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POLITIQUE DE DIVIDENDE Présenté par: Mouncif Bakas -Benartzi S, R. Michaely et R. Thaler:.

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1 POLITIQUE DE DIVIDENDE Présenté par: Mouncif Bakas -Benartzi S, R. Michaely et R. Thaler:.

2 LA FISCALITÉ DES DIVIDENDES – –P (avt) = prix avant la date ex-dividende – –P (aps) = prix après la date ex-dividende On a vu que si gain en capital (GC) et dividende sont non imposés, alors : P (avt) = P (aps) + D (1) Maintenant, si t 0 t (div) = (5/4)t m - (1/4) t (GC) = 75% t m Est-ce -que l équation (1) reste vérifiée? Non, car il y a imposition différente du dividende et du GC.

3 LA FISCALITÉ (SUITE) – –Si GC et dividende sont imposés de différentes façons ( P = prix d acquisition de l action ): Celui qui vend l action avant la date ex-dividende reçoit: FM (avt) = P (avt) - ( P (avt) - P )t gc Celui qui vend l action après la date ex-dividende reçoit: FM (aps) = P (aps) - (P (aps) - P )t gc + D(1 - t (div) ) Pour l investisseur marginal, il y a indifférence entre les 2, donc: P (avt) - (P (avt) - P ) t gc = P (aps) - ( P (aps) - P ) t gc + D( 1 - t (div) ) Les termes en P disparaissent: P (avt) (1 - t gc ) = P (avt) ( 1 - t gc ) + D ( 1 - t (div) ) ( P (avt) - P (aps) ) / D = ( 1 - t (div) ) / ( 1 - t gc )

4 LA FISCALITÉ (SUITE) n n Si t (div) = t gc, alors P (avt) - P (aps) = D (même résultat quand t=0) Si T (div) > t gc ; alors -t (div) -t gc ( 1 - t (div) ) > ( 1 - t gc ) P (avt) - P (aps) > D et 1$ de dividende vaut plus qu1$ de GC (avec plus de dividendes)

5 Les fcts des tx d imposition

6 Ordre de la présentation n n Introduction n n Revue de littérature n n Méthodologie n n Analyse catégorique n n Analyse de régression n n L annonce de changements dans les dividendes signale-t-elle une information ? n n Initiation et omission n n Conclusion

7 Introduction L importance du sujet: Le PDG de Bombardier annonce une augmentation des dividendes au prochain versement; on achète, on vend l action, ou reste-t- on indifférent face a cette déclaration ? Situation du sujet: Par lintermédiaire de cette annonce, les investisseurs vont : a) Acheter de nouvelles actions parce quils prévoient une augmentation des gains futurs de la compagnie. b) Vendre parce quils croient le contraire. C) Rester indifférent, parce quils croient que cette nouvelle information ne fait que refléter lhistoire passée et présente sans pour autant prévenir lavenir.

8 Introduction (suite) Problématique générale: La variation dans les dividendes signalent-elle les gains passés ou futurs de l entreprise ?

9 Revue de littérature n n Les acheteurs: Lintner : les dividendes augmentent quand les gestionnaires sont convaincus quune augmentation des gains est permanente Modigliani et Miller : Les dividendes transmettent de linformation sur les flux monétaires futurs (marchés incomplets) Brickley : de 20% des dividendes significative des gains au temps 0 et au temps Healy et Palepu : Initiation de dividendes augmentation des gains dans le passé, et de même pour les années 1 et 2. Omission de dividende diminution des gains au temps 0 puis amélioration significative durant les années suivantes.

10 Revue de littérature (suite) n n Les indifférents: Watts: les résultats de la régression des dividendes sur les gains futurs qui surviennent après lannonce ne sont pas significatifs Miller: Les dividendes décrivent mieux les gains passés que les gains futurs. n n Les vendeurs: Jusqu'à présent il n en existe aucun.

11 METHODOLOGIE n n Deux étapes -Analyse catégorique -Analyse de régression n n Définition de l'élément de base: Gain non anticipé (GNA) = la différence entre le gains réalisé dans une année et celui qui auraient pu être prédit en utilisant toutes les informations pertinentes disponibles, a l exception des informations relatives aux changements de dividendes. S il existe un écart, on peut l attribuer aux changements dans les dividendes.

12 METHODOLOGIE (SUITE) n n D une façon plus claire, si les deux implications suivantes: a) si dividende ou ( ) GNA > 0 ou ( < 0 ) b) si dividende GNA ne sont pas vérifiées, que les dividendes n expliquent pas les gains futurs. n n Choix des firmes: Les firmes choisies pour l étude doivent avoir la fin de leur année fiscale en décembre et doivent payer des dividendes trimestrielles pendant au moins deux années consécutives.

