JJ Mois Année 23 / 10 / 2008 PERSPECTIVES ÉCONOMIQUES ET FINANCIÈRES 2009 Hervé MONET

Perspectives économiques et financières / 10 / Les trois origines de la crise financière mondiale Des politiques monétaires très souples aux États-Unis, en Europe et au Japon Un déficit courant massif aux États-Unis ; laccumulation de réserves de change par les pays émergents Des innovations financières : développement de la titrisation et des produits structurés Des taux dintérêt à court terme très bas Des taux à long terme anormalement bas La titrisation permet aux banques daccroître leur offre de crédit Construction de produits offrant des rendements relativement élevés avec dexcellents ratings Mais des prêts accordés dune façon laxiste (subprime) - La recherche de rendement - Une volatilité anormalement faible - Des primes de risque anormalement faibles - Des crédits (trop) faciles à obtenir - Des bulles de crédit et des bulles immobilières aux USA et en Europe - Des actifs toxiques (~ $3000 Mds) Source : daprès Policy lessons from the recent financial market turmoil – Discours de Hervé Hannoun, Deputy General Manager de la BRI

Perspectives économiques et financières / 10 / Des excès dendettement à purger Aux États-Unis : Secteur privé non financier Secteur financier Troubled Asset Relief Fund (TARF): $700bn = 5% of US GDP

Perspectives économiques et financières / 10 / et en Europe :

Perspectives économiques et financières / 10 / Le deleveraging : un processus toujours long et coûteux

Perspectives économiques et financières / 10 / La question qui se pose aujourdhui : Quelle récession ? Modérée ou sévère ? Quatre facteurs principaux inter-réagissent : 1.Lintensité du durcissement des conditions de crédit : - Les conditions de crédit se durcissent depuis la fin Depuis la faillite de Lehman Brothers, les conditions dans lesquelles opèrent les banques se sont extraordinairement dégradées Paralysie du marché interbancaire Montée des primes de risque - Un cercle vicieux risque de se mettre en place : durcissement des conditions de crédit => tassement de la croissance => montée des provisions, dévalorisation des garanties => durcissement des conditions de crédit => … - Mais les dernières mesures prises par les banques centrales et les gouvernements atténuent fortement ce risque

Perspectives économiques et financières / 10 / Amorce de détente des conditions de financement des banques et activisme des banques centrales

Perspectives économiques et financières / 10 / La Fed sur tous les fronts Réserve fédérale : multiplication des facilités Term Auction Facility Primary Dealer Credit Facility Term securities lending facilities ABCP MMMF Liquidity Facility Commercial Paper Funding Facility Money Market Investor Funding Facility (MMIFF)

Perspectives économiques et financières / 10 / La BCE : vers une « politique monétaire quantitative » Les dernières adjudications de la BCE : Opération principale de refinancement : 305,4 Mds à 3,75 % (taux fixe) le 22/10/08 contre 250 Mds à 4,99 % (taux moyen) le 08/10/08 TAF : $101,9 Mds à 2,11 % (taux fixe) 28 jours, le 22/10/08 Nouvelles mesures de politique monétaire : Réduction du corridor de politique monétaire de 200 à 100pb (facilité de dépôt à 3,25 % et facilité de prêt marginale à 4,25 %) Opérations principales de refinancement en euros et en dollars à taux fixes et sans limites de soumission Qualité minimale des actifs acceptés en collatéral pour les opérations de refinancement abaissée de A- à BBB- (sauf pour les ABS)

Perspectives économiques et financières / 10 / Mais les banques centrales ont (presque) tiré leurs dernières cartouches Source : Federal Reserve Bank of Cleveland

Perspectives économiques et financières / 10 / Un impact négatif des plans de soutien aux systèmes bancaires sur les actifs souverains ou quasi-souverains

Perspectives économiques et financières / 10 / Le coût du risque de contrepartie saccroîtra avec la chute de lactivité

Perspectives économiques et financières / 10 / Source : Global Financial Stability Report – FMI – Octobre 2008

Perspectives économiques et financières / 10 / En conséquence, un montant de pertes et dépréciations dactifs revu fortement à la hausse

Perspectives économiques et financières / 10 / Pertes et dépréciations dactifs du secteur bancaire depuis août 2007 Total des pertes : 661 GUSD Total de capitalisation : 623,3 GUSD (avant recapitalisation de ING) Source : Bloomberg, au 17/10/2008

Perspectives économiques et financières / 10 / La question qui se pose aujourdhui : Quelle récession ? Modérée ou sévère ? Quatre facteurs principaux inter-réagissent : 2.La profondeur des crises de limmobilier résidentiel : - Sur un an, la baisse des prix des logements sélève à 16,4 % aux USA, 12,7 % au Royaume-Uni, 10 % en Irlande et 2,7 % en France (selon la FNAIM) - Ce nest que quand les prix de limmobilier américain se stabiliseront que la crise pourra sachever : vers la mi-2009 au plus tôt - Deux impacts négatifs sur la croissance : Leffet de richesse La contraction de la construction de logements (ajustement déjà largement avancé aux USA ; qui sera très important en Espagne ; qui est amorcé en France)

