ECO3550 Thème 9 1. Plan I. Modèle simple de fixation des taux de change II. Marché des changes et balance des paiements III. La parité des taux d’intérêt.

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1 ECO3550 Thème 9 1

2 Plan I. Modèle simple de fixation des taux de change II. Marché des changes et balance des paiements III. La parité des taux d’intérêt IV. La parité des pouvoirs d’achat 2

3 I. Le marché des changes 3

4 Le taux de change  Coté à l’incertain ou à l’américaine (E) : prix en devise locale d’une devise étrangère (p.e. E $CA = $CA/$US)  Coté au certain ou à l’européenne (1/E) : prix en devise étrangère d’une devise locale (p.e. $US/$CA) 4

5 L’équilibre de marché  A priori, E est un prix comme les autres…  Aussi, la manière la plus simple d’étudier la fixation du taux de change est par le modèle O/D  Toutefois, le marché des changes est souvent «supervisé» par les BCs… 5

6 Les régimes de changes  Taux de change fixe  Taux de change administré  Taux de change flexible 6

7 Fluctuations libres de E  Si  E (  cote au certain), on dit que la dev. s’apprécie  Si  E (  cote au certain), on dit que la dev. se déprécie 7

8 Fluctuations supervisées de E  Si une BC intervient pour faire  E (  cote au certain), on dit que la dev. a été réévaluée  Si une BC intervient pour faire  E (  cote au certain), on dit que la dev. a été dévaluée 8

9 La D de devises (D $ )  D $ indique les Qd $ aux diff. E, c.p.  La Qd $ est dérivée… de toutes les transactions «autonome» créditrices inscrites dans la BP  Plus généralement : Qd $ = F(E, R-R*, P/P*, Y*, E e,  - Rés.) 9

10 L’O de devises (O $ )  O $ indique les Qo $ aux diff. E, c.p.  La Qo $ est dérivée… de toutes les transactions «autonome» débitrices inscrites dans la BP  Plus généralement : Qo $ = F(E, R-R*, P/P*, Y, E e,  + Rés.) 10

11 Remarque importante  Par convention, toutes les analyses graphiques du manuel se font à l’aide du taux de change à l’incertain, soit avec l’inverse du prix de la devise nationale.  Nous aurons donc toujours des courbes de D $ à pente positive et des courbes d’O $ à pente négative 11

12 Équilibre du marché des changes Q$Q$ D$D$ O$O$ E (cote à l’incertain) E eq1 Q $ eq1 c.p.,  E   X   Qd $ c.p.,  E   M   Qo $ 12

13 Les  de R-R*  C.p.,  R-R*   D et  O de la dev. locale  C.p.,  R-R*   D et  O de la dev. locale 13

14 Les  de P/P*  C.p.,  P/P*   D et  O de la dev. locale  C.p.,  P/P*   D et  O de la dev. locale 14

15 Les  de Y et de Y*  C.p.,  Y   O de la dev. locale  C.p.,  Y*   D de la dev. locale 15

16 Les  de E e  C.p.,  E e  O et  D de la dev. locale  C. p.,  E e   O et  D de la dev. locale  Spéculation ou arbitrage intertemporel? 16

17 Les  des réserves officielles  Si la BC vends des $CA contre des $US, il y a ↑Rés. et dépréciation du $CA p.r. au $US (↑O$CA et ↑D$US)  Si la BC vends des $US pour acheter des $CA, il y a  Rés. et réévaluation du $CA p.r. au $US (↑O$US et ↑D$CA) 17

18 La volatilité de E   R-R* et E e affectent l’O $ et la D $ dans des sens opposés  Les coûts de transaction des flux de capitaux sont de plus en plus faible  E réagit fortement aux  R-R* et de E e (voir plus bas) 18

19 Statique comparée 1 :  t*dir US en change flexible Q$Q$  R*   É CA aux É.-U. et  É US au CA   O $CA et  D $CA  E (dépréciation$CA) D $CA 1 D $CA 2 O $CA 1 E eq1 O $CA 2 Q $ eq1 E eq2 ≈ E $CA ($CA/$US) 19

