La soutenabilité des déséquilibres mondiaux Souad CHERFOUH Eptissam FAKHREDDINE Guillaume MOLINIER

Introduction

USA: « glorieux mendiant planétaire » (E.Todd)

Plan Rappels préliminaires sur la balance des paiements Nature et causes des déséquilibres mondiaux Dans quelle mesure ces déséquilibres sont-ils soutenables ? Comment résorber les déséquilibres de la balance des paiements ?

Rappels préliminaires sur la balance des paiements

Définitions préliminaires Balance des paiements (BP): enregistre l’ensemble des échanges de biens, de services et de capitaux entre une économie nationale et l’extérieur au cours d’une période de référence. Position extérieure nette (PEN) = différence entre créances et dettes. Mesure donc le niveau d’endettement d’un pays. Balance du compte courant (ou compte courant): différence entre les exportations et les importations de B&S.

Un instrument comptable

Le modèle Mundell Fleming Extension du modèle ISLM à l’économie ouverte ISLMBP Equilibre sur le marché des B&S, de la monnaie mais aussi de la BP BP: représente ensemble des couples (i; Y) qui assure l’équilibre extérieur

Modèle ISLMBP LM BP IS Y a r1 O Y1 Equilibre simultané sur le marché des B&S, de La monnaie et de l’éxterieur

Un instrument de mesure de l’équilibre extérieur Un instrument révélateur de l’équilibre Investissement /Epargne: Equilibre du marché des biens et services en économie ouverte: Y+M = C + I + G + X (X – M) = (Y – T – C) + (T – G) – I Epargne privée Epargne publique Solde des transactions courantes = épargne – investissement Si X>M, S>I donc le pays est en capacité de financement ( = besoin de financement)

Nature et causes des déséquilibres mondiaux.

Nature et causes des déséquilibres mondiaux. 1) De la fin du système de Bretton Woods jusqu’à nos jours 2) Le déficit américain. 3) Les excédents d’épargne mondiaux.

De la fin du système de Bretton Woods jusqu’à nos jours.   Accords de Bretton Woods (1944). Un large circuit de déséquilibres. Les Etats-Unis jouent un rôle central, l’Europe et le Japon constituent une périphérie

De la fin du système de Bretton Woods jusqu’à nos jours. 1973  Fin des accords de Bretton Woods Régime de changes flottants  mobilité des capitaux.

De la fin du système de Bretton Woods jusqu’à nos jours. Evolution qualitative des déséquilibres mondiaux : Les pays d’Amérique Latine s’endettent, les Etats-Unis également. L’Europe « disparait » des déséquilibres, bien que les pays soient hétérogènes.

Evolution quantitative des déséquilibres mondiaux : La distribution s’écarte de la loi normale

Quelques tendances : l’investissement et l’épargne américaine

Quelques tendances : l’investissement et l’épargne américaine

Quelques tendances : Le déficit américain

Quelques tendances : Le déficit américain

Quelques tendances : L’épargne mondiale

De la fin du système de Bretton Woods jusqu’à nos jours. Le paradoxe de Lucas.

Le déficit américain. La politique monétaire et budgétaire : Entre 2000 et 2004, le taux d’intérêt directeur de la FED passe de 6,5% à 1%  Baisse des taux longs, baisse de la prime de risque, déconnexion entre l’économie productive et la politique monétaire (Greespan, 2006) En 2004, la FED relève progressivement son taux directeur. La BCE tarde à suivre ce chemin  différentiel de taux. Politique monétaire souple + bulle immobilière + rendements des titres  effets richesses positifs  les américains épargnent peu, consomment beaucoup. 

Le déficit américain. Les taux d’intérêt faibles sont accompagnés d’une politique budgétaire expansionniste  Entre 2000 et 2004, apparition du déficit de l’Etat fédéral  « Déficits jumeaux ». Roubini & Sester s’accordent sur « l’incohérence des politiques publiques». 

Le déficit américain.