Perspectives économiques et financières / 10 / La crise immobilière sest amorcée dès le début 2006 aux États-Unis, elle est plus tardive en Europe

Perspectives économiques et financières / 10 / La crise immobilière touche dorénavant la France

Perspectives économiques et financières / 10 / La question qui se pose aujourdhui : Quelle récession ? Modérée ou sévère ? Quatre facteurs principaux inter-réagissent : 3.Les comportements des entreprises et des ménages : - La situation des entreprises est, globalement, meilleure quen Mais elles font face à un environnement caractérisé par : La montée de lincertitude et la dégradation des débouchés, Lérosion de leurs profits, Le renchérissement et la raréfaction des financements - Il faut donc sattendre à un déstockage et à un tassement de linvestissement productif - Les ménages pourraient augmenter sensiblement leur épargne de précaution en réaction à la montée du chômage et à un environnement anxiogène

Perspectives économiques et financières / 10 / Des spreads corporate à des niveaux sans précédent

Perspectives économiques et financières / 10 /

Perspectives économiques et financières / 10 / La question qui se pose aujourdhui : Quelle récession ? Modérée ou sévère ? Quatre facteurs principaux inter-réagissent : 4.Lampleur du ralentissement économique dans les pays émergents : - Jusquà lété dernier, pays baltes mis à part, on a observé, au plus, un ralentissement de la croissance, en Asie en particulier (Chine) - Mais des facteurs négatifs : Tassement prévisible de la demande dans les pays développés Forte dépendance de certains pays aux capitaux bancaires et aux investissements de portefeuille étrangers Une croissance trop rapide du crédit dans certains pays Difficultés pour émettre des obligations sur le marché international Baisse du prix du pétrole et des métaux (pays producteurs)

Perspectives économiques et financières / 10 / La thèse du découplage a vécu sous le coup du deleveraging et de la chute de lactivité

Perspectives économiques et financières / 10 / Le Baltic Dry index qui, à court terme, reflète grossièrement les évolutions du commerce mondial, a chuté depuis début juin

Perspectives économiques et financières / 10 / Un degré dincertitude exceptionnellement élevé Nous ne sommes certainement pas en 1930 … Les leçons de la Grande Dépression sont bien connues (Ben Bernanke est un spécialiste de la période …) Les secteurs publics sont aujourdhui très importants (jeu des stabilisateurs automatiques) ; certains pays disposent de marges de manœuvre budgétaires Les banques centrales injectent massivement des liquidités dans le système bancaire Les gouvernements sont prêts à soutenir directement les principales banques ; des systèmes de garantie des dépôts existent Il ny a pas dentraves au commerce international, aux mouvements de capitaux ; il ny a pas de dévaluations compétitives …

Perspectives économiques et financières / 10 / … mais les perspectives de croissance doivent être revues significativement à la baisse Jusquà cet été : La hausse des prix des produits alimentaires et du pétrole a fortement freiné la croissance aux États-Unis, au Japon et en Europe De plus, la crise immobilière a pénalisé les États-Unis, le Royaume-Uni et lEspagne Les pays de la zone euro ont souffert de lappréciation marquée de la monnaie unique Les États-Unis ont bénéficié de la faiblesse du dollar et du plan de soutien budgétaire En septembre, les indicateurs se sont dégradés nettement, dans lindustrie et le bâtiment en particulier Depuis le 15 septembre, des prévisions de croissance pour 2009 incertaines mais, en tout état de cause, devant être revues à la baisse malgré la chute du prix du pétrole. Lampleur de la révision dépendra de lefficacité des mesures prises par les banques centrales et les gouvernements

Perspectives économiques et financières / 10 / La dégradation des indicateurs conjoncturels saccélère aux États-Unis

Perspectives économiques et financières / 10 / Des prévisions de croissance pour 2009 violemment revues à la baisse En outre, le degré dincertitude reste exceptionnellement élevé En % Consensus ForecastFMISG 8 sept oct. 08Oct. 08 États-Unis1,40,00,1- 0,5 Japon0,90,5 Royaume-Uni0,6- 0,2- 0,1- 0,5 Zone euro0,90,50,20,0 Allemagne0,80,30,0 France1,00,50,20,0 Italie0,50,0- 0,2 Espagne0,50,1- 0,2- 0,3 Croissance des États-Unis en 2009 Prévisions des grandes banques US Bank of America0,5 Goldman Sachs- 0,2 Morgan Stanley- 0,2 JP Morgan- 0,2 Wachovia- 0,5 Merril Lynch- 1,7