Les déséquilibres macroéconomiques Inflation et déflation N.Danglade Camille Vernet 2016-2017

I. L’évolution du niveau général des prix : survol historique 1.1 Jusqu’au 18ième siècle 1.2 Avec l’avènement de la société industrielle 1.2.1 Jusqu’en 1945 1.2.2 A partir de 1945

Définitions Inflation : hausse continue et durable du niveau général des prix (NGP) Désinflation: diminution du rythme de croissance du NGP Déflation: baisse du NGP

1.1 Jusqu’au 18ième siècle Monnaies métalliques et épisodes de hausse des prix : Antiquité Pénurie d’or et d’argent remplacés par des métaux de moindre valeur Les pièces « perdent » leur valeur = inflation Edit du maximum de Dioclétien (301)

1.1 Jusqu’au 18ième siècle Système dual: cohabitation unité de compte abstraite et monnaie métallique Stock de métal précieux augmente en Europe Quand la monnaie se fait rare Écart grandissant entre la valeur commerciale des métaux et la valeur déclarée des pièces Le souverain modifie la valeur faciale des pièces La « mauvaise » monnaie chasse la « bonne » (loi de Gresham) Évite la déflation Inflation entre 1500 et 1600 = +400%

Une autre source d’inflation: les crises frumentaires Mauvaises récoltes Hausse prix du blé Comme l’essentiel des dépenses = dépenses alimentaires = inflation

L’inflation avant la révolution industrielle Liée au système monétaire et aux problèmes posés par les monnaies métalliques Liée au crise agricole et à la rareté du blé

1.2 Depuis l’avènement de la société industrielle 1.2.1 Jusqu’en 1945 Au 19ième siècle, les crises frumentaires existent encore Développement de l’industrie et des cycles économiques

Les cycles Juglar et Kondratiev Succession périodes: Inflation Déflation

Une tendance de long terme Tendance de long terme : baisse des prix (« bonne » déflation ?)

Les années de guerre : inflation

Les années 1920-1930: retour périodes inflation/déflation Cycles : inflation / déflation Cas de l’Allemagne : 1923-1924 Hyperinflation Années 1930 Déflation et dépression (la Grande Dépression)

1.2.2 A partir de 1945 Disparition de la déflation (jusqu’à la crise de 2008) Remplacée par la désinflation L’évolution du NGP : inflation / désinflation Conséquence: le NGP ne cesse de croître = inflation rampante

De l’inflation rampante à l’inflation galopante Des trajectoires nationales d’accélération de l’inflation différentes

L’entrée dans la stagflation: une hausse simultanée de l’inflation et du taux de chômage

Les années 1980 et la désinflation

La période de la Grande Modération

Le choc de 2008 conduit l’économie à la porte de la déflation

Au choc de 2008 se rajoute le crise de la zone euro subprimes Crise euro Distinguer inflation et inflation sous-jacente

Au choc de 2008 se rajoute le crise de la zone euro Distinguer inflation et inflation sous-jacente

Synthèse: l’évolution du NGP depuis 19ième siècle Distinguer : 19ième siècle Entre-deux-guerres Inflation de guerres Années 1950/1970 Années 1980 Années 1990/200 Depuis 2008

Distinguer : 19ième siècle : inflation/déflation Entre-deux-guerres: inflation/déflation (Allemagne hyperinflation) Inflation de guerres: inflation Années 1950/1970: inflation rampante puis galopante Années 1980: désinflation Années 1990/2000: grande modération Depuis 2008 : porte de la déflation (surtout UE et Japon depuis 1994)

2. Expliquer l’inflation 2.1 Les déterminants fondamentaux de l’inflation 2.1.1 Inflation et création monétaire 2.1.2 Inflation par la demande 2.1.3 Inflation par les coûts 2.1.4 le rôle des anticipations de l’inflation 2.1.5 Une approche synthétique : la NEK

2.1.1 Inflation et création monétaire: la théorie quantitative Équation d’Irvin Fisher M.V= P.T M : masse monétaire V: vitesse de circulation de la monnaie P: NGP T: volume des transactions

La théorie quantitative Équation d’Irvin Fisher M.V= P.T Toutes choses égales par ailleurs, une hausse de M fait augmenter P Une variation de M n’a pas d’impact sur la quantité de T : monnaie « voile » / monnaie neutre (dichotomie sphère monétaire et sphère réelle)

