La crise financière mondiale et les marchés émergents: Menace ou Opportunité Quelles leçons tirer de la crise asiatique? Eui-Gak Hwang International Center for Study of East Asian Development hwang@icsead.or.jp 1

SOMMAIRE 1. Les causes de la crise financière mondiale en cours 2. Toile de fond aux boulversements sur les marchés financiers US 3. Mesures pour mettre un terme à la tourmente financière 4. Eléments de comparaison avec la crise asiatique de la fin des années 90 5. Les mesures coréennes pour faire face à la crise 6. Qu'attendre ? 7. Conséquences pour les marchés émergents

1. Les causes de la crise financière en cours La bulle immobilière américaine La faillite des crédits hypothécaires subprime (2007) : répercussions sur le secteur du logement et les marchés financiers -> difficultés pour les propriétaires immobiliers et assèchement de la liquidité dans l'ensemble du système

La liquidité 1. Les causes de la crise financière en cours - est un phénomène psychologique avant d'être un phénomène monétaire. Conséquence des évolutions psychologiques: prêteurs et investisseurs réduisent le risque, l'effet de levier et leur exposition. Baisse des prix  Resserrement du crédit

2. Toile de fond aux boulversements sur les marchés financiers US 2007: Titrisation des crédits hypothécaires Volatilité des parités de change internationales

2007: Titrisation des prêts hypothécaires 2. Boulversements sur les marchés financiers US 2007: Titrisation des prêts hypothécaires 1) Endettement des ménages en hausse  baisse des prix immobiliers 2) Multiplication des cessations de paiement sur prêts hypothécaires 3) Expansion excessive de la bulle financière 4) Pénurie de cash * Exemples:

Volatilité des parités de change internationales 2. Boulversements sur les marchés financiers US Volatilité des parités de change internationales Cas 1 Les investisseurs étrangers retirent leurs dollars des marchés financiers locaux et les ré-allouent aux entreprises de leurs pays d'origine Chute rapide des marchés domestiques (ex. Corée, UE, Asie & Afrique émergentes)‏ * Cause de la pression sur les pays émergents: 1) les investisseurs se replient sur des actifs plus sûrs 2) les banques étrangères réduisent leurs prêts 3) les exportations vers les marchés occidentaux chutent

Volatilité des parités de changes internationales 2. Boulversements sur les marchés financiers US Volatilité des parités de changes internationales Cas 2 Les pays avec d'importantes réserves de devises (Japon, Chine)‏ Appréciation des devises locales face au dollar US Ralentissement des exportations vers ces pays & baisses des marchés actions US Credit crunch pour les entreprises Faillites parmi les blue chips locales * Exemple: Japan’s Yamamoto Life Insurance Co.

3. Mesures pour mettre un terme à la tourmente financière USA - Le Trésor & la Réserve fédérale injectent $700 milliards dans le système bancaire US; portant le total du sauvetage financier* à $1,064 milliards - Le Trésor va consacrer cette année $250 milliards, sur les $700 milliards du plan de sauvetage voté par le Congrès le 3 octobre, à des achats de titres des 9 principales banques

USA 3. Mettre un terme à la tourmente financière - Intervention de la Fed 1) Prise de contrôle de Bear Stearns par JP Morgan & Chase : $29 milliards 2) Entrée au capital d'AIG: $85 milliards - Intervention du Trésor 1) Achat de Fannie Mae & Freddie Mac: $200 milliards 2) Garantie des fonds monétaires: $50 milliards 3) Les institutions financières reprennent des prêts hypothécaires titrisés: $700 billion

Les 27 pays de l'EU 3. Mettre un terme à la tourmente financière 1) Extension de la garantie sur les comptes de dépôt : de 20.000 EURO à 50.000 EURO (3 oct.)‏ 2) Autoriser la garantie des remboursements de prêts interbancaires et la nationalisation banques en faillite * Les mesures rapides et unilatérales de stabilisation du marché contribuent à fortement réduire la prime sur les contrats d'échange contre le risque de défaut (CDS)‏

3. Mettre un terme à la tourmente financière Les Banques centrales en Europe, au Japon, au Canada, en Corée et ailleurs joignent leurs forces à celles de la Fed pour assurer la stabilité de leurs marchés respectifs er des marchés mondiaux en injectant de la liquidité Résultats attendus?

