Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Chapitre 3. Le marché de la monnaie Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Spéculations très fréquentes sur les décisions de la Banque Centrale Européenne ou la Banque Fédérale Américaine Ce qui est en jeu : le niveau des taux d’intérêt Taux d’intérêt = le prix d’un bien particulier, la monnaie Est déterminé par la confrontation de l’offre et de la demande Or les décisions des banques centrales sont à l’origine de l’offre de monnaie Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

3.1. La monnaie : présentation générale 3.1.1. Les formes de la monnaie Nombreuses, ont varié au cours du temps Préférence progressive pour les métaux Les 4 qualités essentielles de l ’or et de l ’argent divisibilité inaltérabilité malléabilité grande valeur / faible volume Dématérialisation croissante Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Actuellement, essentiellement monnaie scripturale : avoirs matérialisés par une inscription dans les comptes bancaires (ou CCP), dont les instruments de circulation sont en pleine expansion Seuls les dépôts à vue assortis d’instruments de circulation sont moyen de paiement, donc sont de la monnaie au sens strict Le dépôt est la provision d’un compte bancaire, qui peut être approvisionné par remise de billets, par virement d’un autre compte, ou par un crédit accordé par la banque Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Egalement, pour environ 15% des encaisses des agents non financiers, la monnaie émise par la Banque centrale : la monnaie centrale Comprend principalement la monnaie fiduciaire (billets) ; les pièces (émises par le Trésor) forment la monnaie divisionnaire, assimilée. NB : 2 acteurs sont donc à l’origine de la création monétaire, c’est-à-dire de l’offre de monnaie : Les banques (dites auparavant «commerciales »), (monnaie scripturale) Les banques centrales (pièces et billets) Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI La masse monétaire est évaluée au travers des agrégats monétaires. M1 : pièces, billets, dépôts à vue M2 : M1 + comptes sur livrets (« quasi-monnaie) - M3 : M2 + comptes à terme, avoirs en devises, et certains titres courts M3 est l’agrégat le plus surveillé par les autorités monétaires Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI 3.1.2. Les fonctions de la monnaie 3 distinguées traditionnellement Fonction d’instrument de mesure de la valeur Une unité de compte pour la valeur de tous les biens Fonction d’intermédiaire des échanges Au contraire du troc On parle d’ « économies monétaires » Fonction de réserve de valeur (de pouvoir d’achat) Epargne et patrimoine Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

3.2. Les déterminants de la demande de monnaie Introduction sur le taux d’intérêt Supposons qu’il n’y a qu’un actif financier, des bons du trésor (émis par les banques centrales) Prix à l’achat du bon : 95€ Prix au bout d’un an : 100€ Le taux de rendement = (100 – 95) / 95 = 0.053 (ou 53%)  i = (100 – PB) / PB Ou encore PB = 100 / 1 + i Si le taux d’intérêt est positif, prix final > prix d’achat. Plus i est élevé, plus la valeur actuelle du bon est faible Il existe donc une relation entre le prix du bon et le taux d’intérêt Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