2.1.2 L’inflation par la demande Approche keynésienne À court terme, l’offre est fixe Toute hausse de la demande vient donc buter sur l’offre Situation où croissance réelle > croissance potentielle (output gap positif )

2.1.3 Inflation par les coûts de production Hausse des coûts unitaires de production ? Évolution des salaires par rapport à la productivité Évolution du prix des matières premières importées Évolution du taux de change (inflation importée)

L’inflation de productivité Pays d’Europe du Sud: hausse des salaires de 40% entre 1998-2013 et hausse de la productivité de 7% Pour conserver leurs marges, les entreprises augmentent leurs prix quand leurs coûts augmentent Durant les 30 glorieuses, le pouvoir de négociation des syndicats et la faible concurrence internationale = les entreprises ont augmenté leur prix sans craindre des pertes de parts de marché Tertiarisation de l’économie : les salaires sont fixés dans les secteurs à forte productivité (industrie) puis se diffusent au reste économie où la productivité est plus faible (services - la maladie de Baumol)

L’inflation par les coûts et la courbe de Phillips Point de départ: étude empirique = la relation de Phillips : variation salaires / taux de chômage (plus le taux de chômage est faible, plus les salaires progressent)

L’inflation par les coûts et la courbe de Phillips La courbe de Phillips (Samuelson) : Relation inverse entre variation inflation / taux de chômage = un arbitrage pour les politiques publiques

L’inflation par les coûts et la courbe de Phillips La causalité établie par Lipsey 1) Lorsque le taux de chômage baisse 2) les salariés négocient plus facilement des hausses de salaires 3) Les hausses des salaires dépassent les gains de productivité 4) Hausse coût du travail qui se répercute sur les prix des biens vendus = inflation

Les politiques de stop and go Phase de Go Politique monétaire Accommodante : baisse r Stimule activité / baisse chômage Apparition inflation AE « électeurs » mécontents Phase de Stop « Retirer le saladier de punch au moment où la fête commence » Mc Chesney Martin Jr (Fed 1951-1970) Restrictive : hausse r Freine activité / baisse inflation Produit chômage

2.1.4 L’explication monétariste Une critique de la causalité de la courbe de Phillips et de l’arbitrage (inflation/chômage) : plus d’inflation ne permet pas d’avoir moins de chômage L’inflation est toujours d’origine monétaire

La critique de la courbe de Phillips par M.Friedman 1) Politique monétaire expansionniste 2) Illusion monétaire : confusion entre hausse du salaire nominal et hausse du salaire réel 3) Croyance dans hausse du pouvoir d’achat = hausse consommation = baisse chômage 1) Illusion disparaît = retour au comportement de départ + demande rattrapage salarial (les anticipations d’inflation apparaissent) 2) Hausse salaires = hausse coûts = baisse de la demande de travail par les entreprises = hausse chômage Court terme Long terme

M.Friedman et l’inflation « Il n’y a aucune relation de long terme entre croissance monétaire et croissance réelle : les variations de la PIB en volume ne dépendent pas, en moyenne et à long terme, des variations de la monnaie »  M + V = P + Y M taux de croissance masse monétaire V taux de variation de la vitesse de circulation de la monnaie P taux de variation du NGP Y taux de variation du produit intérieur

M.Friedman et l’inflation « La cause immédiate de l’inflation est toujours et partout la même : un accroissement anormalement élevé de la quantité de monnaie par rapport au volume de production  »  P = M - Y

2.1.5 Une approche synthétique par la NEK À court terme: il existe des chocs réels d’offre ou de demande = inflation À long terme, l’inflation ne s’explique que d’une seule manière: par la création monétaire

À CT : inflation par les coûts un choc d’offre négatif Quand le taux de chômage baisse Tensions sur le marché du travail Hausse salaires Hausse coûts Inflation par les coûts Hypothèse d’anticipations rationnelles : Les salariés anticipent immédiatement l’inflation future

À CT : inflation par la demande un choc de demande positif Baisse taux d’intérêt réels Hausse crédit Hausse demande mais offre fixe Inflation par la demande

A LT, comment expliquer le passage de P1 à P4 A LT, comment expliquer le passage de P1 à P4 ? la multiplication des chocs d’offre et de demande

Exemple de l’inflation galopante

2. 2 Expliquer l’hyperinflation allemande 2. 2 2.2 Expliquer l’hyperinflation allemande 2.2.1 L’explication monétariste

