Le New Consensus en théorie monétaire et sa critique postkeynésienne Marc Lavoie Université d’Ottawa

Qu’est-ce que le Nouveau Consensus? Il existerait un modèle prôné par certains nouveaux Keynésiens et des économistes des banques centrales, qui représenterait un nouveau consensus, avec une fonction de réaction de la banque centrale axée sur les taux d’intérêt. J.B. Taylor, Blinder, D. Romer, Woodford, Walsh, Clarida, Svensson, Meyer. En France (dans la RÉP): Abraham-Frois, Pollin, Hénin, Villieu PK: Arestis-Sawyer, Palacio-Vera, Setterfield, Fontana

Intersections entre le Nouveau Consensus et la théorie postkeynésienne? Positif Monnaie endogène « The main change is that it replaces the assumption that the central bank targets the money supply with an assumption that it follows a simple interest rate rule » (Romer 2000, p. 154). Négatif Le Nouveau Consensus reproduit le dogme de la pensée unique.

La pensée unique Les politiques fiscales expansionistes ont pour effet des taux d’inflation plus élevés et elles conduisent à des taux d’intérêt réels plus élevés dans la longue période. Les politiques monétaires restrictives n’ont qu’un seul effet de longue période: des taux d’inflation plus faibles. C’est la proposition de neutralité de la monnaie et de la politique monétaire en longue période.

Le Nouveau consensus en bref: Le Nouveau consensus est une variante du monétarisme; mais un monétarisme dont on aurait retiré tout rôle causal aux agrégats monétaires.

Nouveau consensus = théorie wicksellienne « La théorie quantitative de la monnaie agonise …. La Banking School et Wicksell triomphent »

Nouveau consensus = théorie wicksellienne « La théorie quantitative de la monnaie agonise …. La Banking School et Wicksell triomphent » Jacques Le Bourva, in ‘Création de la monnaie et multiplicateur du crédit’, 1962. Comme le disait Robertson: « Highbrow opinion is like a hunted hare; if you stand in the same place, or nearly in the same place, it can be relied upon to come round to you in a circle ».

Le modèle simplifié du Nouveau Consensus Une fonction IS: g = g0 ! $r + ,1 Une courbe de Phillips verticale dB/dt = ((g ! gn) + ,2 Une fonction de réaction de la banque centrale: r = r0 + "1(B ! BT) + "2(g ! gne)

Alternative possible Une équation d’accumulation g = gn + µ(u – un ) Une fonction IS: u = u0 ! $r + ,1 Une courbe de Phillips verticale dB/dt = ((u ! un) + ,2 Une fonction de réaction de la banque centrale: dr/dt = "1(B ! BT) + "2(u ! un)

Figure 1: Le nouveau consensus avec courbe PM horizontale FR PM   IS  g     DG  g gn

Figure 2: Avec courbe PM croissante FR PM   IS  g     DG  g gn

Figure 3: Impact à court terme d’une hausse de la demande effective FR r3 B  PM r1   A IS  g   C 3  B   1 A DG  g g3=gn g2

Figure 4: Impact à long terme, quand le taux d’inflation a été ramené vers son niveau cible   r3 FR4 B   PM   r1 A IS2 FR1 IS1  g   D C 3   B   T A DG2 DG1  g g4 gn g2

Effets des politiques économiques dans le cadre du Nouveau consensus En courte période, la politique fiscale expansionniste mène à des: Taux d’inflation plus élevés Taux d’intérêt réels plus élevés Taux de croissance temporairement plus élevés Le taux d’inflation plus élevé entraîne une politique monétaire restrictive qui: va ramener le taux d’inflation vers sa cible Exige des taux de croissance temporairement plus faibles Exige des taux d’intérêt réels temporairement plus élevés En bout de ligne, la politique fiscale expansionniste ne sert à rien et mène de façon permanente à des taux d’intérêt réels plus élevés (théorie implicite des fonds prêtables) La politique monétaire restrictive n’a aucun effet négatif et parvient à faire baisser le taux d’inflation.