Résultats attendus des injections internationales 3. Mettre un terme à la tourmente financière Résultats attendus des injections internationales 1. Meilleur accès à la liquidité  abaissement des taux d'intérêt  retour à la normale progressif pour l'économie (et les marchés actions)‏ NEANMOINS, il faudra du temps avant que l'économie réelle mondiale échappe au risque d'une quasi-récession 2. Inflation attendue (ou dévaluation attendue du dollar US) qui accompagne la reprise de la croissance  accélération de la spéculation sur les commodities qui permettent une couverture contre l'inflation, telles que l'or  demandes d'un resserrement de la politique monétaire US et d'une réévaluation du dollar & restructuration du système financier international (notamment pour les règlements)‏

4. Eléments de comparaison avec la crise asiatique de la fin des années 90 Thaïlande: Causes de la crise 1. Déficit chronique de la balance commerciale: I – S = (X – M) + F(r) où I = investissement domestique; S = épargne domestique; X = exportations; M = importations; F(r)= sorties nettes de capital (dF/dr<0)‏ Si I > S, alors (X-M)<0, ce qui doit être compensé par une importation nette de capital soit un F(r)‏ négatif Un (X-M) < 0 chronique a forcé la Thaïlande à importer de grandes quantités de capital étranger dans les années 80 et au début des années 90

Thaïlande: causes de la crise 4. Comparaison avec la crise asiatique: la Thaïlande Thaïlande: causes de la crise 2. Parité de change fixe avec le dollar US Quand le Japon, alors principal partenaire commercial de la Thaïlande, a dévalué le Yen contre le dollar US, le Baht thaïlandais s'est mécaniquement apprécié contre le Yen  Déficit commercial thaïlandais avec le Japon  Effondrement du Baht thaïlandais début juillet 1997

La Corée du Sud: double cause 4. Comparaison avec la crise asiatique: la Corée du Sud La Corée du Sud: double cause 1. Libéralisation des importations de capitaux étrangers à court terme au début des années 90. Des taux d'intérêt locaux beaucoup plus élevés que le taux international, trop d'emprunts à court terme ont été réalisés pour tirer profit de l'arbitrage de taux  prêts à long terme à l'extérieur & investissement excessif dans les capacités de production domestiques  apparition de problèmes de liquidité quand la reconduction des emprunts à court terme fût rejetée par les créanciers

La Corée du Sud: double cause 4. Comparaison avec la crise asiatique: la Corée du Sud La Corée du Sud: double cause 2. Aggravation du déficit de la balance courante combinée à un taux d'inflation élevé 3. Fragilité structurelle du secteur financier obsolète 4. Conglomérats bénéficiant d'un accès au crédit privilégié sous la protection du gouvernement  absence de gouvernance d'entreprise efficace & d'institutions financières indépendantes  médiocres contrôles du risque, du crédit & du change  mauvaises décisions d'investissement & allocation défaillante du capital

5. Mesures coréennes contre la crise 1. Dévaluation rapide de la monnaie : grâce dans un 1er temps à un resserrement des politiques macro-économiques afin de stabiliser les marchés financiers et de change  contraction du crédit et de l'activité économique 2. Vastes réformes structurelles : du secteur financier, du secteur privé, du marché du travail & de la réglementation  injection de capital & restauration de la confiance  stabilisation du marché des changes & assouplissement monétaire  baisse des taux d'intérêt  reprise de l'activité économique

3. Résoudre le problème de solvabilité des institutions financières 5. Mesures coréennes contre la crise 3. Résoudre le problème de solvabilité des institutions financières 1) Le gouvernement interrompt l'activité de plus d'une centaine d'institutions 2) Injection de 22.000 milliards de Won pour l'achat de créances douteuses auprès des institutions financières 3) Provision de 42.000 milliards de Won destinés à la re- capitalisation des banques et au remboursement des dépôts 4) 5 banques s'adossent à des groupes plus solides, 1 banque est vendue à des investisseurs étrangers

5. Mesures coréennes contre la crise 3. Résoudre le problème de solvabilité des institutions financières (suite)‏ 5) Création de nouvelles autorités de tutelle pour le secteur financier : afin d'éviter l'aléa moral : afin de respecter les standards internationaux de supervision  assainissement des bilans 6) A partir de mars 1998, banques et brokers étrangers sont autorisés à ouvrir des filiales. En mai 1998, les étrangers peuvent détenir 100% du capital.

