ou financières pouvant servir à la prévision des rentabilités et devient tests de prévisibilité des rentabilités.

21 Rationalité du comportement et des anticipations: Définition générale de la rationalité Lindividu est un être rationnel: il raisonne et calcule afin datteindre le mieux possible un objectif, compte tenu des contraintes auxquelles il doit faire face. Selon ALLAIS: « un homme est réputé rationnel lorsquil poursuit des fins cohérentes entre elles et quil emploie des moyens appropriés aux fins poursuivies »

22 Rationalité du comportement et des anticipations: Définition générale de la rationalité (2) Lhomo oeconomicus: – Agit dans son intérêt personnel – Agit en tant quêtre rationnel, cest-à-dire de façon cohérente et logique – Il est universel et intemporel, son objectif nétant jamais lié à des considérations sociales ou spatiales

23 Rationalité du comportement est des anticipations: Les différentes formes de rationalité Rationalité instrumentale: Lindividu cherche à maximiser son utilité dans un univers où linformation est illimitée et gratuite Agents caractérisés par deux types de jugements: – Les jugements de préférence qui consistent à évaluer une action et ses conséquences – Les jugements de croyance qui consistent à prévoir une action et ses conséquence Le comportement des individus est uniquement fonction des préférences et la relation de préférence doit vérifier trois principes: – Ordre: lagent est capable de classer toutes les actions envisagées – Indépendance: il y a indépendance entre préférences et probabilités – Continuité: le jegement est continu en situation dincertitude

24 Rationalité du comportement est des anticipations: Les différentes formes de rationalité (2) Rationalité cognitive: Renvoit à des croyances individuelles qui diffèrent selon les agents. Il peut y avoir une différence entre environnement réel et environnement perçu

25 Rationalité du comportement est des anticipations: Les différentes formes de rationalité (3) Rationnalité limitée ou procédurale: Lindividu est un être limité, notamment dans ses capacités cognitives mais aussi dans sa capacité à gérer linformation Il ne cherche pas à maximiser sa satisfaction mais à atteindre un seuil de satisfaction quil juge suffisant.

26 Rationalité du comportement et des anticipations: Anticipations rationnelles Anticipations= hypothèses sur lévolution de la situation économique que les agents économiques prennent comme point de départ avant toute action. Les agents utilisent rationnellement toutes les informations disponibles lorsquils prennent une décision dordre économique.

27 Rationalité du comportement est des anticipations: Anticipations rationnelles (2) Selon Muth, lagent peut prévoir correctement lévolution des variables exogènes et leur relation avec les variables endogènes. Il formera donc des anticipations rationelles. Formellement, on écrira: X a t =E(X t /I t-1 ) Les agents forment leurs anticipations grâce à linformation dont ils disposent. Ils connaissent lensemble des composantes influençant la variable et le modèle dévolution de cette même variable. Ils supposent que le modèle est juste et doivent tous utiliser le même modèle.

28 Rationalité du comportement est des anticipations: Anticipations rationnelles (3) 3 conditions nécessaires à la formations danticipations rationnelles: – Omniscience: lagent reconnaît le bon modèle – Transparence: lagent a une connaissance parfaite de lhistorique des variables – Optimalité: lagent doit estimer sans biais la variable à prévoir.

29 Rationalité du comportement est des anticipations: Anticipations rationnelles (4) Les anticipations rationnelles impliquent 4 caractéristiques: – Les agents utilisent tous le même modèle, celui dactualisation des dividendes futurs. Ils pensent tous pareillement et le savent. – Les agents ont une information illimitée et gratuite – Les anticipations rationnelles ne sont pas des prévisions parfaites: présence dun terme aléatoire sur les marchés financiers. Ces anticipations sont donc des moyennes. – Les anticipations rationnelles sont auto-réalisatrices: elles supposent que les agents forment leurs anticipations en sappuyant implicitement sur un modèle économique. Dès lors, les anticipations sauto-réalisent et leur processus de formation est endogène. La notion de prophétie auto-réalisatrice est due à Merton: si les agents croient quun certain évènement a une influence sur la variable à prévoir, alors on pourra constater quils provoqueront lapparition de cet évènement.

30 Bibliographie ALEXANDRE, 2000, Lindividu face au marché: investisseurs, spéculateurs et crises boursières, collection LActualité de la gestion, Edition EMS HENRY, 1999, Les marchés financiers, Collection Synthèse, Edition ARMAND COLIN MIGNON, 1998, Marchés financiers et modélisation des rentabilités, Collection Approfondissement de la connaissance économique, Edition ECONOMICA


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