La critique postkeynésienne Elle opère fondamentalement sur quatre niveaux: Le mécanisme de transmission La mesure de l’output gap L’exogénéité du taux de croissance naturel L’existence de la courbe de Phillips verticale

Le mécanisme de transmission Voir notamment les nombreux travaux d’Arestis et Sawyer. Critiques habituelles: Passage des taux de court termes aux autres taux d’intérêt Asymétrie: impossibilité d’obtenir des taux réels faibles ou négatifs en cas de récession Absence d’effets mesurables des taux d’intérêt sur les fonctions d’investissement des entreprises Effets positifs que les paiements d’intérêt sur la dette publique plus élevés pourraient entraîner (Italie, années 1980)

La mesure de l’output gap Les banques centrales disent réagir en fonction de l’output gap. Mais de quoi s’agit-il? Est-il mesurable? Par rapport à quoi? La valeur de l’output par rapport à sa valeur tendancielle (trend) Le taux de chômage ? Le taux de changement du chômage ? Le taux d’utilisation de la capacité u ? Le taux de croissance de l’output ou du stock de capital g?

Figure 5: Le nouveau consensus tel que présenté par les banques centrales: la demande n’a aucun effet sur le taux de chômage et la valeur absolue de la capacité à long terme (fonction de réaction intégrée à la mesure 1,2) Log K Log qfc La pente est gn = n + a Sentier réalisé Temps

Figure 6: Critique PK faible (Fontana, Palacio-Vera): la demande a un effet sur la valeur absolue de la capacité , mais aucun effet sur le taux de croissance à long terme de la capacité, et donc le taux de chômage à inflation stable est plus élevé (sinon le taux de participation est en baisse, ou il y a substitution vers le travail) Fonction de réaction basée sur les mesures 3,4, 5 Log K Log qfc Les pentes sont gn = n + a Sentier réalisé Temps

Figure 7: Critique PK forte (Lavoie, Dutt): la demande a un effet à la fois sur la valeur absolue de la capacité et son taux de croissance (et sur le taux de progrès technique (et aussi sur le taux de chômage à inflation stable) Log K Log qfc gn = n + a Nouvelle pente Sentier réalisé Temps

Amendement postkeynésien au nouveau consensus On garde toutes les trois équations de base mais on remplace la constante gn (déterminée uniquement du côté de l’offre), par une équation supplémentaire: dgn /dt = N(g ! gn) + ,3 Une croissance plus rapide mène à des taux de progrès techniques plus élevés, ou à un plus fort accroissement de la population (immigration)

La critique PK du Nouveau consensus est identique à la critique PK du taux de chômage naturel (bien sûr, puisque le modèle à critiquer demeure virtuellement le même) Modèles d’hystérèse, avec taux de chômage naturel modifié par la demande globale: Hargreaves-Heap (EJ,1980) Cottrell (JPKE, 1984-85) dUn /dt = N(U ! Un) + ,3

Hystérèse ! « En revanche l’hypothèse d’un unique équilibre stable de long terme ne nous satisfait pas… Elle débouche sur des propositions de politique économique réductrice …. Le principe de l’effet d’hystérèse devrait être aussi plus systématiquement évoqué dans nos enseignements » [Pollin 2003, p. 293]

Taux de croissance naturel endogène «Quand l’accumulation est plus rapide que le progrès technique … [celui-ci] s’accélère pour ne pas se laisser dépasser par l’accumulation. Le taux de progrès technique n’est pas un phénomène naturel tombant du ciel comme la pluie… Quand ils ont intérêt du point de vue économique à accroître la production par tête, les entrepreneurs recherchent les inventions et les améliorations. Mais le facteur le plus important n’est pas l’accélération des découvertes mais l’accélération du rythme auquel les innovations se diffusent. Quand les entrepreneurs se trouvent dans une situation où les débouchés potentiels s’élargissent, alors qu’il est difficile de recruter des travailleurs, ils sont fortement motivés pour accroître la productivité.» [Robinson 1972 (1956), p. 87-88]

Taux de croissance naturel endogène (bis) « Neoclassical growth economists on the one hand, ... treat the rate of growth of the labour force and labour productivity as exogenous to the actual rate of growth.... Economists in the Keynesian/post-Keynesian tradition, ... maintain that growth is primarily demand driven because labour force and productivity growth respond to demand growth » (León-Ledesma et Thirlwall, CJE, 2002, p. 441-2).

