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Modèles d'évaluation Chapitre 19 de White G.I.,A.C. Sondhi and D. Fried, The Analysis and Use of Financial Statements.

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1 Modèles d'évaluation Chapitre 19 de White G.I.,A.C. Sondhi and D. Fried, The Analysis and Use of Financial Statements

2 Trois types de modèles n Modèle basé sur la valeur des actifs n Modèles sur les flux financiers n Modèle basé les bénéfices anormaux (EBO)

3 Modèle basé sur les actifs n Valeur= Actifs - Passifs Limites n Valeur aux livres sujette aux méthodes comptables n Distorsion dans l analyse de la valeur aux livres par action -Émission/Rachat d actions -Acquisition

4 Modèles basés sur les flux financiers n Dividendes n Bénéfices n Flux monétaires (FMA-FMBF) n Value= CF/ (1+r) t

5 Dividendes n V 0 = DIV t / (1+r) t n Dividende constant à l infini V 0 = D 1 /r n Dividende croissant à taux cte V 0 = D0(1+g) = D1 r-g r-g où g= ROE(1- k) n Deux phases V 0 = D t + V n (1+r) t (1+r) n

6 Dividendes(suite) Limites n Prévoir les Div à l infini n k, ROE constant n k-g > o sinon impossible n Certaines firmes ne versent pas de dividende n Non pertinence de la politique de dividende (M&M)

7 n Dividendes n Bénéfices n Flux monétaires (FMA-FMBF) n Value= CF/ (1+r) t Modèles basés sur les flux financiers

8 Bénéfices nets (E) n Constant à l infini V0=E 1 /r n Croissant à taux constant V0=kE 1 /r-g où g= ROE(1-k) n 2 phases V0= kE i + V t (1+r) n (1+r) t

9 Bénéfices nets (Suite) Discussion sur la variable k n Dans le modèle basé sur les dividendes k représente le taux de distribution des dividendes n Dans le modèle basé sur les bénéfices, k représente le flux monétaire net allant aux actionnaires k=dividende+rachat d actions- émission d actions/ bénéfice net

10 Bénéfices nets (Suite) Avantages p/r modèle de dividende n La valeur de la firme dépend de sa capacité bénéficiaire, dont le dividende n est qu une manifestation n On peut calculer la valeur des fonds propres ou la valeur total de la firme (fonds propres et dette)

11 Bénéfices (Suite) limites n Bénéfice sensible aux méthodes comptables n Prévision à l infini n Distinction difficile entre les effets permanents et les effets transitoires n Cas des firmes où la variable k=0

12 Modèles basés sur les flux financiers n Dividendes n Bénéfices n Flux monétaires (FMA-FMBF) n Value= CF/ (1+r) t

13 Les flux monétaires (FMA ; FMBF) n Constant à l infini V0=FMA/r e V0=FMBF/CMPC n Croissance constante V0= FMA 1 V0= FMBF 1 r e -g CMPC-g

14 Les flux monétaires (Suite) n FMA= (R-D-A-K d D)(1-tx)+A-IR-IC -RC+DR+ND- FDR n FMBF=(R-D-A)(1-tx)+A-IR-IC - FDR n si g=o, alors FMA=BN FMBF= BAII(1-tx)

15 Les flux monétaires (Suite) n Cas où g > 0 pour les FMA V0=BN + VANA r e (1+r e ) t Cas g=0 vaoc n VANA=-mise de fond+ FMA (1+r e ) t

16 Les flux monétaires (Suite) n Cas où g>0 pour les FMA(suite) n Calcul de la mise de fond (MFA) FMA= (R-D-A-K d D)(1-tx)+A-IR-IC -RC+DR+ND- FDR FMA= BN-IC- FDR+ND FMA = BN-W e (IC- FDR) FMA = BN- MFA

17 Les flux monétaires (Suite) Les avantages n Les flux monétaires sont réels contrairement aux bénéfices comptables n Plusieurs problèmes reliés aux principes comptables disparaissent

18 Les flux monétaires (Suite) Les limites n Prévision pour un horizon infini n Flux monétaires sensibles aux décisions discrétionnaires d investissement et de financement n 2 e terme contribue à 60% de la valeur V0= FCF i + V n (1+r) i (1+r) n

19 Modèle basé sur les bénéfices anormaux (EBO) n P 0 =B 0 + E j -rB j-1 (1+r) j n P 0 =B 0 + (ROE j -r)B j-1 (1+r) i n Intuition: Si ROE = r, la firme est évaluée à un prix égal à la valeur aux livres. Si ROE > r, la prime est la valeur actualisée des bénéfices anormaux

20 Modèle basé sur les bénéfices anormaux (EBO) n Cas où les bénéfices anormaux tendent vers zéro après une période fini t n Cas où les bénéfices anormaux tendent vers une constante autre que zéro n Cas où les bénéfices anormaux croient selon un taux g

21 Modèle basé sur les bénéfices anormaux (EBO)(suite) Les avantages n La valeur aux livre est une donnée, ce n est pas une estimation n Le 2 e terme dans EBO représente un % moins élevé de la valeur finale que le 2 e terme dans les modèles à flux monétaires - Moins sensible aux estimations n Le modèle annule les biais causés par les principes comptables

22 Modèle basé sur les bénéfices anormaux (EBO)(suite) Les avantages n Prévision sur un horizon fini car les bénéfices anormaux convergent vers zéro si la période est suffisamment grande n Le modèle est basé sur les bénéfices, on peut donc évaluer les firmes qui ne versent pas de dividendes


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