LES CRISES FINANCIERES : UN ETERNEL RECOMMENCEMENT ?

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1 LES CRISES FINANCIERES : UN ETERNEL RECOMMENCEMENT ?
Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 1

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1. Les mécanismes des crises 1.1. Comprendre le fonctionnement des marchés financiers 1.2. La question de l’information 1.3. L’analyse de C. Kindleberger 1.4. Minsky et le paradoxe de la tranquillité 2. Formes et origines des crises 2.1. La récurrence des crises financières 2.2. Trois crises majeures 2.3. A l’origine des crises 2.4. Les enchaînements à l’oeuvre 3. Face à la crise : prévenir ou guérir ? 3.1. Répondre à la crise 3.2. Les conséquences des crises 3.3. La prévention des crises Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 2

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Je travaille en Russie depuis 3 ans pour Décathlon. Vendredi, on partait en weekend en prenant la chute du rouble comme une bonne nouvelle pour nous les expat, le rouble étant passé de 50 roubles pour un euro à 65 ça nous fait plus de pouvoir d'achat. Lundi plus personne ne rigolait, le rouble passait la barre des 80 lundi, 90 mardi à 14h, 100 mardi à 15h. Mardi après midi les personnes de mon équipe me demandaient de quitter le bureau pour retirer leurs roubles et les changer en euros, le soir même je sortais dans la rue, je voyais pour la première fois des banques run ( effrayant ) des gens faisant la queue dans les banques pour avoir des dollars ou des euros, les concessionnaires de voitures en ruptures de stock, les Apple stores dévalisés et après 24h fermés, beaucoup de gens ivres dans la rue ... Professionnellement parlant, plus une banque ne nous prête de l'argent à moins de 30%, on annule des commandes pour dans 2-3 mois pour avoir de l'argent frais pour payer les gens, ... On vit dans l'incertitude la plus totale, la réalité du matin n'est plus celle de l'après midi. On se couche et demain est une autre année. Bref ! une expérience d'une vie, quand on étudiait tout cela en prépa cela paraissait simple et rationnel. On se sent petit , impuissant dans la tempête ... Jean F. – ex élève de la prepa Ec Carnot – 18 décembre 2014 Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 3

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 qu’est-ce qu’une crise financière ? Complexité de la définition : Diversité des aspects de la finance (crise de change – forte variation de la valeur externe de la monnaie, crise boursière – chute brutale des cours des actifs financiers, crise bancaire – contraction des prêts accordés par les banques et/ou paniques bancaires, crise de la dette – impossibilité d’acteurs endettés à faire face à leurs engagements) Question de l’interaction entre les facteurs financiers et l’économie réelle As such, financial crises are typically multidimensional events and can be hard to characterize using a single indicator. S. Claessens – M. Kose - FMI A financial crisis is a disturbance to financial markets, associated typically with falling asset prices and insolvency among debtors and intermediaries, which spreads through the financial system, disrupting the market's capacity to allocate capital. B. Eichengreen – R. Portes - NBER Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 4

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1. Les mécanismes des crises 1.1. Comprendre le fonctionnement des marchés financiers 1.2. La question de l’information 1.3. L’analyse de C. Kindleberger 1.4. Minsky et le paradoxe de la tranquillité 2. Formes et origines des crises 2.1. La récurrence des crises financières 2.2. Trois crises majeures 2.3. A l’origine des crises 2.4. Les enchaînements à l’oeuvre 3. Face à la crise : prévenir ou guérir ? 3.1. Répondre à la crise 3.2. Les conséquences des crises 3.3. La prévention des crises Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 5

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« Imagine-t-on, en effet, un monde marchand sans finance ? Chacun en serait contraint à n’investir dans des projets productifs, qui sont le moteur de la croissance économique, que sa propre épargne, tout en étant incapable d’ajuster le risque qu’il prend à ses moyens financiers et à son goût du risque. Autant dire que l’investissement serait extrêmement limité, et la croissance quasi nulle. Les deux fonctions principales de la finance sont, en effet : - de rassembler l’épargne dispersée pour l’affecter à des projets d’investissement, dont l’envergure et le risque dépassent ce qui est à la portée de fortunes individuelles ; - d’offrir à cette épargne une grande variété d’instruments différents par leurs couples rentabilité/risque, donc d’organiser un vaste marché d’échanges des risques inhérents à tout investissement productif. Le développement, la diversification, la spécialisation des activités financières participent ainsi pleinement au mouvement général de division sociale du travail, en quoi Adam Smith voyait, à juste titre, la source fondamentale de l’accroissement de «la richesse des nations». La finance est, en elle-même, le lieu d’une division sociale du travail, et elle la favorise dans les autres sphères. Elle contribue donc incontestablement à l’accroissement de la richesse. » P. N. Giraud – Le commerce des promesses Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 6

