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Hanel1 10. Marché global du capital, crises financières dans les PVD et les idées de réforme du système monétaire international I. La mobilité des capitaux.

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1 Hanel1 10. Marché global du capital, crises financières dans les PVD et les idées de réforme du système monétaire international I. La mobilité des capitaux ses causes et problèmes Léchange inter-temporel; le lien avec la balance courante; la diversification du risque Les causes de de la croissance des activités financières internationales Instruments de prêts et de participations Acteurs et institutions Émergence des euromonnaies Comment minimiser les problèmes associés à la globalisation des marchés de capitaux sans réduire leurs bénéfices

2 Hanel2 Gains de léchange Dans le domaine de léconomie internationale, on a trois types de gains de léchange: zGains de léchage des biens et services (commerce international) zGains de léchange intertemporel zÉchange des biens et services ( exportations – importations CA> ou<0 en échange des actifs futurs (+) ou (-). zÉchange des actifs pour des actifs=> diversification du portefeuille pour réduire le risque.

3 Hanel3 Schéma des gains de léchange zNotre paysÉtranger * zBiens et services Biens et services zActifs Actifs *

4 Hanel4 Menu des actifs internationaux 1. Instruments de la dette (emprunt bancaires, obligations..) 2.Instruments de participation ( Actions, copropriété, joint ventures, investissements étrangers directs (IED)

5 Hanel5 Structure du marché international de capital Joueurs: zBanques commerciales ( paiements int., emission des obligations- plus de liberté daction à létranger que sur le marché domestique) zCorporations (MNC, Financement des activités de sources étrangères, emprunts et prêts bancaires et obligateurs) zInstitutions non-bancaires (Soc. Dassurance, Fonds de pension,banques dinvestissement..) zBanques centrales et différents palier du gouvernement ( ex. Provinces cndns. Empruntent à létranger, Gvt. des PVD, Banques centrales- interventions sur le marché des changes).

6 Hanel6 Croissance du marché international des capitaux zActivités bancaires hors frontières: zApparition et expansion du marché des eurodevises était une réponse: yAux facteurs politiques yÀ lasymétrie de réglementation (transactions en euromonnaie étaient plus avantageuses et plus libres et flexibles).

7 Hanel7 Effets macroéconomiques des euromonnaies? 1.Euromonnaies et inflation? (Moins liquides que les monnaies nationales- leffet sur linflation pas important!) 2. Euromonnaies et le contrôle monétaire 3.Les transactions avec des euromonnaies rend les multiplicateurs monétaires moins stables ; cela réduit le contrôle macroéconomique des autorités monétaires, mais les transactions naffectent pas la base monétaire

8 Hanel8 Importance de lasymétrie de reglèmentation 1.Banques internationales ( « off-shore ») ne sont pas assujetties à lobligation de déposer des réserves ( sans intérêt) à la banque centrale= > cela leur permet de prêter à un taux dintérêt plus avantageux que les banques nationales. 2.Comparaison de la réglémentation des des banques internationales et des banques nationales

9 Hanel9 Problèmes relatifs à la carence de la réglèmentation des banques internationales zLassurance des dépôts nexiste pas zLabsence des réserves obligatoires zDifficile ou impossible de déterminer la juridiction - quelle autorité monétaire devrait être responsable du contrôle et réglementation ? zAbsence du préteur du dernier ressort zDéveloppement de la réglementation internationale des banques off-shore –Comité de Bâle ( standards pour capitalisation adéquate 8%, Bâle II en négociation?)

10 Hanel10 Évolution des flux de capitaux; sommes-nous dans un marché de capitaux vraiment intégré? Les marchés de change sont-ils efficients Quelques critères et tests dintégration financière zLimportance de la diversification internationale des portefeuilles est encore inférieure au poids relatif des économies. zFeldstein-Harioka (voir et comprendre Figure 21.4) selon ce test lintégration mondiale lampleur des échanges inter-temporels reste imparfaite. zDe même, les études basées sur la parité des taux dintérêt nappuient pas lhypothèse de lefficience du marché de change- une conclusion bien supportée par la crise actuelle.