20 Statique comparée 2 :  CA <  US en change flexible Q$Q$ D $CA 1 E eq1 Q $ eq1  CA <  US   P/P*  X et  M   D CA et  O $CA   E (appréciation$CA) D $CA 2 O $CA 1 O $CA 2 E eq2 ≈ E $CA ($CA/$US) 20

21 Statique comparée 3 :  E e en change fixe Q$Q$ Cible = E 1 Q $ eq1  E e   O $CA et  D $CA  E (pression à la baisse sur le $CA)  Rés.  D $CA (jusq’au retour à E 1 ) D $CA 1 D $CA 2 O $CA 1 O $CA 2 D $CA 3 Q $ eq2 E $CA ($CA/$US) 21

22 II. Marché des changes et balance des paiements 22

23 Équilibre en change flexible Cas 1 déf. du CC > surplus du CCF sorties > entrées Qo > Qd, surplus  E 1 vers E e  X,  M  entrées,  sorties BP = 0 et  déf. du CC Marché des changes Q$Q$ D$D$ O$O$ E E eq Q $ eq E1E1 23

24 Équilibre en change flexible Cas 2 Surplus du CC > déf. du CCF entrées > sorties Qd > Qo, pénurie  E 1 vers E*  X,  M  entrées,  sorties BP = 0 et  surplus du CC Marché des changes Q$Q$ D$D$ O$O$ E E eq Q $ eq E1E1 24

25 Équilibre en change fixe Cas 1 déf. du CC > surplus du CCF sorties > entrées Qo > Qd, surplus Pression à la  sur E  réserves int.  entrées et  du surplus du CCF  D $ BP = 0 et  du surplus du CCF Marché des changes Q$Q$ D$1D$1 O$O$ E E eq1 Q $ eq1 EcEc D$2D$2 25

26 Équilibre en change fixe Cas 2 Surplus de la BCour > déf. du CCF entrées > sorties Qd > Qo, pénurie Pression à la  sur E  réserves int.  sorties et du déf. du CCF  O $ BP = 0 et  déf. du CCF Marché des changes Q$Q$ D$D$ O$1O$1 E E eq1 Q $ eq1 EcEc O$2O$2 Q $ eq2 26

27 Change flexible vs fixe  Les 2 régimes assurent l’équilibre de la BP  Un change flexible atténue les déséquilibres du CC  Un change fixe peut mener à des déséquilibres chroniques du CC (il faut dans ce cas ajuster E c, ce qui affecte la crédibilité du régime) 27

28 III. La parité des taux d’intérêt 28

29 Caractéristiques des actifs  Les actifs acquis par les épargnants sur les marchés fin. se distinguent sur trois plans: Leur rentabilité Leur exposition au risque Leur liquidité. 29

30 Les actifs monétaires  Actifs liquides libellés dans une monnaie et offrant un t* d’intérêt lié directement à la pol. mon. de la banque émettrice Les dépôts bancaires Les bons du trésor Les dépôts à terme Le papier commercial  Actifs liquides, généralement peu risqué et offrant une relativement faible rentabilité 30

31 Rentabilité nominale des actifs  T* de cr. de la valeur de l’actif sur une période donnée (gén. annuelle). Tcr V = (V f – V i / V i ) * 100 TCAM V = ((V f /V i ) 1/n -1) * 100  Pour les actifs mon. et les obligations, on a : Tcr annuel = R  Pour les actions, on a : T* de rdmt t = (div t / P i ) * 100 T* de rentabilité t = T* de rdmt t +(V t – V t-1 / V t-1 ) * 100 31

32 Rentabilité réelle des actifs  Puisque l’épargne sert à transformer de la C présente en C future…  et que les P des b. et s. évoluent en même temps que la valeur des actifs  Le t*rdmt réel ≈ rent. nominale -  (r = R -  ) 32

33 Actifs monétaires et PTI (1)  Actifs liquides libellés dans une monnaie et offrant un R lié directement à la pol. mon. de la BC émettrice  Le choix entre deux actifs mon. libellés dans des devises diff. dépendra uniquement de : R et R* (E e – E)/E 33

34 Actifs monétaires et PTI (2)  Hypothèses : risque limité à celui du change liquidité équivalente de tous les dépôts en devises  Remarques : + importante réserve de valeur et + liquidité  leur mouvement ont une grande influence sur E R rel. petit  l’importance de E e sur leur rentabilité rel. anticipée 34