3.2.1. Les motifs de la détention de monnaie Quels sont les déterminants de la détention de monnaie, ce que Keynes a appelé la préférence pour la liquidité ? Pourquoi détenir de la monnaie (ne rapporte pas d’intérêt) et pas des actifs financiers ? A la suite des travaux de Keynes, on retient 3 déterminants de la détention de monnaie Motif de transaction : besoin de monnaie pour les paiements courants Motif de précaution : besoin de monnaie pour les dépenses imprévues Motif de spéculation : besoin de monnaie pour faire des placements financiers Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Montant de l’encaisse souhaité dépend du revenu (et sa périodicité) et des transactions : les agents détiennent des encaisses en attendant d’effectuer leurs dépenses. Montant qui dépend aussi du revenu + la confiance des agents dans l’avenir : peu confiance – montant élevé sous forme liquide ; confiance – montant faible. Motifs de transaction et de précaution = ce que les individus souhaitent conserver sous forme liquide pour faire face aux dépenses prévues et imprévues Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Tous ces motifs de détention d’encaisses sont liés aux transactions : on peut les regrouper en une seule composante Plus le revenu est élevé, plus la demande de mn pour motif de transaction sera forte Md = PY la demande de monnaie pour motif de transaction dépend du revenu nominal des agents : revenu réel (Y) multiplié par les prix (P) NB : ici, l’approche keynésienne est assez proche de celle des néoclassiques. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI La divergence d’analyse tient à l’introduction d’une 2ème composante à la demande de monnaie classique : la mn n’est pas seulement intermédiaire des échanges, mais aussi réserve de valeur ; à ce titre, elle peut être détenue pour elle-même. Le motif de spéculation dépend du niveau des taux d’intérêt (fonction affine) : les variations de tx d’i influencent l’évolution des cours en Bourse des titres à revenu fixe (obligations). si i faible, ou si les agents anticipent une baisse de i, le prix des titres en Bourse est élevé, donc faible probabilité de faire des plus-values et faible rémunération du placement : ils préfèrent vendre et conserver la monnaie (des liquidités) : la demande de mn pour motif de spéculation augmente. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

La demande de monnaie pour motif de spéculation est alors nulle Deux cas extrêmes : iM : quand le tx d’i est à son maximum : le prix des titres est le plus faible, et les agents sont persuadés que i ne peut ensuite que baisser – ils anticipent donc une hausse des cours des titres – cours des titres bas et forte rémunération des placements => achètent des titres, n’ont aucun intérêt à conserver de la monnaie La demande de monnaie pour motif de spéculation est alors nulle iM : préférence absolue pour les titres Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

La demande de monnaie pour motif de spéculation est à son maximum. im : quand le tx d’i est à son minimum : Keynes fait l’hypothèse qu’il existe un taux plancher, celui où les cours des titres sont maximum, tout le monde anticipent qu’ils ne peuvent que baisser : personne n’achète, et ceux qui en ont les vendent pour encaisser les plus-values. La demande de monnaie pour motif de spéculation est à son maximum. im : préférence absolue pour la liquidité Keynes nomme cette situation la « trappe à liquidité », ou trappe à monnaie : seuil en dessous duquel les agents éco n’ont plus aucune incitation à acheter des titres. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Finalement, plus le taux d’intérêt est élevé, plus la demande de monnaie pour motif de spéculation est faible :  la demande de monnaie pour motif de spéculation est une fonction inverse (négative) du tx d’i. Md = L-(i) Si l’on résume : La demande de monnaie dépend donc de 2 variables 1ère composante : Md = PY revenu nominal 2ème composante : Md = L-(i) taux d’intérêt Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

D’où la fonction de demande de monnaie La demande de monnaie est une fonction croissante du revenu et une fonction décroissante du taux d’intérêt. Ceci peut s’écrire Md = PY L(i) La demande d’encaisses réelles est alors égale à Md / P = Y L(i) Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Représentation graphique de la relation entre demande de monnaie, revenu nominal et taux d’intérêt Préférence absolue pour les titres M i Md = PY L(i) iM Trappe à liquidité im Pour un revenu nominal donné, on a une courbe décroissante : plus le taux d’intérêt est bas, plus le montant de monnaie que les agents souhaitent détenir est bas. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Préférence absolue pour les titres = partie verticale de la relation entre demande de monnaie et taux d’intérêt : la demande de mn pour motif de spéculation étant nulle, ne reste que celle pour motif de transaction – elle ne dépend pas du taux i, droite verticale. Trappe à liquidité = partie horizontale de la relation entre demande de monnaie et taux d’intérêt : à ce taux minimum, toute augmentation de la quantité de monnaie en circulation sera absorbée par les encaisses spéculatives. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Effet d’une augmentation du revenu nominal ? Elle entraîne une augmentation de la demande de monnaie (motif de transaction, 1ère composante). La courbe se déplace donc vers la droite. Md iM im Md’ M i (PY’ > PY) Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