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1. Les mécanismes des crises 1. 1 Comprendre le fonctionnement des marchés financiers Thèse 1 : prix sont liés aux "fondamentaux" de l'actif concerné Acteurs du marché traitent de manière efficace l'information Prix reflètent la valeur actualisée et les perspectives de profit liées à l'actif concerné Analyse de Markowitz (1957) : agents peuvent mettre en œuvre des stratégies de placement rationnelles en fonction de leur attitude face au risque Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 7

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Analyse de Black et Scholes ( complétée par Merton) : possibilité de déterminer une équation déterminant la variation du prix des actions (reprend l'équation physique de diffusion de la chaleur - Cauchy) et donc d'en déduire la valeur théorique du prix d'une option permettant d'acheter (ou de vendre) l'action à une date donnée Utilisation pour réaliser des opérations d'arbitrage par des structures financières  Principe des marchés financiers efficients (E. Fama) Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 8

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« L’hypothèse d’efficience des marchés financiers, formulée la première fois par Fama (1965, 1970), a longtemps joué un rôle central dans la théorie économique et plus précisément dans la théorie financière. Elle stipule que sur les marchés financiers, les prix reflètent à tout moment l’information pertinente disponible. En fonction de la nature de l’information incorporée dans les prix, on définit trois formes possibles d’efficience, une forme faible quand le prix incorpore la seule information passée, une forme semi forte si l’information intégrée est l’information publique, et enfin une forme forte lorsque les prix intègrent toute l’information pertinente possible. A ces marchés efficients, sont associés des propriétés en matière d’évolution des cours (marche au hasard,), de profits spéculatifs ou encore de prévision. Dès lors, ils peuvent remplir parfaitement leurs fonctions principales (émission de signaux, gestion des risques, …) et contribuer ainsi au bon fonctionnement de l’économie dans son ensemble. » Philippe Barbe – Professeur à Bordeaux École de Management Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 9

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Thèse 2 : fonctionnement des marchés financiers est marqué par les situations d'informations imparfaites (Stiglitz et Weiss – 1980)  Détermination du prix est alors liée aux stratégies des agents pour obtenir une information pertinente sur le marché Différentes catégories d’agents sont caractérisées par des degrés d’information distincts Importance des comportements mimétiques des agents Définition de "conventions" (Orléan) qui guident les anticipations des acteurs « Appliqué aux marchés financiers réels, cela conduit à soutenir qu’à chaque instant, se forment sur le marché des croyances partagées quant à ce qu’est la valeur fondamentale, ce qu’on peut nommer une « convention d’évaluation », mais que ces conventions ne sont qu’une interprétation possible des fondamentaux, celle qui est jugée au moment considéré comme la plus « saillante » ou la plus légitime par le marché. » A. Orléan – Les marchés financiers sont-ils rationnels ? Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 10

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1. Les mécanismes des crises 1.1. Comprendre le fonctionnement des marchés financiers 1.2. La question de l’information 1.3. L’analyse de C. Kindleberger 1.4. Minsky et le paradoxe de la tranquillité 2. Formes et origines des crises 2.1. La récurrence des crises financières 2.2. Trois crises majeures 2.3. A l’origine des crises 2.4. Les enchaînements à l’oeuvre 3. Face à la crise : prévenir ou guérir ? 3.1. Répondre à la crise 3.2. Les conséquences des crises 3.3. La prévention des crises Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 11

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1. Les mécanismes des crises 1. 2 La question de l’information Apparition de phénomènes de « bulles spéculatives » : Situation économique où le prix d’un ensemble d’actifs (physiques ou financiers) augmente jusqu’à des niveaux insoutenables et bien supérieurs à ce qui découle des « fondamentaux » de l’actif Une bulle spéculative est une épidémie sociale dont la contagion est fonction de la fluctuation des prix. L’annonce de hausse des prix enrichit les premiers investisseurs, et leur succès se répand par le bouche-à-oreille, attisant envie et intérêt. L’excitation attire alors de plus en plus de monde sur ce marché, ce qui entraîne les prix un peu plus vers le haut, séduisant à son tour encore plus de participants, et alimentant la fiction d’une «nouvelle ère», et ainsi de suite, par vagues successives, au gré du développement de la bulle. Après l’explosion de la bulle, cette même contagion fini par provoquer un effondrement précipité; du fait de la chute des prix, les investisseurs désertent le marché et propagent des commentaires négatifs sur l’économie. Robert Shiller Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 12

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« On peut certes toujours définir des fondamentaux (des titres financiers) de manière rigoureuse. Mais si leur valeur est inconnue des acteurs, ou connue avec une très grande incertitude et s’ils présentent de plus des liens circulaires avec les prix qu’ils sont censés déterminer «objectivement», ils ne peuvent orienter en rien l’action des intervenants sur les marchés financiers. Ils ne constituent pas pour eux une «information» pertinente. » P. N. Giraud Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 13

