Les mécanismes de la crise 24/01/2012 AFGAP Les mécanismes de la crise Olivier de Boysson Chef Économiste Pays Émergents

THIS TIME IT IS THE SAME ? 3 siècles (et plus) d’histoire des crises financières 30 ans de crises financières des pays émergents 10 ans de « grande modération » // globalisation financière effet de levier et bulles immobilières 2012 : allons nous vers une deuxième crise « cinquantenaire » en 4 ans ? ou bien est-ce le déroulement classique d’une crise ? liquidité évanescente instabilité des systèmes bancaires crise souveraine Fortes Incertitudes réglementaires : signe de confusion intellectuelle ?

INGREDIENTS INITIAUX DE LA CRISE Accommodative monetary policy in G3 Low short-term rates - Search for yield - Low volatility - High risk appetite US current account deficit, reserve accumulation in EMEs Low long-term rates Credit made more easily available Credit bubbles in the US and Europe “Toxic assets” Financial engineering offering high yield with high credit rating Financial innovation, securitisation and structured finance Securitisation resulting in overall increase in aggregate loan supply Lax underwriting standards (decline in due diligence)

LES ÉTATS SONT DESORMAIS CONTRAINTS DE SE DÉSENDETTER

LA REPRISE ÉCONOMIQUE RESTE MOLLE

TOUJOURS DE FORTES INCERTITUDES EN GRÈCE Le gouvernement de transition (dirigé par Lucas Papademos) est chargé de mettre en place le plan annoncé lors du Sommet européen du 26 octobre Restructuration de la dette publique avec participation des créanciers privés secteur privé : échange « volontaire » avec décote nominale de 50% (objectif: réduction de 100 Mds€ de dette public pour revenir à 120% du PIB en 2020) secteur public (FESF/FMI) : financements supplémentaires de €130Mds, dont 30mds pour la recapitalisation des banques post PSI échéance du 20 mars: 14,5 mds EUR de bonds à refinancer La tenue prochaine d’élections législatives est un facteur d’incertitudes Date envisagée: avril Scénarios de risque Défaut ordonné (restructuration unilatérale) au sein de la zone euro Défaut brutal désordonné, avec sortie de la zone euro

CONTAGION AUX AUTRES PAYS DE LA ZONE EURO

MECANISMES DE LA CONTAGION GRECQUE Pertes imposées aux créanciers sans mécanisme pour stopper la contagion Démystification du taux sans risque sur lequel repose les valorisations Version Eurozone du « péché originel » la dette souveraine devient « subsidiaire » Affaiblissement du souverain prêteur en dernier ressort des banques liaison souverain => banques Conspiration procyclique fiscale, monétaire, comptable et même réglementaire

CONTAGION AU SECTEUR BANCAIRE

UN ENSEMBLE DE SOLUTIONS : PLAN DU 8 DECEMBRE Remplacer dès 2012 le Fonds européen de stabilité financière (FESF) par le Mécanisme européen de stabilité (MES) Plus souple (majorité à 85% suffisante) La participation du secteur privé n’est plus prévu ex-ante Établissement d’un nouveau traité (à 26 pays) Instaurer une convergence fiscale Mise en place de « règles d’or renforcées » dans chaque pays Restaurer la confiance dans le secteur bancaire Financement à terme: garanties publiques sur les passifs des banques coordonnées au niveau de l’UE Capital : porter le CT1 à 9% d’ici à mi-2012 Besoins taux en fonds propres estimés à €106Mds par l’ABE (dont €8,8Mds pour les 4 banques françaises) à fin octobre Interventions de la BCE Programme de rachat d’obligations souveraines sur le marché secondaire (SMP) Fournitures de liquidités en euros et en dollars pour limiter les tensions sur les marchés interbancaires Mesures non standard du 8 décembre : LTROs à 3 ans, élargissement des collatéraux

PERSPECTIVES 2012 : PROTRACTED MUDDLING THROUGH Zone euro : à l’épicentre du ralentissement mondial Récession probable depuis T4, Forte détérioration de la périphérie, résilience en Allemagne Ni sortie de crise, ni dislocation Etats-Unis : des signes de raffermissements précaires, dans un contexte d’incertitudes budgétaires et politiques Croissance proche de 2%, sous réserve d’un accord au Congrès pour prolonger les mesures de soutien arrivant à expiration en 2012 Insuffisant pour réduire le chômage BRICs : croissance toujours forte, mais en décélération PECOs : répercussions négatives de la situation dans la zone euro

PAS DE CREDIT CRUNCH POUR L’INSTANT, MAIS JUSQU’À QUAND?

ZE : LES BANQUES SONT DETENTRICES DE DETTE PUBLIQUE

ELLES SE RECENTRENT SUR LEUR MARCHE DOMESTIQUE

GRACE AUX INTERVENTIONS DE LA BCE

ARCHEOLOGIE DE LA CRISE : PROCYCLICITE DE LA FINANCE Des réformes ont fait l’unanimité : Changement des systèmes d’incitations à la prise de risque Hausse du niveau de capitalisation + buffer contra cycliques Ratios de liquidité Des débats / querelles sont liés à la procyclicité : « Fair value accounting » et modèles de valorisation Rôle des agences de rating stress tests Possibilité de régulation contracyclique ? Le pacte faustien du régulateur : Arbitrage tolérance au risque / croissance et innovation Séparation ou non des activités bancaires

ARCHEOLOGIE DE LA CRISE : CONFUSION SUR LA LIQUIDITE La liquidité signifie des choses différentes pour les traders, économistes, banquiers, banquiers centraux…. Trader/investisseur : possibilité de vendre à tout moment en quantité sans affecter les prix Banquier : capacité à prêter et à se financer Macro : circulation et disponibilité des encaisses Banquier central : distribue la liquidité en fonction de son analyse Global : excès d’épargne mondiale En conclusion La désintermédiation exige une continuité des prix. Mais celle-ci ne peut être assurée in fine que par un banquier central à proximité ! La liquidité signifie la confiance : elle ne se capture pas facilement.