3.2.2. La vitesse de circulation de la monnaie On a vu : + les agents veulent faire de transactions, + ils souhaitent détenir de la monnaie. Une théorie permet de relier le niveau des transactions à la quantité de monnaie = la Théorie quantitative de la monnaie (qui est classique et non keynésienne) Equation d’Irving Fischer MV  PT Monnaie x vitesse de circulation de mn = prix x transactions Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Partie droite de l’équation : traite des transactions Dit que T représente le nb total de transactions réalisées sur une année (nb de fois où des B&S sont échangés contre de la mn) P représente le prix d’une transaction (nb d’€ échangés) Donc le produit TP représente la quantité d’euros échangés en une année Partie gauche de l’équation : traite de la monnaie utilisée pour les transactions M représente la quantité de mn V représente la vitesse de circulation de la mn (nb de fois que le billets d’euros passent d’une main à l’autre en 1 an) Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Exemple : 100 pains vendus en un mois, à 1€ pièce Donc PT = 100 x 1 = 100 Supposons que l’économie dispose d’une quantité de monnaie de 25€. Alors V = PT / M = 100 / 25 = 4  Si l’on dispose d’une masse monétaire de 25 € pour réaliser une masse de transactions de 100, la vitesse de circulation de la monnaie est de 4 : chaque € va passer 4 fois dans les mains du même individu. Mais estimation de T difficile ; remplacé par le montant total du PIB : Y MV = PY Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Mais la principale question sur la façon dont la mn affecte l’éco : quelle quantité de monnaie pour acheter une certaine quantité de B&S Il s’agit du ratio M/P = ce que l’on qualifie d’encaisses réelles Les encaisses réelles mesurent le pouvoir d’achat d’un stock de monnaie. Par exemple, si M = 25€, et que le prix du pain est de 1€, alors les encaisses réelles sont équivalentes à 25 pains. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI La fonction de demande de monnaie : équation qui exprime les déterminants de la demande d’encaisses réelles Une fonction simplifiée du type Md / P = k Y k représente une constante : exprime la quantité de monnaie que les agents souhaitent détenir pour chaque euro de revenu Selon l’équation, la quantité d’encaisses réelles est proportionnelle au revenu réel : plus le revenu est élevé, plus forte sera la demande d’encaisses réelles. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Si la demande de mn (Md) doit être égale à l’offre de monnaie (M, résultant de l’action de la banque centrale), alors Md / P = M / P On obtient que M / P = k Y  M x 1/k = P Y Ce qui peut être réécrit M V = P Y Donc V = 1/k : montre le lien entre la demande de monnaie et la vitesse de circulation de la mn : k et V sont 2 aspects d’un même problème Si les agents souhaitent détenir beaucoup de monnaie pour chaque euro de revenu (k élevée), la monnaie passe + lentement des mains de l’un à l’autre (V faible). Au contraire, si K faible, V élevée. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI L’équation quantitative de la monnaie peut être représentée comme une définition : Elle définit la vitesse de circulation de la monnaie comme le ratio du PIB nominal, PY, à la quantité de monnaie, M : V = PY / M Si l’on suppose que V est une constante, alors on en déduit les déterminants du PIB nominal : Une modification de la quantité de monnaie (M) entraîne une modification proportionnelle du PIB nominal (PY) : MV = PY Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI si la vitesse de circulation de la mn est constate, la quantité de mn détermine la valeur en euros de la production de l’économie La capacité de production de l’économie détermine le PIB réel, la quantité de mn détermine le PIB nominal, et le déflateur du PIB, P, est le ratio du PIB nominal au PIB réel Tout changement de l’offre de monnaie modifie le PIB nominal Comme le PIB réel est déterminé par la fonction de production, il en résulte une augmentation des prix Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI La Théorie quantitative fournit une explication des origines de l’inflation : selon elle, le niveau général des prix est proportionnel à l’offre de monnaie. Autrement dit, la Banque centrale, qui contrôle l’offre de monnaie, contrôle aussi le taux d’inflation : Si elle maintient stable l’offre de mn, le niveau des prix restera stable Si elle augmente l’offre de mn, le niveau général des prix tendra à augmenter Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

