Table ronde sur lEmbedded Value Congrès de lInstitut des Actuaires 21 juin 2007.

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1 Table ronde sur lEmbedded Value Congrès de lInstitut des Actuaires 21 juin 2007

2 2 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Agenda Introduction Rappel des principes Synthèse

3 3 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Introduction Un indicateur de référence...

4 4 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Introduction Un indicateur de référence...mais un indicateur soumis à la critique 2 points majeurs sont généralement relevés : – Publication très hétérogène et la plupart du temps marquée par une certaine opacité : – de nombreuses analyses ont souligné la très grande hétérogénéité des méthodes et hypothèses utilisées – Prise en compte trop subjective et insuffisante des risques : – Il sagit de la critique majeure portée par les marchés sur cet indicateur. La crise des marchés actions de 2001 et 2002 a entrainé des chutes dEmbedded Value supérieures à celles attendues par application des calculs de sensibilités. De plus, la faillite dEquitable est largement imputable à lattribution de garanties cachées aux assurés qui navaient pas été provisionnées. LEmbedded Value publiée par cette société, en omettant totalement cette problématique, a souligné les défauts et limites de cet indicateur.

5 5 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Introduction Le CFO Forum est arrivé Qui ? – Groupement de directeurs financiers de grands assureurs européens. Pour quels objectifs ? – donner suffisamment de crédibilité et de clarté à cette publication afin de sassurer un minimum de cohérence entre toutes les publications dEmbedded Value, – inclure lévaluation de la valeur temps des options financières incorporées aux contrats afin de répondre à une critique majeure adressée à lEmbedded Value traditionnelle, – définir un minimum dinformations à communiquer (sensibilités permettant de comparer les résultats dune compagnie à lautre), – garantir que la méthodologie soit cohérente avec le "business model" de lassurance vie. Comment ? – proposer un cadre méthodologique complet accompagné de « Guidances » complètes (Basis for Conclusion et annexes).

6 6 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Introduction Les 12 principes du CFO Forum : Synthèse Principe 1 : Définition de lEEVPrincipe 7 : Coût des options financières et garanties Principe 2 : Business couvert Principe 8 : New business Principe 3 : Composition de lEEVPrincipe 9 : Hypothèses non économiques Principe 4 : Capital librePrincipe 10 : Hypothèses économiques Principe 5 : Capital requisPrincipe 11 : Participation aux bénéfices Principe 6 : PVIFPrincipe 12 : Annexes Non couvert explicitement dans le cadre de lEV traditionnel A renforcer A approfondir

7 7 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Eclairage technique Une vraie révolution ? Tout ça pour ça…

8 8 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Méthodologie EEV Mais lhistoire est différente Coût des risques non financiers 1 2 3 4 Actif net réévalué 5 Actif net réévalué Valeur du portefeuille au taux sans risque Valeur du portefeuille retraité du coût des risques European Embedded Value Valeur temps des options et garanties financières Coût dimmobilisation du capital

9 9 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Agenda Introduction Rappel des principes Synthèse

10 10 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Méthodologie EEV Actif net réévalué Actif net réévalué – LActif Net Réévalué est constitué généralement de la somme des éléments suivants : Capital Social et autres réserves assimilées (y compris résultat de lannée) + Provisions Prudentielles devenant sans objet (nettes dimpôts) - Actifs Incorporels (y compris goodwill et valeurs de portefeuille) + Plus values latentes (PVL) des actifs en représentation des capitaux propres (nettes dimpôts) + Quote-part revenant aux actionnaires des PVL latentes en représentation des contrats participants nettes dIS + Quote-part de la réserve de capitalisation 1

11 11 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Méthodologie EEV Valeur du portefeuille au taux sans risque La valeur de portefeuille au taux sans risque correspond à la valeur des résultats futurs projetés et actualisés sans aucune prime : - Valeur de portefeuille des contrats en stock = Valeur actuelle des résultats nets dimpôts générés par les contrats en stock à la date de lévaluation. – Projection du compte de résultat : + Primes + Produits Financiers - Prestations (décès, rachat, termes,…) - Variations de Provisions Mathématiques - Frais de gestion - Impôt 2

12 12 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Méthodologie EEV Valeur du portefeuille au taux sans risque Le calcul de la valeur du portefeuille nécessite lutilisation de nombreuses hypothèses relatives à la sinistralité future du portefeuille (exemple: mortalité) et au comportement des assurés (exemple: loi de rachat). - La détermination des hypothèses doit se fonder sur lanalyse du passé, du présent et du futur attendu et de toute autre information utile. Les hypothèses doivent être activement revues. - Hypothèses « Best Estimate assumptions » - Cohérence des hypothèses avec lensemble du reporting financier - Revue annuelle des hypothèses - Traitement des frais: pas de projection de gains de productivité 2

13 13 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Méthodologie EEV Valeur temps des options Valorisation des options et garanties financières - La plupart des contrats dassurance vie commercialisés contiennent des options et garanties financières accordées aux assurés -Le coût de ces options et garanties financières doit être évalué -Utilisation de méthodes stochastiques 3 Valeur stochastique des résultats futurs (« moyenne » des valeurs actuelle sur plusieurs milliers de trajectoires) - Valeur des résultats futurs au taux sans risques

