Les mutations du financement international dans les années 80 1.1. La déréglementation financière 1.2. La globalisation financière : choix politique ou aventure obligée ? 1.3. La complexification des flux 2. Croissance, crises : quel bilan pour les mutations du SFI ? 2.1. Libéralisation financière et croissance 2.2. Instabilité et crises financières Faut-il chercher à réformer le SMI ? 3.1. Les interrogations des années 80 3.2. L’idée de « guerre des monnaies » a-t-elle un sens ? 3.3. Quelle place pour la réglementation ? Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 1

Impact sur la croissance, en particulier pour les pays émergents Bilan après un tiers de siècle de libéralisation et de mutations financières autour de deux axes Impact sur la croissance, en particulier pour les pays émergents Impact sur la stabilité des économies Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 2

Les mutations du financement international dans les années 80 1.1. La déréglementation financière 1.2. La globalisation financière : choix politique ou aventure obligée ? 1.3. La complexification des flux 2. Croissance, crises : quel bilan pour les mutations du SFI ? 2.1. Libéralisation financière et croissance 2.2. Instabilité et crises financières Faut-il chercher à réformer le SMI ? 3.1. Les interrogations des années 80 3.2. L’idée de « guerre des monnaies » a-t-elle un sens ? 3.3. Quelle place pour la réglementation ? Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 3

2. Croissance, crises : quel bilan pour les mutations du SFI ? 2.1 Libéralisation financière et croissance Rappel : fonctions du système financier (R. Levine) Mobilisation des ressources d’épargne Facilitation de la circulation du capital Gestion des risques Production d’informations Surveillance du comportement des acteurs Système financier efficace doit permettre de : Réduire les coûts de transaction Accroître le taux d’épargne (confiance) Permettre une meilleure allocation de l’épargne Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 4

Libéralisation du compte de capital (mouvements de capitaux) 1- Les nouveaux flux financiers internationaux et leurs effets attendus  Mouvement de financiarisation internationale concerne également les pays en développement Libéralisation du compte de capital (mouvements de capitaux) Libéralisation et ouverture à la concurrence du système financier national Triple avantage attendu : Déconnexion entre investissement souhaité et épargne disponible Apport de l’épargne étrangère Amélioration fonctionnement du système financier donc meilleure allocation des ressources Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 5

 Accroissement significatif des flux de capitaux orientés vers les pays en développement, essentiellement capitaux privés Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 6

2- Quel impact de la mondialisation financière sur le développement ?  Paradoxe de Lucas (1990) : capitaux ne se dirigent pas vers les endroits où l’épargne nationale est rare Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 7

Paradoxe est confirmé avec le développement de la mondialisation financière, voir même accentué (exportation de capitaux par les pays émergents vers le Nord)

 Impact des IDE est également difficile à cerner  Difficulté pour identifier un impact positif des entrées de capitaux sur la croissance Étude de Prasan, Rajan, Subramanian (2007) : PED à croissance forte sont marqués par des flux de capitaux entrants + faibles que les PED à croissance faible (rôle décisif apparaît être celui de l’épargne interne)  Impact des IDE est également difficile à cerner Pas de corrélation significative entre flux d’IDE globaux et croissance (Kose, Prassad, Rogoff, Wei – 2006) Corrélation ne peut être identifiée qu’au niveau sectoriel (importance des financements externes en capitaux propres et qualification élevée de la main d’œuvre) Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 9

3- Comment expliquer le faible impact de la globalisation financière sur le développement ?  Paradoxe de Lucas peut être relié à la faible qualité des systèmes financiers des pays les plus pauvres Impact réduit des flux de capitaux sur la croissance renvoie à la question des canaux de transmission entre financement et croissance Rôle apparaît alors collatéral à travers l’obligation de rigueur que supportent les agents  Flux de financements exercent des effets conditionnels à la qualité des institutions et à leur capacité à les absorber Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 10

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Les mutations du financement international dans les années 80 1.1. La déréglementation financière 1.2. La globalisation financière : choix politique ou aventure obligée ? 1.3. La complexification des flux 2. Croissance, crises : quel bilan pour les mutations du SFI ? 2.1. Libéralisation financière et croissance 2.2. Instabilité et crises financières Faut-il chercher à réformer le SMI ? 3.1. Les interrogations des années 80 3.2. L’idée de « guerre des monnaies » a-t-elle un sens ? 3.3. Quelle place pour la réglementation ? Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 12