13 ANALYSE CATEGORIQUE n n L échantillon de firmes est divise en sept groupes: 1 ier groupe: pas de changements de dividendes 2 ieme groupe: diminution de dividendes 3 ieme groupe: augmentation de dividendes: ce dernier groupe est subdivise en cinq sous-groupes ou le premier correspond a la plus petite augmentation de dividende et le dernier correspond a la plus grande augmentation. n n A) Les dividendes et les gains passés: Daprès les résultats obtenus au tableau 3, on peut avancer que la relation entre les gains passés et les dividendes est positive, c est-a-dire : - pour les firmes qui augmentent leurs dividendes,la variation des gains passés était positive. - pour les firmes qui diminuent leurs dividendes, la variation les gains passés était négative.

14 ANALYSE CATEGORIQUE (SUITE) n n B) Les dividendes et les gains actuels: La relation entre ces deux variables s explique a partir du comportement des gains actuels (T 0 ) au moment de lannonce d un changement de dividende. Encore une fois, la relation entre les deux variables est positive. En se basant du tableau 2 (panel A) on voit que: - leurs dividendes de 49% les gains actuels de 8.11%. - ne changent pas leurs dividendes les pour les firmes qui gains actuels de 0.84%. - leurs dividendes de 4% les gains actuels augmentent de 0.16% - leurs dividendes de 45% les gains actuels 3.84%

15 ANALYSE CATEGORIQUE (SUITE) n n De plus, on peut constater quune diminution des gains due a une baisse des dividendes, est beaucoup plus marquée quune augmentation des gains associé a une hausse des dividendes, de la même proportion. n n Plus l annonce dans le changement des dividendes se fait tard durant lannée, plus les changements dans les gains actuels sont importants. Avec le tableau 3 (quintile 5), on voit quau: -1 er trimestre, les gains de 3.8% -2 ieme trimestre, les gains de 6.84% -3 ieme trimestre, les gains de 7.87% -4 ieme trimestre, les gains de 8.52%.

16 ANALYSE CATEGORIQUE (SUITE) n n C) Dividendes et gains futurs: Il n y a aucune relation entre l annonce de changement des dividendes au temps zéro et les gains futurs (GF) de la firme. En se basant sur le tableau 2( panel A), on note quau: Temps 0Temps 1temps 2 div. de 49%GF de6.10%GF de 0.64% div. de 45%GF de 0.70% GF de 0.52% De tels résultats ne sont pas conformes a la prédiction de la théorie de signal qui affirme quune annonce de laugmentation des dividendes au temps T 0 soit obligatoirement suivie d une hausse des gains dans les années suivantes. n n Ce résultat contradictoire est également valable pour l ensemble de l industrie

17 L annonce de changements dans les dividendes signale-t-elle une information ? n n Pour répondre a la question, l auteur a utilise une méthode simple; a) trouver les firmes avec des taux de croissance de gains identiques. b) sélectionner les firmes qui changent leurs dividendes et celles qui ne les changent pas. c) suivre lévolution de leurs gains futurs. n n Résultat: soutient la vision de Lintner: -les firmes qui augmentent leurs dividendes connaissent une stabilité des gains; et celles qui ne les changent pas, enregistrent des réductions au niveau de leurs gains. n n Récapitulation: linformation contenue dans les annonces de dividendes implique que le changement dans les gains courant est permanent plutôt que transitoire.

18 ANALYSE DE REGRESSION n n Résultats : Panel A: Pour lannée 0, la relation (dividende, gain) est positive et significative mais le R 2 n est pas assez élevé (de l ordre 10.04%). Pour les années 1 et 2, la variation des dividendes n explique pas les gains futurs (T-stat n est pas significatif, R 2 est très faible). Panel B: Pour l année 0, même résultat quau panel A. Pour l année 1, résultat positif et significatif, mais le R 2 est faible (1.22%). Pour lannée 2, résultat non significatif.

19 INITIATION ET OMISSION n n L étude de Papelu rapporte: quune firme qui initie des dividendes une augmentation substantielle des gains dans les années qui suivent l initiation, contrairement aux résultats obtenus précédemment. n n Cette contradiction reste encore inexplicable pour l auteur, mais lunique conclusion que l on peut tirer est quune firme peut envoyer un signal de dividende quune seule fois. n n L étude de Michaely révèle que les firmes qui : -initient des dividendes, connaissent des rendements excédentaires de 15.6% par rapport au marché. -omettent les paiements de dividendes sous-performent le marche de 15.3%. -pour les augmentations et les diminutions de dividendes, l impact est moindre.

20 CONCLUSION CONCLUSION n n Les entreprises de croissance: ont souvent un ROE > K E c est mieux de réinvestir les bénéfices que de les verser en dividendes. dividendes faibles et gains futures élevés n n Les entreprises de valeurs: ont parfois un ROE < K E cest mieux de verser des dividendes dans le but de diminuer le free cash-flow (coûts d agence) dividendes augmentent et gains futurs stables. n n Les dividendes ne reflètent que l histoire passée et présente de l entreprise sans prédire l avenir.

21 Opinion Personnelle n n Ma réponse a la question posée lors de l introduction, est la suivante: Je reste indifférent face a l annonce du PDG de bombardier !


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