35 Rentabilité des actifs mon. et E e  Soit R $US =2, R $CA =3, E $CA =1 et E $Ca e =0,95, trouvons le T*rdmt actif mon. US en $CA On change au courant 1$CA contre 1$US 1$US vaudra 1,02$US dans un an On anticipe que 1,02$US vaudra alors 1,02$US*0,95$CA/$US=0,969$CA Pour un T*rdmt = ((0,969$CA-1$CA)/1$CA) * 100 = -3,1% Puisque R $CA =3> -3,1% Il faut laisser votre argent au CA! 35

36 Approximation du t*rdmt anticipé  Si R $US et (E e –E)/E sont rel. petit on peut approximer… T*rdmt $US aniticipé = (1+R $US ) (E e /E) – 1 ≈ R $US + (E e –E)/E  Dans notre exemple : T*rdmt $US anticipé = 2% + - 5% = -3% ≈ -3,1%  La diff. tient à ce que l’on a laissé tomber le produit croisé des  relatives (0,02*0,05=0,001 ou 0,1%) 36

37 T* de  anticipée de E  Le t* de  anticipé de E s’écrit : (E e –E)/E  Puisque E est la cote à l’incertain:  (E e –E)/E > 0 correspond à une dépréciation anticipée et  (E e – E)/E < 0 à une appréciation anticipée.  (E e –E)/E est donc le t* de dépréciation anticipé de la monnaie. 37

38 La condition de PTI  Diff. rdmt anticipé $CA-$US = R $CA – R $US – (E e –E)/E  Si diff. rdmt anticipé $CA-$US > 0, on se précipite sur les dépôts de $CA et la ↓E  Si diff. rdmt anticipé $CA-$US < 0, on se précipite sur les dépôts de $US et la ↑E  À l’équilibre, il faut que R $CA = R $US + (E e –E)/E 38

39 E et rentabilité anticipée des dépôts en $US  Une appréciation du $CA rend les dépôts en US rel. plus avantageux pcq elle fait augmenter la dép. rel. anticipée du $CA (  E  [Ee-E]/E).  Il existe donc une relation négative entre E et la rentabilité anticipée des dépôts en $US, R $US +(E e -E)/E 39

40 R $US +(E e -E)/E, R $CA et E Rentabilité des dépôts en $CA R $CA R $US + (E e -E)/E E E $CA ($CA/$US) 40

41 Parité des t* d’intérêt et marché des changes  On a R $CA = R $US + (E e –E)/E  Pour l’instant, on prend R $CA, R $US et E e comme donnés. E est la var. équilibrante  R $CA et R $US sont liés de près aux pol. mon. des BC des 2 pays  Nous verrons plus tard comment E e se forme 41

42 Statique comparée 1  R $CA =R $US +(E e -E)/E avant que la BC annonce une  R $CA  On a alors R $CA >R $US +(E e -E)/E : les agents déplacent leurs dépôts des É.-U. vers le CA.  La  D $CA   E. L’appréciation du $CA fait que le taux de dépréciation anticipée du $CA, (E e - E)/E, augmente ce qui rétablit la parité des t* d’intérêt 42

43 Statique comparée 1 (suite) Q $CA D $CA 1 O $CA E $CA ($CA/$US) E eq1 Q $ eq1 D $CA 2 E eq2 Q $ eq2 43

44 Statique comparée 1 (suite) Rentabilité des dépôts en $CA R $CA 1 R $US + (E e -E)/E E eq1 R $CA 2 E eq2 E $CA ($CA/$US) 44

45 Statique comparée 2  On a R $CA =R $US +(E e -E)/E avant que la FED annonce une  R $US  On a alors R $CA <R $US +(E e -E)/E et les agents déplacent leurs dépôts du CA vers les É.-U.  La  O $CA  E La dépréciation du $CA fait que le taux de dépréciation anticipée du $CA (E e -E)/E diminue ce qui rétablit la parité des t* d’intérêt 45

46 Statique comparée 2 (suite) Q $CA D $CA E eq1 Q $ eq2 E eq2 Q $ eq1 O $CA 2 O 1CA 1 E $CA ($CA/$US) 46

47 Statique comparée 2 (suite) Rentabilité des dépôts en $CA R $CA R $US 1 + (E e -E)/E E eq2 E eq1 R $US 2 + (E e -E)/E E $CA ($CA/$US) 47