2. Croissance, crises : quel bilan pour les mutations du SFI ? 2.1 Instabilité et crises financières Constat de la multiplication des crises financières à dimension internationale SME (92 – 93) Mexique (95) Asie du Sud Est (97) Russie – Brésil (98) Argentine – Turquie (2000-1) Subprime (2008) Dettes publiques européennes (2011) Russie (2013) Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 13

Crises cumulent fréquemment trois dimensions : Crise de change Crise de la dette Crise bancaire  Ampleur des crises s’accroît par rapport aux 30 Glorieuses Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 14

Reinhardt et Rogoff – This time is different Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 15

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Juillet 2017 Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 19

→ le retour du FMI

 Développement de réflexions théoriques sur les crises de change Modèles de « 1ère génération » (Krugman – 1979) Crises apparaissent comme la résultante du comportement d’acteurs face à des déséquilibres réels (réserves de change insuffisantes pour maintenir la parité) Erreurs de politiques macroéconomiques détériorent les fondamentaux et rendent la crise inéluctable Modèles de « 2ème génération » (Obstfeld – 1994) Crises ne sont plus inéluctables mais résultent d’interactions marchés – gouvernements Importance des anticipations des agents sur les décisions des gouvernements peut entraîner le déclenchement de crises sans détérioration des fondamentaux Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 23

Modèles de 3ème génération (Krugman - 2001) Complexification du raisonnement en intégrant le rôle des banques, la diversité des processus pouvant entraîner la crise et la dynamique de l’instabilité financière Perturbations financières peuvent être liées à différents facteurs mais la place des banques et les risques d’illiquidité sont au cœur des phénomènes avec des boucles autoaggravantes (effets de bilan) Question clé est celle de l’articulation système financier – système bancaire - marché des changes + « sudden stops » Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 24

Les mutations du financement international dans les années 80 1.1. La déréglementation financière 1.2. La globalisation financière : choix politique ou aventure obligée ? 1.3. La complexification des flux 2. Croissance, crises : quel bilan pour les mutations du SFI ? 2.1. Libéralisation financière et croissance 2.2. Instabilité et crises financières Faut-il chercher à réformer le SMI ? 3.1. Les interrogations des années 80 3.2. L’idée de « guerre des monnaies » a-t-elle un sens ? 3.3. Quelle place pour la réglementation ? Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 25

Volatilité des changes  Années 70 sont marquées par l’effondrement du système de Bretton Woods et la généralisation des changes flottants  Double constat Volatilité des changes Contradictoire avec l’idée de stabilisation des marchés et d’ajustement progressif des taux (Friedman) Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 26

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Question des déséquilibres courants  Remise en cause de la capacité du système de changes flottants à assurer un fonctionnement efficace du SMI Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 28

Les mutations du financement international dans les années 80 1.1. La déréglementation financière 1.2. La globalisation financière : choix politique ou aventure obligée ? 1.3. La complexification des flux 2. Croissance, crises : quel bilan pour les mutations du SFI ? 2.1. Libéralisation financière et croissance 2.2. Instabilité et crises financières Faut-il chercher à réformer le SMI ? 3.1. Les interrogations des années 80 3.2. L’idée de « guerre des monnaies » a-t-elle un sens ? 3.3. Quelle place pour la réglementation ? Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 29

3. Faut-il chercher à réformer le SMI ? 3.1 Les interrogations des années 80 Triple constat : Changes flottants s’accompagnent de fortes fluctuations des taux de changes Modification des rapports de force économiques (puissance américaine remise en cause) Logique coopérative apparaît nécessaire pour assurer une relative stabilité des changes Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 30

Taux de Change d’Équilibre Fondamental (TCEF/FEER)  Réflexion théorique Taux de Change d’Équilibre Fondamental (TCEF/FEER) (J. Williamson – 1983) Taux de change qui permet d’assurer simultanément l’équilibre macroéconomique externe et interne d’un pays (croissance potentielle non inflationniste + solde soutenable des transactions courantes) Interrogations sur la notion Pertinence de la référence à la croissance potentielle et au « solde soutenable » (logique normative) Complexité du calcul des taux de change d’équilibre Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 31