Au départ rôle des critères fondamentaux = Inflation 2.2.2 La critique régulationniste: l’hyperinflation est une « crise monétaire pure » (M.Aglietta) Au départ rôle des critères fondamentaux = Inflation Fonctions de la monnaie d’unité de compte et de réserve de la valeur sont endommagées hyperinflation ? À partir de juin 1923 Recherche d’un autre référent monétaire

Une « crise monétaire pure » Les AE ne veulent plus garder leurs richesses sous forme de monnaie liquide = Fuite devant la monnaie (la monnaie brûle les doigts) Les producteurs/offreurs ne veulent pas être pénalisés par la hausse des coûts = Ils augmentent leurs prix Personne ne veut être lésé par l’inflation En se protégeant, chaque personne alimente l’inflation Dynamique auto-entretenue Disparition totale de la confiance dans l’autorité monétaire = crise monétaire « pure »

2.3 L’inflation : un phénomène qui s’inscrit dans la diversité des modes de régulation du capitalisme L’inflation n’est pas un dysfonctionnement de l’économie mais le résultat du fonctionnement des institutions (règles) du capitalisme Régulation « à l’ancienne » Régulation « financière » Régulation « concurrentielle » Régulation « monopoliste »

Régulation à l’ancienne Crise frumentaire Hausse du prix du blé Diffusion de cette hausse des prix aux autres biens inflation Baisse de la demande

Régulation concurrentielle Développement industrie Flexibilité des prix et des salaires Cycle des affaires et cycles longs Phase ascendante du cycle: inflation car accélération de l’activité (hausse investissement, hausse taux d’intérêt, hausse salaires nominaux) La substitution travail/capital (car hausse salaires nominaux) : accélère l’accumulation du capital La production dépasse ce que les salaires peuvent absorber: crise de surproduction (ou de sous-consommation) Retournement: déflation

Régulation monopoliste Compromis salarial : hausse des salaires % productivité = les salaires ne baissent plus La hausse de la productivité = hausse des salaires (demande) + hausse des investissements (offre) L’objectif de hausse des salaires = progrès = une demande importante La capacité de négociation des syndicats est importante = hausse des salaires > gains de productivité Fin années 1960, les gains de productivité chutent mais les hausses de salaires continuent Inflation par les coûts = inflation passe de rampante à galopante Moins de cycles mais plus d’inflation

Régulation financière (M.Aglietta) Le cycle financier domine le cycle des affaires : - Inflation modérée - Hausse du prix des actifs - retour des phases de dépression

2.4 Expliquer la Grande Modération L’inflation devient durablement faible

L’inflation sous-jacente est proche de 2% aux USA

Comment expliquer cette Grande modération? Crédibilité retrouvée des politiques monétaires : contrôle des anticipations d’inflation Impact de la mondialisation depuis 1990 : Impact sur les salaires Impact sur les prix des biens Recherche compétitivité prix (la mondialisation = « meilleure » allocation des ressources)

Comment expliquer cette Grande modération? Crédibilité retrouvée des politiques monétaires Impact de la mondialisation depuis 1990 Stagnation séculaire Vieillissement démographique Recul du progrès technique = Baisse de la croissance potentielle

Comment expliquer cette Grande modération? Crédibilité retrouvée des politiques monétaires Impact de la mondialisation depuis 1990 Stagnation séculaire Chocs de demande négatif de 2008 et de 2011/2012

Choc de demande négatif de 2008

Chocs de demande négatif

Comparaison avec USA

Anticipations d’inflation baissent

3. La déflation 3.1 Distinguer plusieurs types de déflation : the good, the bad and the ugly typologie de Bordo et Filardo (2005) citée par D’Avisnet « Les politiques monétaires dans la tempête » (2014)

Trois types de déflation The Good Baisse modérée des prix mais hausse de la production et de l’activité = choc d’offre positif The Bad Faiblesse de la demande qui fait baisser les prix et s’accompagne d’une récession = un choc de demande négatif The Ugly Baisse importante des prix et effondrement de la production Spirale déflationniste

Trois types de déflation The Good = choc d’offre positif US : 1921-1929 Cycles longs 19ième The Bad = un choc de demande négatif US: 1937-1938 Cycles moyens 19ième « erreur » politique monétaire The Ugly Spirale déflationniste US: 1929-1933 2008-2011 Rôle du cycle financier et de la déflation de dette

