Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Valorisation des LBO Schéma Général Généralités Intégration Fiscale Financement Valorisation Sortie Exemple de BIMBO Bibliographie Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Valorisation des LBO, MBO, BIMBO Schéma Général Constitution d’une société holding dont le capital est Ch Cible : valeur Cv Principe : lever une dette D sur la holding, gagée sur les titres de la cible, pour acheter celle-ci Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Principe (2/9) : Généralités On achète ainsi, grâce à de la dette, 100% de la société cible : Les actifs sont inchangés, mais le capital a diminué de manière significative Permet une transmission plus efficace de l’entreprise Equations Constitutives : Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Principe (3/9) : Généralités C D Holding P Cible C : Fonds Propres de la Holding D : Dette de la Holding, dont la Dette Senior P : Prix d’achat de la cible Légende : Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Principe (4/9) : Généralités Compte de Résultat simplifié de la Holding : Holding CR Simplifié Recettes Remontées de trésorerie, dividendes exceptionnels Dividendes de la cible Crédit d’IS (37 % des intérêts de la DS) Dépenses Remboursement du capital et des intérêts de la DS Remboursement de la mezzanine Pour que l’opération soit intéressante, il faut que les besoins d’investissement de la cible soient limités (taux de distribution des dividendes élevé), permettant un effet de levier conséquent Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Principe (5/9) : Intégration Fiscale Intégration Fiscale Le schéma exposé ci-avant joue sur l’effet de levier de la dette, i.e. les réductions d’impôts associées aux frais financiers de la holding, pour rembourser les intérêts de la dette Condition : la holding doit détenir au moins 95% des part de la cible Avantages : la holding impute ses frais φ sur le résultat avant impôts de la cible, d’où une réduction d’impôts sur la cible. Condition de transmission : les intérêts de la dette de rachat contractée par la holding ne sont déductible que si les nouveaux actionnaires ne sont pas majoritairement d’anciens actionnaires (amendement Charasse) Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Principe (6/9) : Financement Financement Premier niveau : Fonds Propres + Dette Fonds Propres : Capitaux Propres (management, financiers…) Mezzanine (Obligations Convertibles, OBSA) Dette : Dette Senior : dette bancaire à long terme Dette Subordonnée (ONC) Autres (crédit vendeur, dettes à court terme, remontée de trésorerie disponible) Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Principe (7/9) : Financement Dimensionnement du montage Effet de Levier : Dette Senior : Ce dimensionnement permet le remboursement de la DS par les remontées de cash (dividendes, trésorerie…) de la cible Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Principe (8/9) : Financement Source : Pierre Vernimmen, Finance d’Entreprise, 4ème édition, Dalloz, 2000 Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Principe (9/9) : Financement Intérêt de la mezzanine : Effet de levier augmenté au-delà de ce que les banques acceptent de prêter Souplesse : les modalités de paiement des intérêts et du capital sont définis par contrat Diminution du risque pour les investisseurs et augmentation de la surface financière de l’opération Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Valorisation (1/5) : Méthode Une méthode de valorisation adaptée EBIT : EBIT de la cible n est fixé lors de la négociation Ordre de grandeur de n : entre 5 et 8 Kaplan et Ruback : critère d’Adjusted Present Value Méthode des multiples Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Valorisation (2/5) : Méthode Calcul du TRI : Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Valorisation (4/5) : Sortie du LBO Sortie des investisseurs en cas de succès Sortie en Bourse Sortie auprès d’un industriel Sortie auprès d’un autre fond Fusion + Nouveau LBO Sortie par vente de la cible Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Valorisation (5/5) : Échec du LBO Solutions en cas d’échec Recapitalisation de la holding (perte de rentabilité) et conversion des OC Endettement de la cible : ABS Transaction intra-groupe à vocation purement financière Fusion des deux entités : Abus de Droit Si la cible est en difficulté Renégociation des créances Pas de garantie sur les actifs de la cible tant que les créances portent sur la holding Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Exemple de BIMBO : Présentation Contexte : la société X est détenue à 50% par F. et à 50% par B. (ci-dessous les « vendeurs ») F. et B. veulent se retirer en faveur de cadres de la société (ci-dessous les « repreneurs ») La société : EBIT = 15 M€ Résultat Net = 10 M€ Trésorerie = 10 M€ Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Exemple de BIMBO : Montage Valo : 5 x EBIT + Tréso = 85 M€ DS : on considère que les FCF sont constants, égaux à 70% du RN taux de distribution = 70% Actualisation des FCF, dimensionnement de la DS : Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Exemple de BIMBO : Pl. de Fin. Dépenses Recettes - Achat de Titres : 85 M€ - Repreneurs : 14 M€ - Financiers : 13 M€ - OC : 10 M€ - Trésorerie : 10M€ - DS : 38 M€ Holding avant conversion : Capital : 27 M€ dont Financiers : 13 M€ (48%) Holding après conversion : Capital : 37 M€ dont financiers : 23 M€ (62%) Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Exemple de BIMBO : T.R.I. Valorisation de la cible : 5 x EBIT + Trésorerie EBIT constant : 15 M€ Trésorerie : (1 - taux de distribution) x RN Taux de distribution : 70% RN constant : 10 M€ Soit Trésorerie constante : 3 M€ Valorisation : 5 x 15 + 7 x 3 = 96 M€ Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBO Exemple de BIMBO : T.R.I. Si conversion : Dépense en année 0 : 23 Sortie en année 7, valorisation 96 M€, 62% du capital, soit 59,5 M€ Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ Bibliographie Didier Pène, Evaluation et Prise de Contrôle de l’Entreprise, Economica, 1993 Pierre Vernimmen, Finance d’Entreprise, 4ème édition, Dalloz, 2000 Breley – Myiers, Principles of Corporate Finance, Sixth Edition, Mac Graw Hill, 2000 Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