« zones cibles » (J. Williamson – 1983) Articulation de 4 idées : Évaluation des taux de change d’équilibre Mise en place de zones cibles pour l’évolution des changes (fluctuation autour du FEER avec possibilité de réajustement) Mise en œuvre de politiques macroéconomiques nationales coordonnées tenant compte de l’objectif du FEER avec interventions conjointes des banques centrales en cas d’attaques spéculatives non justifiées Zones cible doivent être rendues publiques (effet « lune de miel »)  Tentatives de mise en œuvre sous forme d’accords au niveau du G7 au milieu des années 80 (accords du Plaza et du Louvre) mais fragilisation rapide Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 32

Les mutations du financement international dans les années 80 1.1. La déréglementation financière 1.2. La globalisation financière : choix politique ou aventure obligée ? 1.3. La complexification des flux 2. Croissance, crises : quel bilan pour les mutations du SFI ? 2.1. Libéralisation financière et croissance 2.2. Instabilité et crises financières Faut-il chercher à réformer le SMI ? 3.1. Les interrogations des années 80 3.2. L’idée de « guerre des monnaies » a-t-elle un sens ? 3.3. Quelle place pour la réglementation ? Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 33

3. Faut-il chercher à réformer le SMI ? 3.2 L’idée de « guerre des monnaies » a-t-elle un sens ?  Interrogation fondamentale est celle de l’articulation entre priorités nationales et logique coopérative dans le fonctionnement du SMI  Analyse suppose de croiser dimension stratégique (choix de priorités) et puissance (capacité à agir sur le taux de change) Débat autour de la « guerre des monnaies » (G. Mantega – ministre des finances brésilien – octobre 2010) Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 34

 Que faut-il entendre par « guerre des monnaies » ? Manipulation du taux de change au profit d’intérêts nationaux au détriment des partenaires commerciaux et financiers Pratique traditionnelle et historique (cf. stratégies de croissance allemandes et japonaises dans les 30 Glorieuses + développement NPIA) Questions dans un contexte de crise et de mutation des rapports de force mondiaux Interrogations aujourd’hui sur la Chine et les États-Unis Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 35

 3ème question : quelles conséquences sur le fonctionnement du SMI ?  1ère question : peut-on identifier des situations de « mésajustement » des cours d’une monnaie nationale ? Réponse positive pour certains pays aujourd’hui (Chine, Argentine, Chili, Suisse, ...)  2ème question : les États ont-ils la possibilité de contrôler leur taux de change ? Modalités différentes selon l’objectif choisi (empêcher une appréciation, favoriser une dépréciation) et les caractéristiques internationales de la monnaie  3ème question : quelles conséquences sur le fonctionnement du SMI ? Gestion des déséquilibres et de leurs conséquences Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 36

→ débat autour de la pertinence de l'idée de « guerre des monnaies » nouveauté du phénomène ? (expériences historiques modérées ou plus marquées – années 30 - nombreuses) réflexion autour des moyens mis en place (action sur les taux et/ou sur l'offre de monnaie – Quantitative Easing) question des gains et des pertes liées au processus (impact des fluctuations du change sur l'activité économique)

Les mutations du financement international dans les années 80 1.1. La déréglementation financière 1.2. La globalisation financière : choix politique ou aventure obligée ? 1.3. La complexification des flux 2. Croissance, crises : quel bilan pour les mutations du SFI ? 2.1. Libéralisation financière et croissance 2.2. Instabilité et crises financières Faut-il chercher à réformer le SMI ? 3.1. Les interrogations des années 80 3.2. L’idée de « guerre des monnaies » a-t-elle un sens ? 3.3. Quelle place pour la réglementation ? Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 38

3. Faut-il chercher à réformer le SMI ? 3.3 Quelle place pour la réglementation ? 1- Comment qualifier le SMI aujourd’hui ? Unipolaire avec rôle central du dollar Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 39