11 Hanel11 Feldstein-Harioka z(Feldstein-Harioka voir et comprendre Graphe 21.4) S/Y I/Y I/Y= α + β (S/Y)

12 Hanel12 II. La responsabilité de la mobilité des capitaux dans les crises financières des PVD La convergence des niveaux de vie et la globalisation des capitaux Problèmes structurels des PVD Flux de capitaux, S et I et les comptes courants Prêts internationaux aux PVD Risque souverain Anticipations auto-réalisatrices Lire larticle du Finance et développement sur les signes précurseurs des crises financières –voir lectures) Crise de confiance-crise de BdeP – Crise bancaire

13 Hanel13 Formes alternatives des entrées de capitaux Instruments de participation (FID, capital-action) préférables aux instruments de prêts (obligations >prêts bancaires) Les quatre diapos suivantes montrent que les crises financières des années 90 nont pas empêché la croissance des flux de capitaux privés vers les PVD et pays émergents.

14 Hanel14

15 Hanel15 Les investissements privés ont récupéré

16 Hanel16 Les pays remboursent des prêts officiels et absorbent des investissements privés

17 Hanel17 Comparaison des deux vagues dentrée des capitaux vers les PVD (Obstfeld, 2009)

18 Hanel18 Trilemme des économies ouvertes Les récentes crises financières avaient ceci de commun: les pays ont cherché en vain échapper au trilemme des économies ouvertes Comprendre et savoir expliquer le triangle

19 Hanel19 Objectifs et solutions Stabilité de change Autonomie monétaire Mobilité des capitaux Change flottant Caisse démission Contrôle des capitaux

20 Hanel20 Les idées pour les réformes du système monétaire international Le FMI a été sévèrement critiqué pour son rôle plutôt néfaste dans les crises des pays asiatiques Propositions du FMI Améliorer la transparence Renforcer le système bancaire Lignes de crédit supplémentaires Favoriser les flux du capital de participation plutôt que celui la dette Après dix ans et une nouvelle crise plus importante où en sommes nous?

21 Hanel21 Crises financières régionales et globales: comparaison de la crise asiatique et la crise en cours zToutes les crises sont le résultat dun excès (souvent monétaire) qui mène à un « boom » suivi inévitablement par un « bust » (faillite). zSituation avant la crise asiatique en 1997 yForte croissance (miracle asiatique » basée sur lexportation et forte épargne nationale accompagnée toutefois par des emprunts bancaires en monnaies étrangère yTaux de change de toutes les monnaies ancrées +- au dollar yMonté dinflation et lappréciation réelle du change commence à détériorer le CC en 1996 ybien que le système financier était peu développé et corrompu, yRisque moral -Les investisseurs faisaient confiance en garantie implicite dÉtat. yDémonstration de lincompatibilité du taux de change fixe et de la liberté des mouvements de capitaux yDanger des emprunts en monnaie étrangère, surtout des prêts bancaires

22 Hanel22 Les causes macroéconomiques de la crise actuelle 1.Les déséquilibres des comptes courants yÉU (déficit croissant EI 2.Politique monétaire américaine trop laxe- les taux dintérêt trop bas.

23 Hanel23 1. Déséquilibre des balances courantes zPour relancer léconomie après la crise dot.com la FED opte pour une expansion monétaire et fiscale (réduction dimpôt sur les gain de capital etc.) z Cela favorise les dépenses de consommation- en 2006 lépargne des ménages nulle ou négative; zLe gouvernement réduit les taxes tout en finançant une guerre zDéficit courant passe à 6% PIBus (2% PIB mondial) zQui a financé de déficit?

24 Hanel24 Évolution des balances courantes ÉU,UE, Chine etc.

25 Hanel25 Balances courantes en % PIB mondial

26 Hanel26 Motifs derrière le surplus courant de la Chine zAdoption du modèle de croissance basé sur lexportations zSouci de maintenir un taux de croissance du PIB elevé ( en moyen >10%) pour absorber la main dœuvre et assurer la paix sociale et politique z2 Outils : yépargne >investissement et yTaux de change du RMB ancré sur le US$ sous-évalué zRésultat: à partir de 2004 un CC excédentaire accompagné dune forte accumulation des réserves internationales. La Chine devient le premier créditeur des ÉU et accumule $2 135 milliards de résreves (41% tu total mondial). Les pauvres chinois financent la surconsommation des riches américains

27 Hanel27 2. Politique monétaire américaine zAprès la récession de 2000 la FED sous la direction de A. Greenspan mène une politique monétaire accommodante – maintien dinflation de 2% et favorisant la croissance. zLa Chine finance cette politique en acceptant la dette américaine zLes taux dintérêt sont inférieurs à ceux de la période de la « Grande modération » ( ) –définie par la règle de Taylor