3.3. La détermination du taux d’intérêt Abordé jusqu’ici : la demande de monnaie Aborder à présent l’offre de monnaie Il existe 2 offreurs de monnaie : les banques, qui créent la monnaie scripturale, la banque centrale, qui a le monopole de l’émission des billets (avec le Trésor qui a le monopole de l’émission des pièces) Pour simplifier, considérons ici seulement le rôle de la banque centrale, qui décide du montant de monnaie qu’elle souhaite offrir. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

3.3.1. L’offre de monnaie et le taux d’intérêt d’équilibre Le marché monétaire est à l’équilibre lorsque l’offre de monnaie (Ms, ou M) est égale à la demande de monnaie (Md). Autrement dit : M = Md M = P Y L(i) Cette équation nous dit que le taux d’intérêt doit être tel que la quantité de mn demandée par les agents éco soit égale à la quantité de mn offerte pour PY donné Cette relation d’équilibre est appelée relation LM. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Cet équilibre peut être représenté de la manière suivante L’offre de monnaie est exogène, donc représentée par une droite verticale notée Ms La demande est déterminée pour un montant donné du revenu nominal, et est décroissante en fonction du taux d’intérêt L’équilibre offre – demande est au point A, i.e. pour un taux i* M Ms M i Md PY A i* Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Quel est l’impact d’une hausse du revenu nominal ? PY augmente =>Md augmente =>i augmente La demande de monnaie augmente quel que soit le taux d’intérêt ; l’équilibre se déplace en A ‘ i* M Ms Md PY i Md ‘ PY ‘ i ‘ A ‘ A Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Une augmentation du revenu nominal conduit à une augmentation du taux d’intérêt Pourquoi ? Au taux initial (i), quand le revenu nominal augmente, la demande de mn est supérieure à l’offre. Il faut alors une augmentation des taux d’intérêt pour atteindre l’équilibre, i.e. pour contraindre certains agents à renoncer à détenir des liquidités. Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Effet d’une augmentation de l’offre de monnaie ? La courbe d’offre Ms se déplace vers la droite L’équilibre se déplace en A’’, avec un taux d’intérêt i’’ plus faible Md PY M Ms i M A i* A’’ i’’ Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI Une augmentation de l’offre de monnaie conduit à une baisse du taux d’intérêt Pourquoi ? Pour un revenu nominal donné, l’offre de monnaie est supérieure à la demande de monnaie (« abondance de monnaie») Il faut alors réduire les taux d’intérêt pour inciter les agents à moins « spéculer » et faire plus de transactions, donc à détenir plus de monnaie, ce qui va résorber l’excédent de monnaie Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

3.3.2. La politique monétaire et les opérations d’open market Comment la banque centrale accroît-elle l’offre de monnaie ? Elle peut acheter ou vendre des bons du trésor sur le marché monétaire = politique d’open market Politique monétaire expansionniste : elle accroît la masse mnt en achetant des bons – il en résulte plus de monnaie en circulation – le prix des bons augmente, et le taux d’intérêt baisse Politique de contraction monétaire : elle réduit l’offre de mn en vendant des bons – ce qui réduit le prix des bons et augmente les taux d’intérêt Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI NB : Une opération d’open market modifie les actifs et les dettes de la banque centrale : Si elle achète pour 1 million d’€ de bons du Trésor, elle augmente ses actifs du même montant et elle augmente la masse monétaire (passif) du même montant Actif Passif Bons du Trésor Monnaie Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI

Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI En résumé : Le taux d’intérêt est déterminé à l’équilibre de l’offre et de la demande de monnaie Une augmentation de la demande de monnaie banque centrale conduit à une hausse des taux d’intérêt Une augmentation de l’offre de monnaie banque centrale conduit à une baisse des taux d’intérêt Sabine Ferrand-Nagel / Paris XI