Références Michel Aglietta « La Monnaie. entre dette et souveraineté » 2016 M.Friedman et A.Schwartz « Histoire monétaire des Etats-Unis » 1963 Hyman Minsky « Does « it » happen again? Essays on instability and finances » 1982 Irvin Fisher « The debt deflation theory of great depressions » 1933

Déflation et cycle financier Phase optimiste hausse des prix des biens hausse des prix des actifs Effet de richesse = + de crédit = + de dette Phase pessimiste Effet de richesse = hausse ratio d’endettement = - crédit Baisse des prix des biens Baisse des prix des biens

Déflation et hausse du taux d’intérêt réel Politique monétaire : taux zéro Déflation : baisse du NGP Hausse du taux d’intérêt réel Renforce le choc de demande négatif Augmente le coût relatif du capital

Cercle vicieux de la déflation Choc demande négatif : baisse prix des biens et des actifs Hausse taux d’intérêt réel Effet de richesse Convention financière pessimiste = anticipations de déflation Report des consommations et des investissements Choc demande négatif

Déflation Hausse taux d’intérêt réel Anticipations des AE Hausse du ratio d’endettement Désendettement Recul de la demande Recul des investissements Baisse du prix des actifs Baisse de la PGF Baisse du prix des B&S Baisse croissance potentielle Effet de richesse

Cercle vicieux déflationniste et trappe à la liquidité Les agents économiques perdent confiance dans la capacité de l’autorité monétaire a empêcher la chute des prix = les AE conservent leur richesse sous forme « liquide » (préférence pour la liquidité / thésaurisation / trappe à la liquidité) La monnaie ne sert plus à échanger = accentue la baisse des prix La politique monétaire devient inefficace Crise monétaire « pure »

4. Lutter contre l’inflation et la déflation : vaut-il mieux l’inflation à la déflation ? 4.1 Le coût de la lutte contre l’inflation 4.2 Faut-il toujours lutter contre l’inflation ? 4.3 La « bonne » inflation 4.4 Le piège de la déflation et les difficultés d’en sortir

4.1 Le coût de la lutte contre l’inflation P.d’Arvisenet cite exemple politique P.Volcker (1980-1983) Inflation 1980: 14,3% 1983: 3,3% Conséquence sur Écart de production : 1 pt d’inflation en moins = 1,14 pt d’écart de production 0,7 pt de chômage en plus

La lutte contre l’inflation a un coût Ce coût peut même être politique si crise monétaire pure et inflation devient hyperinflation

4. 2 Faut-il toujours lutter contre l’inflation 4.2 Faut-il toujours lutter contre l’inflation? « mauvaise » et « affreuse » inflation L’inflation Provoque de l’incertitude Empêche la monnaie de remplir ces trois fonctions : réduit la fonction de réserve de valeur ; perturbe celle d’UC et si les agents fuient une monnaie, elle n’est plus un intermédiaire de l’échange Pousse les agents à préférer le présent au futur Réduit la compétitivité prix des exportations Sortie de capitaux Plus de confusion entre prix nominaux et prix relatifs

Crise de confiance dans la monnaie (autorité monétaire) Préférence pour le présent Anticipations inflation Risque de monétisation de la dette publique La monnaie « brûle » les doigts Dynamique hyperinflationniste

Les effets redistributifs de l’inflation Avantages les débiteurs (emprunteurs/endettés) Désavantages les créanciers Conflits Rôle de la structure démographique dans les orientations de la politique monétaire (ex: Allemagne)

4.3 La « bonne » déflation ? Keynésiens de la synthèse et NEK Économistes keynésiens Circuit monétaire de production Arbitrage inflation/chômage à court terme = rôle des politiques de stabilisation des fluctuations Rôle du crédit bancaire dans la création de monnaie (modèle du diviseur de crédit) Inflation « une nécessité » : de l’huile dans les rouages / « euthanasie » des rentiers Inflation: « contrepartie » de la demande

4.4 Le piège de la déflation et les difficultés d’en sortir Anticipation des agents Désendettement des agents Recul consommation et investissement Ventes en catastrophe Baisse prix des actifs Baisse prix des Biens Hausse épargne pour reconstituer patrimoine Dégradation bilan IF Choc demande négatif Inefficacité Po Monétaire : trappe à liquidité Baisse revenu

Comment sortir du piège de la déflation ? Créer des anticipations inflationnistes Restaurer la demande globale Relancer le financement externe (prêts) Dépense publique et politique budgétaire Rôle de la BC : PMNC ? Rétablir la solidité des banques Etat