28 Hanel28 Conséquences des taux dintérêt trop bas 1.Endettement excessif du secteur financier qui cherche à profiter des effets de levier: yPour augmenter les bénéfices dans cet environnement la création des produits financiers complexes yVente de ces produits à travers le globe, surtout aux banques des pays européennes y La rentabilité théorique de ces produits suppose lefficacité des marchés financiers et néglige les leurs imperfections. Lappui empirique sur des séries historiques trop courtes. y Lapplication douteuse de ces modèles par les courtiers du Wall Street en quête des rendements pour obtenir des primes de fin année

29 Hanel29 2. Deuxième conséquence des taux dintérêt trop bas - le Boom immobilier 2. Taux dintérêt pour les hypothèques historiquement très bas incitent les ménages dacheter des maisons. zLa demande fait monter les prix (180% en 5 ans)– cela devient de la spéculation zLes banques et institutions financières baissent les exigences et pour attirer les fonds procèdent à la titrisation des hypothèques (voir description dans la présentation de M. Dupuis) zLe boom des hypothèques « subprime » à haut risque se répand entre les banques des pays industrialisés- personne ne sais dans quelle mesure chaque banque est affectée, et encore moins comment sont affectées les autres institutions- risque de contrepartie monte.

30 Hanel30 3. Insuffisances de réglementation du système financier z La réglementation est en retard p.r. aux innovations financières et de toute façon, tout le monde a une confiance aveugle dans la magie des marchés- zLa FED ne comprend pas les nouveaux produits financiers et fait confiance aux gourous de Wall Street zLatmosphère politique est en faveur de la déréglementation- zLes flambée des prix dactifs ( boursiers, résidentiels etc.) ne sont pas considérées pour fin de la politique monétaire.

31 Hanel31 4. Chronologie de la crise

32 Hanel32 5. Ampleur et effets de la crise

33 Hanel33 6. Quelques conclusions zLa comparaison entre la crise régionale 1997 et globale 2007-? (lire mes notes) zLes perspectives des changements à venir (lire mes notes). zLa contribution de la mobilité des capitaux à la croissance des pays en voie de développement –Résumé dObstfeld (2009) /suite

34 Hanel34 Contribution de la mobilité des capitaux privés à la croissance des pays en développement-conclusions zOuverture aux mouvements des capitaux financiers (Important! pour fin de ces conclusions les capitaux privés ne comprennent pas les investissements directs) ne semble pas avoir apporté une nette amélioration économique aux PVD. Le PVD qui ont compté sur le capital étranger nont pas connu une croissance plus rapide que les autres (Prasad and Subramanian, 2007). zLa croissance des revenus est accompagnée par une plus grande volatilité du revenu. zLes gains de la diversification des actifs sont moins importants pour les PVD que pour les pays avancés. zLes gains de la mobilité des capitaux sont plus problématiques que les gains de léchange des biens et services. zLes gains de léchange pour un pays impliquent toujours des gagnants et des perdants- En théorie on suppose que les gains nets sont positifs même après une compensation des perdants par des gagnants. En réalité, la compensation na jamais lieu!

35 Hanel35 Conclusions /suite zLe problème le plus important nest pas le manque douverture financière, mais les distorsions des marchés financiers. Les distorsions des marchés financiers existent dans les PVD, mais comme on le voit maintenant, aussi dans les pays avancés. zLes flux des capitaux financiers des PVD aux pays avancés sont plus grands que le flux dans la direction opposé pour 2 raisons : yEn comparaison avec les pays avancés lenvironnement politique, économique et juridique dans les PVD offre peu de protection aux droits de propriété et le rendement marginal du capital y est comparable et par conséquent il existe peu dincitation à linvestissement étranger. yLe système financier peu développé dans les PVD ne réussi pas de canaliser le capital étranger vers des usages productifs. zLouverture au capital financier étranger est dautant plus avantageuse que le système financier, économique et politique du pays est bien avancé. Selon le principe du 2ème meilleur choix, En absence de ces conditions préalables, louverture aux flux de capitaux en absence dun solide système financier et économique compétitif peut être plus nocif quavantageux. zSource : M. Obstfeld, 2009.


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