Le déficit américain. Le commerce extérieur : La balance commerciale américaine se détériore. La production de biens est services n’augmente pas assez en comparaison avec la demande  Les importations dépassent les exportations  La balance des paiements se dégrade (emprunts sur les marchés financiers internationaux).a Causes : effets richesses, monnaie. Autre théorie : Les Etats-Unis auraient une plus forte croissance que le reste du Monde, en particulier le G7.

Le déficit américain. Ben Bernanke (président de la FED) souligne des causes extérieures aux Etats-Unis. Pour comprendre les déséquilibres mondiaux, il faut analyser les causes de l’excédent d’épargne d’autres pays.

Les excédents d’épargne mondiaux. 2 profils de pays : Les pays exportateurs de pétrole et les pays émergents. Le Moyen Orient, la Russie, le Nigeria… profitent de la hausse des prix du pétrole et présentent d’importants excédents de balance des paiements. Ils épargnent ces gains. Les pays exportateurs de pétrole représentent 6,5% du PIB mondial, mais totalisent 10,5% de l’épargne mondiale

Les excédents d’épargne mondiaux. Les pays émergents : Plusieurs pays d’Asie ont connu une crise financière en 1997, ils sont depuis plus averses aux risques. Les politiques économiques favorisent les excès de balance de paiements  la Chine épargne 40% de son revenu, le budget de l’Etat est excédentaire, et la dévaluation volontaire de sa monnaie (interventions régulières de la banque centrale sur le marché monétaire) favorise sa balance commerciale. L’Europe s’efface peu à peu des déséquilibres mondiaux.

Les excédents d’épargne mondiaux

Les excédents d’épargne mondiaux.

Les excédents d’épargne mondiaux.

Les excédents d’épargne mondiaux. Cet excès d’épargne se place dans des titres américains. Les pays émergents et les pays exportateurs de pétrole financent aujourd’hui deux tiers du déficit américain. Les Banques Centrales de ces pays achètent de grandes quantités de bons du trésor américain. Constitution d’un « war chest ».

Les excédents d’épargne mondiaux. D’après Bernanke, cette situation est contre productive, et aboutit à une pénurie d’actifs financiers La théorie classique de la croissance suggère un mouvement inverse des capitaux. Comment expliquer le paradoxe soulevé par Lucas ? Les Etats-Unis n’ont jamais connu de crise de balance de paiements. Ils ont un système financier considéré comme robuste. Les gains de productivités américains sont supérieurs à la plupart des pays développés. Qualité institutionnelle et capital humain.

Les excédents d’épargne mondiaux. Les Etats-Unis peuvent alors être considérés comme un intermédiaire financier international qui opère des transformations. L’absorption des exportations des pays émergents se fait au prix d’un déficit croissant, « soutenu » par l’achat de titres américains par ces mêmes pays émergents, pour « sécuriser » cette boucle financière. D’après Bernanke, les américains sont alors considérés comme des consommateurs en dernier ressort.

Dans quelle mesure ces déséquilibres sont-ils soutenables ?

Le nouveau Bretton Woods Un régime qui régit les relations économiques et financières internationales depuis bientôt dix ans (M.P Dooley, D. Folkerts-Landau et P. Garber) Un système déstabilisant : « Gouvernance polycentrique » avec parfaite mobilité des capitaux Système sans force endogène contraire à la théorie

La cohérence du système Nouvelle cohérence du SMI qui permettrait de supporter durablement les déséquilibres actuels Une bipolarisation des rôles conciliant les intérêts individuels et moteur de croissance mondiale Soutenabilité grâce à un circuit alimenté par: la stimulation de la demande externe américaine l’ absorption des exportations des pays émergents Endettement financé par titres libellés en dollars

Un Bretton Woods inversé et instable Obstfeld et Rogoff (2000,2004), Roubini et Setser (2004): « Énigme obligataire » menacé par la durabilité du système « Prophétie d’un débouclage brutal et douloureux » B.Bernanke: soutenable si un groupe peut augmenter ses excédents tant que d’autre les diminuent… … mais remise en cause par la théorie du cycle de vie Risque de rompre ce cercle vertueux