« L’inflation n’est pas le problème mais la solution » P.Krugman Plus d’inflation Allège le poids de la dette = facilite le désendettement Faire baisser le taux d’intérêt réel Inciter investissement et crédit AE privés Etats Allège le poids dette publique = nouvelles politiques de relance budgétaire

5. Exemples de politiques visant à agir sur le NGP 5.1 Désinflation Volcker 1980 -1983

5.2 La politique de désinflation compétitive en France (1983) P.Mauroy (1er Ministre) à partir de 1983 Une politique monétaire restrictive Une politique budgétaire moins expansionniste (relâcher la pression sur le taux d’intérêt) Une politique de change ancrée sur le DM (Monnaie forte; inflation plus faible) = une contrainte pour les exportations Une politique salariale: désindexation des salaires sur l’inflation

P.Mauroy (1er Ministre) à partir de 1983 Une politique de change ancrée sur le DM (Monnaie forte; inflation plus faible) = une contrainte pour les exportations Une politique salariale: désindexation des salaires sur l’inflation Une politique structurelle favorisant la concurrence (ex: réforme bancaire) Une politique monétaire restrictive Une politique budgétaire moins expansionniste (relâcher la pression sur le taux d’intérêt) Agir sur le déterminant monétaire de l’inflation Agir sur les déterminants « réels » de l’inflation

5.3 La lutte contre la déflation au Japon De 1998 à 2004, le NGP baisse durant 7 années consécutives La déflation cumulée entre 1997 à 2012 est de 18% Quelle réaction de l’Etat ?

5.3 La lutte contre la déflation au Japon Politique monétaire très accommodante : politique non « conventionnelle » pour répondre à la trappe à la liquidité La BC pratique une politique visant à injecter beaucoup plus de monnaie = faire repartir la demande L’Etat accumule les déficits pour financer des plans de relance = émission de titres achetés par la Banque centrale; Dette publique: 5% du Pib en 1992; 150% en 2002; 250% en 2015 Le bilan de la BoJ explose (quantitative easing): la base monétaire x 3 entre 2010 et 2015

5.3 La lutte contre la déflation au Japon 1) Politique monétaire très accommodante 2) Déficits publics 3) Politique structurelle (à partir 2012) = les « 3 flèches » des Abenomics Résultat décevant: pourquoi ? Un problème de répartition des revenus : les salaires n’augmentent pas mais baissent = alimente des anticipations déflationnistes des AE = maintien la déflation

5.4 Les PDEM à la porte de la déflation : la politique monétaire depuis 2008 Choc 2008: réaction immédiate = politique de taux zéro

Quelle conséquence que le crédit ?

Exemple de la zone euro Distinguer base monétaire et masse monétaire

Les politiques monétaires conventionnelles inefficaces Politique taux zéro Objectif : transmission de la politique monétaire ? Canal du taux d’intérêt Canal du crédit Echec, pourquoi ? Lorsque le taux est « trop » bas; les AE préfèrent détenir des liquidités; ils « thésaurisent » le Ti reste malgré tout supérieur au rendement du capital (thèse de la stagnation séculaire)

Le passage aux politiques « non conventionnelles » Les PMNC : Ben Bernanke (2004) Agir sur les anticipations des agents : les convaincre que l’inflation va repartir Fournir davantage de liquidité aux banques Nettoyer les bilans des banques endommagés par les subprimes La BC s’engage à maintenir un taux directeur très bas aussi longtemps que nécessaire La BC s’engage à augmenter la taille de son bilan et à en modifier la nature

Quel résultat ? Le cas des USA

Quel résultat ? Le cas zone euro

Action des pouvoirs publics Réussir à limiter l’inflation De grandes difficultés pour lutter contre la déflation

Premier constat années 1990 = désinflation puis inflation faible Conclusion: le contrôle de l’inflation est-il toujours l’objectif de la politique monétaire ? Objectif majeur de la politique monétaire depuis années 1980 = contrôler l’inflation Premier constat années 1990 = désinflation puis inflation faible Deuxième constat Années 2000/2010 : risque de déflation Innovation = politiques non conventionnelles Troisième constat: l’inflation contrôlée n’empêche pas les cycles financiers de se développer depuis fin années 1980: est-ce que la politique monétaire doit aussi surveiller l’évolution du crédit et du cycle financier ?