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« Le concept de bulles spéculatives, inévitablement suivies de krachs, est-il pertinent pour décrire ces mouvements erratiques ? A mon avis non, car quand les prix d’une catégorie d’actifs financiers augmentent, il n’est jamais possible de dire s’il s’agit d’une bulle. Ce n’est qu’a posteriori, quand un krach a eu lieu, qu’on croit pouvoir parler de bulle pour désigner la hausse qui l’a précédé. Mais rien ne permet cependant d’affirmer qu’à l’issue du krach, les prix de marché sont revenus à leur valeur normale, fondamentale. Tout ce qu’il est possible d’affirmer, c’est qu’à une vision dominante optimiste de l’avenir, a succédé une vision plus pessimiste, sans qu’il soit possible de savoir si l’une est plus réaliste que l’autre. La conception qui décrit les prix des marchés financiers comme oscillant, sous l’effet de la spéculation autour d’une valeur fondamentale ancrée dans l’économie réelle me paraît donc erronée. La raison profonde en devrait maintenant être claire. Les actifs financiers ne sont que des promesses de revenus futurs. L’avenir étant contingent, irréductiblement incertain, le prix actuel de ces promesses ne peut qu’être commandé par les visions fragiles et changeantes que les acteurs ont de l’avenir. » P.N. Giraud : « Le Commerce des Promesses. Petit Traité sur la Finance Moderne ». Seuil ; 2001. Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 14

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1. Les mécanismes des crises 1.1. Comprendre le fonctionnement des marchés financiers 1.2. La question de l’information 1.3. L’analyse de C. Kindleberger 1.4. Minsky et le paradoxe de la tranquillité 2. Formes et origines des crises 2.1. La récurrence des crises financières 2.2. Trois crises majeures 2.3. A l’origine des crises 2.4. Les enchaînements à l’oeuvre 3. Face à la crise : prévenir ou guérir ? 3.1. Répondre à la crise 3.2. Les conséquences des crises 3.3. La prévention des crises Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 15

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1. Les mécanismes des crises 1. 3 L’analyse de Kindleberger  Constat de la récurrence des crises financières avec identification de processus communs (5 phases) 1 - L'essor suit une récession ou au mieux un ralentissement conjoncturel croissance est robuste car alimentée par l'investissement réel. Investissement financé par l'expansion du crédit qui reste en ligne avec la progression des revenus, laquelle crée des anticipations optimistes qui entraînent la hausse des prix d'actifs. 2- L'euphorie. Processus d'emballement du crédit et accélération de la hausse des prix des actifs. Transmission internationale si les mouvements de capitaux sont libres. Aboutit au surendettement Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 16

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3 – Le retournement « Le signal spécifique, qui marque le début de la crise, peut être la faillite d'une banque ou d'une entreprise, prises au piège du crédit, la révélation d'une fraude ou d'un détournement commis par une personne cherchant à échapper à la détresse par des moyens malhonnêtes, ou une baisse du prix de l'objet initial de spéculation, qui, pour un temps, est le seul à être jugé surestimé. La course a commencé. Les prix baissent. Les faillites se multiplient. La liquidation se fait parfois dans le bon ordre, mais le plus souvent dégénère en panique quand on s'aperçoit qu'il n'y a pas suffisamment d'argent en circulation pour permettre à tous de réaliser les plus-values attendues. » Kindleberger Charles (1994), Histoire mondiale de la spéculation financière, Paris, P.A.U., p Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 17

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4- Le reflux et l'instauration du pessimisme. recherche de liquidité chez les agents endettés et montée de l'aversion au risque chez les pourvoyeurs de liquidités. Si le stress atteint les banques, un « credit crunch » est probable. 5 - La déflation de la dette et la restructuration des bilans. désendettement est l'enjeu de cette phase. Mais il est rendu difficile par la baisse rapide des collatéraux qui révèlent des pertes plus ou moins grandes. Pertes d'autant plus difficiles à absorber que la contraction de la dépense privée par tous ceux qui veulent se désendetter en même temps rogne les revenus nécessaires pour couvrir les pertes. Question de l’intervention des autorités publiques Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 18

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1. Les mécanismes des crises 1.1. Comprendre le fonctionnement des marchés financiers 1.2. La question de l’information 1.3. L’analyse de C. Kindleberger 1.4. Minsky et le paradoxe de la tranquillité 2. Formes et origines des crises 2.1. La récurrence des crises financières 2.2. Trois crises majeures 2.3. A l’origine des crises 2.4. Les enchaînements à l’oeuvre 3. Face à la crise : prévenir ou guérir ? 3.1. Répondre à la crise 3.2. Les conséquences des crises 3.3. La prévention des crises Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 21

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1. Les mécanismes des crises 1. 4 Minsky et le paradoxe de la tranquillité  Analyse d’Hyman Minsky (1967) Système financier marqué par l’instabilité permanente avec une dimension cyclique autour de la prise de risque Crises financières sont inéluctables avec retour régulier de krachs Crise financière se transmet à l’économie réelle (principe keynésien) Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 22

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 Paradoxe de la stabilité  Moment Minsky Ch.9 - Les crises financieres - Diapo 1 23