Une crise de confiance SMI vulnérable à des déplacements de capitaux brutaux liés aux anticipations M. Aglietta: niveau d’endettement insoutenable pour assurer les rendements actuelles  perte potentielle de capital Réappréciation du risque  changement de position

Crise de change comme force de rappel Mécanisme: Ouverture du compte du capital Libéralisation du marché financier Afflux de capitaux Reflux de capitaux Assainissement de la BP

Crise de change comme force de rappel Crise de change ou crise des pays émergents cas de l’Amérique latine: la crise « tequila » en 1994 cas asiatique: la crise de 1997

« When a flow becomes a flood » (The Economist)

Les désequilibres des BP et la crise des subprimes Une des causes de la crise  abondance de liquidités internationales Or, ce facteur de liquidités est sous-tendu par les déséquilibres des BP. Donc, indirectement, on peut considérer que les déséquilibres mondiaux sont en partie à l’origine de la crise, ou du moins l’ont favorisée.

La crise des subprimes: l’hégémonie du dollar remise en cause Gonflement de l’endettement  effet de levier dans les comportements spéculatifs via les rendements des investisseurs Éclatement de la bulle immobilière avec ajustement à la baisse du prix des actifs Dépréciation du dollar  récession

Comment résorber les déséquilibres de la BP ?

Ajustement automatique en changes flottants  On part d’une situation de déficit de BP: en changes flottants, l’ajustement est automatique et passe par un mécanisme de prix.

Ajustement automatique en Changes flottants r LM IS2 IS1 BP b r2 Y2 a r1 Y1 O Y On part d’une situation de déficit de BP (point a)

Ajustement automatique en changes flottants Donc théoriquement, le taux de change agit comme un stabilisateur économique. Pourquoi alors en pratique, BP rarement à l’équilibre ?  la balance courante s'ajuste seulement graduellement aux modifications du taux de change: Courbe en J La condition de Marshall Lerner

La courbe en J A→B : Détérioration B →C: Amélioration Effet prix de la dépreciation B →C: Amélioration Empiriquement: de 6m à 1 an

Théorème des élastisticités critiques (Marshall, Lerner, Robinson) Une dépréciation réelle (appréciation réelle) du taux de change améliore (détériore) la balance commerciale d'un pays si la somme des valeurs absolues des élasticités-prix de son offre d'exportation et de sa demande d'importation est supérieure à un.

Ajustement par les quantités Agir sur l’offre ou la demande en utilisant les réserves de change:  Les autorités monétaires peuvent intervenir sur le marché des changes pour faire contrepartie à ce déséquilibre.  Si D>O, vont offrir des devises, et inversement.

Ajustement de la BP Pour éviter un ajustement trop coûteux il peut être souhaitable, lorsque le déficit courant devient trop élevé, d’utiliser certains leviers de la politique économique plutôt que de laisser l’ajustement se faire spontanément. Rôle politique monétaire Recours à des politiques budgétaires

La politique monétaire Taux de change et parité des taux d’intérêts Lien entre politique monétaire et taux de change Impact sur la croissance: Si nécessité de défendre sa monnaie, des taux d’intérêts élevés pénalisent l’ investissement et donc la croissance.

La politique budgétaire ISLMBP: en changes flottants, est jugée inefficace: D  améliore solde BP  appréciation de la monnaie nationale  perte de compétitivité

Plus concrètement, ce qui peut-être fait… Du côté des USA:  Réduire le déficit budgétaire  Supprimer les facteurs de distorsion dans le code des impôts américain: déductibilité des intérêts hypothécaires constitue une forte incitation à l’emprunt. Mais se fait au dépens de la consommation, principale source de demande au sein de l’économie Américaine. Du côté des pays excédentaires  contribuer au développement de leur propre économie.

« Consultations multilatérales » = Plan de coordination politiques économiques en collaboration avec le FMI. Pékin: relance de la demande intérieure et assouplissement graduel de son taux de change. Arabie saoudite: augmentation substantielle de ses investissements en matière d'infrastructures et de projets sociaux. Etats-Unis: mesures pour équilibrer leur budget, relancer l'épargne et encourager l'efficacité énergétique. Renforcer la compétitivité des marchés financiers.

Conclusion