48 Statique comparée 3  On a R $CA =R $US +(E e -E)/E avant que le marché revoit à la hausse ses anticipations sur la valeur future du $CA (  E e )  On a alors R $CA >R $US +(E e -E)/E, et les agents déplacent leurs dépôts des É.-U. vers le CA.  La  D $CA   E. L’appréciation du $CA implique que le taux de dépréciation anticipée (E e -E)/E s’élève à son ancien niveau ce qui rétablit la parité des t* d’intérêt 48

49 Statique comparée 3 (suite) Q $CA O $CA E eq2 E eq1 D $CA 1 D $CA 2 Q $ eq1 Q $ eq2 E $CA ($CA/$US) 49

50 Statique comparée 3 (suite) Rentabilité des dépôts en $CA R $CA R $US + (E e2 -E)/E E eq1 E eq2 R $US + (E e1 -E)/E E $CA ($CA/$US) 50

51 IV. La parité des pouvoirs d’achat 51

52 La parité des pouvoirs d’achat  Théorie de la fixation des taux de change à LT (lorsque les prix sont flexibles!)  Reposant sur la loi du prix unique 52

53 Loi du prix unique  Sur des marchés CC, sans entrave au commerce int., sans coût de transport et pour des marchandises homogènes, on devrait observer un prix unique pour un même bien i.  P i $CA = E * P i $US  E = P i $CA / P i $US 53

54 PPA et E à LT  Si la loi du prix unique tient sur un nombre suffisant de marchés, alors : E $CA = PP CA / PP US  Où PP est le prix d’un panier de b. et s. identiques dans les deux pays  À LT, PP est le même dans tous les pays lorsqu’exprimé dans une même devise 54

55 PPA et change flexible  Et si E $CA ≠ PP CA / PP US ?  Si E $CA  CA.  Si E $CA > PP CA / PP US ($CA), les Américains voudront M les biens du Canada et on aura ↑O $US, ↑D $CA,  E $CA et  US <  CA. 55

56 PPA et change fixe  Et si E $CA ≠ PP CA / PP US ?  Si E $CA  CA.  Si E $CA > PP CA / PP US ($CA), les Américains voudront M les biens du Canada et on aura  US <  CA. 56

57 Taux de change nominal et réel  Taux de change nominal (à l’incertain) : t* de change des devises (E $CA = $CA/$US)  Taux de change réel (à l’incertain) : pouvoir d’achat local d’une devise p./r. à son pouvoir d’achat à l’étranger (q $CA = E $CA *PP US / PP CA ) Remarque : si la PPA tient, q $CA = 1. 57

58 L’indice Big Mac  Mesure E PPA à partir du prix d’un Big Mac à travers le monde  Bien standardisé dont les intrants sont diversifiés  L’indice prédit, p.e. : E $CA = P BM É.-U. / P BM CA 58

59 L’indice Big Mac (ex.)  Ex. : un Big Mac vaut 3,57$US aux É.-U. et 4,07$CA au Canada.  L’indice prédit E $CA = 4,07/3,57 = 1,14$CA/$US  Si E $CA = 0,98$CA/$US, le $CA est sur-évalué d’environ 14% (0,98-1,14/1,14) 59

60 Faiblesses de la PPA absolue  En pratique, plusieurs hyp. de la loi du prix unique sont violées Les coûts de transport La CC imparfaite La compositions des paniers consommés (impossible d’utiliser les IPs nationaux)  La PPA absolue établit bien le lien entre E et , mais pose de grandes diff.! 60

61 Équilibres en change flexible  À CT, E équilibre la bal. des paiements.  À LT, E devrait aussi assurer, avec , la PPA.  En pratique, ce n’est pas toujours le cas, d’où l’utilité du taux de change réel! 61

62 Équilibres en change fixe  À CT, si E est ciblé, les  rés. se chargent d’équilibrer la bal. des paiements.  À LT, c’est seul. l’inflation qui se charge de rétablir la PPA.  En pratique, ce n’est pas toujours le cas, d’où l’utilité du taux de change réel! 62