4. Réformes du marché du travail: vers une plus grande flexibilité 5. Mesures coréennes contre la crise 4. Réformes du marché du travail: vers une plus grande flexibilité - Modification du droit du travail en 1998 afin de permettre les licenciements dus à des décisions de management - En effet, les limites aux licenciements stratégiques freinent les restructurations ainsi que les F&A et les entrées de capitaux étrangers

5. Mesures coréennes contre la crise 5. Déréglementation - Réformes réglementaires destinées à promouvoir l'efficacité et la discipline économiques en s'acheminant vers un système économique libéral

Comparaison des causes principales des crises Asie du Sud Est (1996-98)‏ Déclenchée par une crise des changes, dans un contexte de fondamentaux fragiles Corée (1997-99)‏ Résultat d'une faiblesse structurelle de l'économie, dont le système réglementaire inefficace entraîne une pénurie de réserves de change

Comparaison des causes principales des crises Crise U.S. en cours (2007~) & retombées mondiales - Déclenchée par la crise des subprime et l'aléa moral entourant les banques d'investissement non soumises au contrôle réglementaire de la Fed  Effritement de la confiance dans les institutions financières vacillantes combinée à un retournement de la conjoncture économique  Sorties massives de dollars US des marchés financiers internationaux * Il ne s'agit d'un problème dans l'approvisionnement en dollars US à court terme, mais d'un problème de thésaurisation de dollars US pour permettre aux entités économiques de faire face à des soucis de liquidité

La crise asiatique (1997-98) fut un phénomène propre aux marchés émergents, avec de faibles répercussions pour les économies développées. La crise actuelle se déroule en sens inverse et ne s'arrête pas aux frontières. A mesure que la tourmente s'amplifie, aucun marché ni aucune économie n'est à l'abri.

6. Qu'attendre ? L'économie mondiale est au bord d'une quasi- dépression; même si elle est brève (un an ou deux), cette crise financière est la plus grave depuis l'effondrement du marché actions lors de la Grande Dépression de 1929, malgré les mesures agressives prises par les USA, le G-20, les membres de l'EU, l'IMF et l'ensemble des Banques centrales mondiales. Henry Paulson, Secrétaire du Trésor US (21 oct.): “ Nous attendent de nombreux mois difficiles pour l'économie réelle.”

Qu'attendre ? Les turbulences sur les marchés actions risquent de se poursuivre tant que la confiance dans le marché n'aura pas été totalement rétablie. La stabilisation des marchés financiers n'aura d'effet sur l'économie réelle qu'après un délais substantiel, qui pourrait durer un an ??

Qu'attendre ? Une possible revue critique du rôle du dollar US dans les transactions internationales, investissements compris. Les nations doivent-elles revoir la nature des différentes devises internationales dans la composition de leurs réserves de change ainsi que dans le règlement des échanges commerciaux?

Qu'attendre ? Les pays développés vont vraisemblablement chercher à renforcer la réglementation financière et la restructuration des banques d'investissement – une rupture importante dans l'avènement du marché libre Les pays dotés de vastes réserves de change (ex. la Chine, le Japon, les pays producteurs de pétrole du Moyen Orient) jouiront d'un poids plus grand sur les marchés internationaux  Polarisation du secteur financier mondial

7. Conséquences pour les marchés émergents Les effets de la déroute financière actuelle ne se font pas encore sentir dans les pays émergents les moins libéralisés, mais ils ne peuvent pas échapper à l'onde de choc, à mesure que les prêts internationaux se raréfient et que leurs exportations accompagnent la contraction de la demande des pays développés. Que faire?

7. Conséquences pour les marchés émergents: que faire? Rétablir la confiance de la population, non seulement dans la politique gouvernementale, mais également dans la solidité des institutions financières en renforçant les exigences de capital bancaire ainsi que la gouvernance et la transparence Promouvoir la coopération et la coordination régionales (trans-frontalières) grâce auxquelles les pays participants s'appuient sur une réglementation commune et jouissent d'une représentation et d'un traitement équitables

Observer les mouvements des hedge funds internationaux. 7. Conséquences pour les marchés émergents: que faire? Promouvoir une gouvernance efficace des entreprises et des institutions financières, via un encadrement réglementaire indépendant et impartial. Renforcer les fondamentaux macro- économiques en s'appuyant sur des secteurs à fort avantage comparatif. Mettre en place des accords de swap de devises avec la Fed, la BCE et les pays détenteurs de devises (ex. Chine et le Japon)‏ Observer les mouvements des hedge funds internationaux.

Pour conclure “...le monde est d'une seule pièce, semblable à une toile d'araignée géante, et, aussi délicatement que vous l'effleuriez, l'onde atteint au pourtour le plus distant et sort l'araignée de sa torpeur” [Les fous du roi] de Robert Penn Warren photo .. www.4perspectives.com

Pour Conclure “ Une nation qui peut tirer les leçons des erreurs des autres peut légitimement espérer éviter de les répéter.” “ Il faut vivre à la hauteur des exigences de ses rêves.” Merci Eui-Gak Hwang Professeur émérite de l'Université de Corée, Séoul, Corée Doyen, The International Centre for the Study of East Asian Development (ICSEAD), Kitakyushu, Japan