Solvay Business School – Université Libre de Bruxelles ABYZ ABC All Belgian Cy XYZ Xenogenic Yellow Zymogen Earnings 8,500 Beta 0.70 Price/share € Cash € 50,000 # shares 10,000 EPS 0.90 Beta 1.40 ABYZ All Belgian Yellow Zymogen Riskfree rate: 5% Exp.return on mkt portfolio: 10% Financial policy? Pay dividend? Borrow? Stock Issue ? €80,000

Solvay Business School – Université Libre de Bruxelles Valuing the companies ABC Expected earnings 9,000 WACC (= 5+5*1.4) 12% PV(Earnings) ( 9,000/0.12) 75,000 Cash 50,000 Mkt Value 125,000 /# shares 10,000 Price per share XYZ Expected earnings 8,500 WACC (=5+5*0.7) 8.50% Mkt Value 7,155/ ,000 NPV = 100, ,000 = 20,000 NPV/share = €2 Price per share after announcement = € 14.50

Solvay Business School – Université Libre de Bruxelles Comparing various financing strategies No div/Debt Div/Debt Div/SI Mkt Val Equity 145,000 95, ,000 Debt 30,000 80,000 0 Dividend/share # shares 10,000 10,000 18,421 Price per share EBIT 17,500 17,500 17,500 Interest 1,500 4,000 0 Earnings 16,000 13,500 17,500 EPS Exp.Return Eq % 14.21% 10.00% Beta equity WACC 10.00% 10.00% 10.00%

Solvay Business School – Université Libre de Bruxelles VAN D'UNE ACQUISITION a. Acquisition Cash A acquiert B pour 150 (entreprises financées par fonds propres) ABAB Valeur GAIN = V AB - (V A + V B ) = ( ) = 100 Les deux firmes fusionnées valent plus que séparées 2. COUT = Cash – V B = 150 – 100 = 50 Valeur de la prime de contrôle 3. VAN = GAIN – COUT = = 50 Différence entre le gain de synergie et la prime de contrôle REMARQUE:Si le marché anticipe une reprise potentielle de B par A, la valeur de marché de B peut refléter les gains potentiels résultant de l'opération. L'ignorer pourrait mener à une sous-évaluation du bénéfice de l'opération.

Solvay Business School – Université Libre de Bruxelles Paiement en actions ABAB Valeur # actions2510? Prix / action2010? Rapport d'échanges : # nombre d’actions A par de B Supposons un rapport d'échange de 0.75:1 Coût de l'acquisition : 7.5x20 = 150 ? NON Nbre d'actions après acquisition :32.5 Prix par action21.54 Actionnaires initiaux de A 25 actions539 Actionnaires anciens de B 7.5 actions161 COUT DE L'ACQUISITION = x V AB – V B = 161 – 100 = 61 x = fraction de l'entreprise AB détenue par les actionnaires B VAN = V AB -(V A + V B ) - (x V AB - V B ) = (1 - x) V AB - V A = ( ) - (161 – 100) = = 39

Solvay Business School – Université Libre de Bruxelles A QUI BENEFICIE UNE ACQUISITON? Résultats empiriques US Offre d'acquisiton réussie Tender offer30%4% Merger20%0 Proxy contest8%na Offre d'acquisiton ratées Tender offer-3%-1% Merger-3%-5% Proxy contest8%na Source: Jensen and Ruback, "The Market for Corporate Control: The Scientific Evidence" Journal of Financial Economics April 1983

Solvay Business School – Université Libre de Bruxelles Modes De Paiement Des Operations De Fusions Et Acquisitions ETATS-UNIS MergersTenderoffer Not DisclosedTOTAL CASH STOCK MIXED Not disclosed TOTAL Source : Huang and Walking, Target abnormal returns associated with acquisition announcements: Payment, acquisition form, and managerial resistance - Journal of Financial Economics 19, 2 (December 1987)

Solvay Business School – Université Libre de Bruxelles ETATS-UNIS vs ROYAUME UNI UK US CASH25.3%30.6% EQUITY24.6%37.1% MIXED31.2%23.3% OTHER18.9%9% Source: Franks, Harris and Mayer (1988), Means of Payments in Takerovers: Results for the United Kingdom and the United States' in Auerbach (1988) Corporate Takeovers: Causes and Consequences, Chicago University Press

Solvay Business School – Université Libre de Bruxelles CONSEQUENCES DU CHOIX DU MODE DE FINANCEMENT ETATS-UNIS vs ROYAUME UNI RENTABILITES ANORMALE (%)? MOIS DE L'ANNONCE UKUS TARGETBIDDERTARGETBIDDER TBTB ALL CASH ALL EQUITY Source: Franks, Harris and Mayer (1988), Means of Payments in Takerovers: Results for the United Kingdom and the United States' in Auerbach (1988) Corporate Takeovers: Causes and Consequences, Chicago University Press 1. le gain essentiel des opérations se retrouve du côté des actionnaires de l'entreprise acquise; 2. les actionnaires de l'entreprise acquéreuse réalisent un gain très limité, voir une perte. 3. les financements par espèce donne des rentabilités anormales plus importantes que le financement par action.