Multipolaire avec accent sur le flottement généralisé Pour certains : système double avec BW II pour les PED 4 caractéristiques majeures (Benassy et Pisani Ferry) Généralisation de la convertibilité (devises + compte financier) avec développement des mouvements de capitaux Flottement quasi généralisé dans les pays développés mais « peur du flottement » dans les pays en développement Modalités diverses de fourniture de liquidités en cas de crise (FMI, accords régionaux, autoassurance par gonflement des réserves de change) Organismes de surveillance mondiaux et régionaux à l’efficacité discutée

Interrogations et problèmes Volatilité des mouvements de capitaux (problème afflux brutal et/ou « sudden stop ») Accumulation coûteuse de réserves par les pays émergents B des P 5 pays asiatiques 1995 -1997 Question de la discipline et de la coordination des politiques macroéconomiques Maîtrise de l’orientation de la politique monétaire mondiale (question des excès de liquidité) Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 41

Mais relative réduction des déséquilibres globaux + structure se modifie

→ complexité des dynamiques : le retour de la dette du Tiers Monde ?

2- Quelles pistes pour les mutations du système ?  Réforme du SMI dépend du poids de l’histoire et des structures existantes, de la dynamique globale du capitalisme, des choix nationaux et de la négociation internationale  Idée d’un passage progressif vers un système multipolaire (3 pôles majeurs) Questions ouvertes sont celle de la stabilité, de l’alimentation en liquidités (rôle du DTS) et du contrôle des déséquilibres Interrogation sur les risques de déséquilibre durant la transition Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 45

3- La question de la réglementation financière Prise en compte du rôle et de la place d’acteurs privés (hyp. d’un SMI privé)  Question du rapport risque – réglementation (débat clé entre libéraux et « réguationnistes ») Volonté de réforme de la régulation financière : impulsion liée à la crise de 2008 (niveau national, régional et mondial) Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 46

Diversité des acteurs concernés Le Monde Diplomatique

Mise en place d’agences de supervision plus globales (marchés, banques, assurances) Volonté de contrôler les « trous noirs » du marché (places de marché privées) Action vis à vis des banques : question du contrôle du risque (spéculation sur fonds propres – loi Dodd Frank), question de la solidité du capital (Bâle 3 – septembre 2010, recapitalisation), question de la prévention (stress test, identification de banques « systémiques ») Action vis à vis des paradis fiscaux (depuis novembre 2008) et de l'optimisation fiscale Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 48

 Interrogations actuelles Constat d’une stabilisation de la mondialisation financière (pour les prêts et produits dérivés + que les flux d’IDE) Réglementation accrue : quel impact sur l’efficacité du système ? Évolution situation chinoise Persistance de risques, en particulier pour les BRICS (« sudden stops ») Ch.5 Du SMI au SFI - Diapo 2 52

Références 3D – Libéralisation financière : H. Bourguinat, « Les vertiges de la finance internationale », 1987 Interprétations théoriques de la globalisation financière : M. Obstfeld, »The Global Capital Market : Benefactor or Menace ? », Journal of economic Perspectives, 4/1998 M. Aglietta, A. Brender, V. Coudert, » Globalisation Financière : L'aventure obligée », 1990 Sur les fonctions de la finance : R. Levine, « Finance and growth: theory and evidence », in Aghion & Durlauf (dir), Handbook of Economic Growth, 2005 Le débat autour du paradoxe de Lucas : R. Lucas,  « Why Doesn't Capital Flow from Rich to Poor Countries ? », American Economic Journal, 1990 E. Prasad, R. Rajan, A. Subramanian, « Foreign capital and economic growth », NBER Working Paper 13619, 2007 M. Kose, E. Prasad, K. Rogoff, S.-J. Wei, « Financial globalisation : a reappraisal », NBER Working Paper 12484, 2006

Les interprétations théoriques des crises financières internationales : P. Krugman, « A Model of Balance-of-Payments Crises », Journal of Money, Credit and Banking, 3/1979 M. Obstfeld, « The logic of currency crisis », NBER Working Paper 4640, 1994 P. Krugman, « Analytical Afterthoughts on the Asian Crisi »s, in Economic Theory, Dynamics and Markets - Essays in Honor of Ryuzo Sato, 2001 Les travaux de John Williamson : J. Williamson , « The Exchange Rate System », Institute for International Economics, 1985 J. Williamson, « Estimating equilibrium exchange rates », Institute for International economics, 1994