14 14 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Liste (non exhaustive) des options et garanties financières les plus fréquentes : – Garantie d'un taux minimum, – Option de participation aux bénéfices, – Option de rachat, – Option de conversion en rente à un taux garanti, – Garantie plancher des contrats en unités de compte, – Droit à l'arbitrage sur les contrats multi-supports, – Option de versement libre à un taux garanti, – Avance sur police à un taux différent des conditions de marché. Il convient d'ajouter à cette liste tout évènement de la vie du contrat dépendant de l'évolution des conditions financières. Méthodologie EEV Valeur temps des options

15 15 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Risques associés aux options et garanties financières (1 / 2) : Méthodologie EEV Valeur temps des options Option / GarantieDescription du risque Option de participation aux bénéfices Le risque (financier) supporté par l'assureur est lié à la présence conjointe d'un taux minimum garanti et d'une clause de distribution de x% des produits financiers. Il y a en effet dissymétrie du partage des rendements financiers entre l'assuré et l'assureur selon les scénarios : 100 % des pertes liées au service du TMG sont supportées par l'assureur alors que les gains sont partagés avec l'assuré. Option de rachat Le risque naît du fait qu'en cas de dégradation du niveau de la participation aux bénéfices (ex : hausse des taux), l'assuré dispose du droit de racheter son contrat à une valeur garantie (obligeant ainsi l'assureur à réaliser des moins-values obligataires) pour investir sur un contrat nouvellement émis ayant un potentiel de rendement futur plus attractif. La garantie des valeurs de rachat correspond donc à un put que l'assuré détient sur la compagnie. Option de versement libre Lorsqu'il possède un contrat sur lequel le TMG des versements futurs correspond au TMG du contrat d'origine, l'assuré aura tendance, en situation de baisse des taux, à effectuer des versements sur ce contrat plutôt que d'investir sur des contrats nouvellement émis, proposant des conditions de TMG moins avantageuses. Le sous-jacent de cette option est donc le volume de versements futurs, qui augmentera l'exposition de l'assureur au risque lié à la garantie du TMG.

16 16 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Risques associés aux options et garanties financières (2 / 2) : Option / GarantieDescription du risque Option de conversion en rente L'option de conversion en rente permet à l'assuré à l'échéance d'une phase de constitution, soit de liquider son contrat en rente viagère à un taux technique garanti à l'origine, soit de profiter de conditions de marché plus favorables. Il résulte de ce mécanisme des pertes éventuelles pour l'assureur dans certains scénarios financiers. Garantie plancher L'assureur doit verser à l'assuré, en cas de décès ou à un terme donné, une prestation minimale ; selon certains scénarios, cette prestation peut être supérieure à l'épargne acquise par l'assuré sur les différents supports, entraînant ainsi des pertes pour l'assureur. Option d'arbitrage de sortie des fonds en Cette option est assimilable à une option de rachat sur un contrat en Euros (voir description de ce risque). Méthodologie EEV Valeur temps des options

17 17 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Méthodologie EEV Valeur temps des options La majorité des intervenants ayant publié une EEV ont adopté une approche non market consistent pour le calcul de la valeur temps des options: Cependant, les publications les plus récentes sont market consistent Aujourdhui, la plupart des compagnies étudient cette approche, qui favorise la comparabilité des EV publiées. Approche Market Consistent Approche non market consistent AXA RAS CNP Allianz Old Mutual Friends Provident Zurich Financial Services AVIVA AEGON ING Legal & General Skandia Prudential

18 18 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Méthodologie EEV Coût dimmobilisation du capital Coût du capital : mesure l'écart entre le taux de rendement attendu par l'actionnaire (i.e. taux d'actualisation) et le taux de rendement des actifs en représentation du capital immobilisé pour exercer lactivité dassurance. Le capital correspond : -Au minimum au capital réglementaire nécessaire pour exercer lactivité dassurance -Aujourdhui: les règles définies par solvabilité I. -A un niveau de capital cible défini en référence à un objectif de rating ou sur la base des résultats dun modèle de capital économique. 4

19 19 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Méthodologie EEV Coût de risques non financiers Prise en compte des risques non financiers : – - Risque opérationnel – - Risque dassurance – (mortalité, morbidité, longévité, risque sur les réserves, catastrophe,…) – Différentes approches sont possibles : – Prise en comptes des risques non financiers par le biais dune prime de risque – Prise en compte des risques non financiers via la coût dimmobilisation des fonds propres – Augmentation du capital requis généralement sur la base dun calcul de capital économique 5

20 20 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Agenda Introduction Rappel des principes Synthèse

21 21 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Quelques opinions du marché sur les premières publications Des points positifs : – « EEV versus EV … our appreciation: a step forward » Cheuvreux – « Pricing of options and garantees….. Success » Deutsche Bank – « Better disclosure of assumptions ….Tentative succes » Deutsche Bank

22 22 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Quelques opinions du marché sur les premières publications Mais…… – « ….proliferation of approaches …. Consistency and comparability is being overlooked » Morgan Stanley – « …EEV… lack of comparability » FPK

23 23 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Quelques opinions du marché sur les premières publications Consistency of methodology and its application between companies……..failure » Deutsch Bank

24 24 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte En synthèse Initiative qui renforce le concept dEmbedded Value : – amélioration de la formalisation, – valorisation explicite des options incorporées. Initiative très opportune car concomitante avec : – la mise en place des modèles de capital économiques Solvency II. Mais……. des axes de progrès.

25 25 Congrès IA – 21 juin 2007 © 2007 B&W Deloitte Le choix du taux dactualisation