Le Consensus amendé à la sauce PK g = g0 ! $r + ,1 dB/dt = ((g ! gn) + ,2 r = r0 + "1(B ! BT) + "2(g ! gn) r0 = rnT = (g0 ! gn)/ $ dgn /dt = N(g ! gn) + ,3

Un modèle à deux équations différentielles La dynamique est simple, car le déterminant du système est zéro tandis que la trace est toujours négative. Le modèle est stable et il a une infinité d’équilibres possibles, qui dépendent du sentier emprunté

Figure 8: Dépendance du sentier: exemple: passage de E à B pour ramener le taux d’inflation vers sa cible, avec nouvel équilibre de long terme à B* gn dg = 0 dgn = 0 A* B E gn    A B* gB gnE gA g gnB gnA

Exemple d’effet d’hystérèse Une politique monétaire qui aurait pour objectif d’abaisser les taux d’inflation vers des cibles plus basses pourrait avoir pour effet d’abaisser de façon permanente les taux de croissance de l’output et de pousser à la hausse, également de façon permanente, les taux d’intérêt réels.

Réduction des cibles d’inflation: variante PK FR3 B rB FR2 B*  rB*    C  rC  E  rE  IS  g   E E   B C C AD  T B* E’   g gB gnB gnC gnE

La critique postkeynésienne (rappel) Elle opère fondamentalement sur quatre niveaux: Le mécanisme de transmission La mesure de l’output gap L’exogénéité du taux de croissance naturel L’existence de la courbe de Phillips verticale

La remise en cause de la courbe de Phillips verticale à long terme Critique PK faible: Setterfield 2004, Fair 2004 rejet du phénomène accélérationniste (coefficient alpha sur anticipations plus petit que un) Critique PK forte: Palacio-Vera 2002, Hein 2002, Kriesler-Lavoie 2004 Segment de courbe de Phillips horizontal, à court et donc à long terme

Figure 10: La courbe de Phillips PK à court terme Taux d’inflation Taux d’utilisation 77% um 83% upc PUP: Price utilization possibilities

Figure 11: La courbe de Phillips PK à long terme Taux d’inflation Taux d’utilisation um upc

Données empiriques supportant la courbe de Phillips horizontale Eisner 1995, 1996, qui identifie un segment traditionnel suivi d’un segment plat même à taux d’utilisation élevés Filardo, Kansas City Federal Reserve Bank Economic Review, 1998, qui identifie les trois segments de la courbe PUP Les plus récentes études à la Banque du Canada ne réussissent plus à trouver une quelconque relation entre taux d’utilisation (ou output gap) et taux d’inflation: la courbe de Phillips est partout horizontale. Les armes de destruction massive sont introuvables! Bloch et al. (JPKE, 2004) prétendent que c’est la forte demande mondiale pour les matières premières qui est source d’inflation, et non la forte demande interne à chaque pays

Conclusion: frappes préventives et armes de destruction massive Même en excluant l’hypothèse d’un taux de croissance naturel endogène, il est probable que les politiques monétaires restrictives menées dans le passé ont engendré une hausse du taux de chômage à inflation stationnaire (si celui-ci existe!). D’autre part, la politique monétaire actuelle (de ‘frappes préventives’), conduit sans doute à des taux d’utilisation et d’emploi bien plus faibles que nécessaires. Les banques centrales nous disent qu’elles font bien leur travail. Mais il se pourrait que les taux d’intérêt réels soient plus faibles sans que l’inflation s’emballe pour autant. Autrement dit, les taux d’utilisation élevés de la capacité ne sont peut-être pas les ‘armes de destruction massive’ tant craintes par les banques centrales.