Stratégie financière d’entreprise Cours EFREI 2009-2010

Stratégie financière d’entreprise Objectif: comprendre les grandes décisions de financement prises par les entreprises Pr Dr Dominique Thévenin Associate Professor Grenoble Ecole de Management Dominique.thevenin@grenoble-em.com

Stratégie financière d’entreprise Financial ressources investment operations

Stratégie financière d’entreprise Décisions d’investissement: sommes importantes investies pour dégager de la richesse dans les années ultérieures L’investissement implique de collecter des ressources financières de 2 catégories Allocation Fonds propres / Dettes Modalités Rémunération ultérieure Contrepartie de la collecte: émission de passifs Titres de propriété, type actions Titres de dettes: prêts et obligations « Hybrides » Ces passifs pour l’entreprise émettrice = actifs pour leur détenteur Cotés sur des marchés (public) ou non (private) Tous les produits négociés sur les marchés ont donc une contrepartie concrète !

Stratégie financière d’entreprise Thèmes: 1- Comprendre les comptes d’une société 2- Le management du levier D/FP 3 - Les augmentations de capital 4 - Les IPO 5 - Les Obligations 6 - Les Obligations Convertibles Nota: nous ne traitons pas la politique de dividende dans ce cours

1. Comprendre les états financiers d’une société cours: états financiers consolidés de sociétés cotées 3 états publiés Bilan = état du patrimoine à une date donnée. Eléments valorisés poste à poste en valeur de marché ( fair value) Compte de résultat = produits et charges pendant une période donnée. Opération courantes du métier, le financement, et les opérations non courantes. Tableau de flux = ensemble des flux financiers ayant circulé pendant la période, classés en flux d’opérations, d’investissement et de financement

1. Comprendre les états financiers d’une société Le bilan financier montre: Les capitaux employés par l’entreprise: investissements, Besoin en fonds de roulement, cash. Comment elle se finance: fonds propres, dettes à long terme, dette à court terme. Ex: Voyageurs du Monde

1. Comprendre les états financiers d’une société Le compte de résultat synthétique montre les marges dégagées: EBE, Résultat opérationnel et/ou économique, coût du financement, contribution des filiales, et résultat net. COMPTE DE RESULTAT SYNTHETIQUE 2008 Ventes   244828 charges opérationnelles -235363 dotation aux amortissements et dépréciations 4018 EBE (EBITDA) 13483 -dotation aux amortissements et dépréciations -4018 Résultat opérationnel 9465 -autres charges financières -606 éléments inhabituels -6 qp res net des mises en équival, et depre des GW -335 Produits financiers 1885 Résultat économique (tous capitaux employés) 10403 - cout de l'endettement brut -229 - impôt -4007 - intérêts minoritaires -215 résultat net part du groupe 5952

1. Comprendre les états financiers d’une société Comment dégager de la richesse:: Les capitaux investis  ventes ( rotation des actifs) Les ventes  marges: EBE, résultat économique… Rotation x marge = rentabilité économique = ROI avant ou après impôts. La richesse dégagée dépend donc du travail et non du mode de financement .

1. Comprendre les états financiers d’une société

1. Comprendre les états financiers d’une société Ceteris paribus, à dette nulle, le ROI = rentabilité reçue par l’actionnaire = ROE Le niveau de la dette modifie ce que reçoit l’actionnaire (ROE) = Res net / Fonds propres coût de la dette < ROI : bonus, Coût de la dette > ROI: malus !

1. Comprendre les états financiers d’une société La rentabilité de l’entreprise ne peut être appréciée sans tenir compte du niveau de risque de la société: Risque économique ou d’activité: Secteur d’activité, Répartition coût fixes / coûts variables, Management, Risques internationaux, etc, Risque financier Endettement qui augmente le risque. L’augmentation de la rentabilité n’est que le juste prix d’une prise de risque supplémentaire

1. Comprendre les états financiers d’une société Eléments générateurs de risque et/ou opportunités Le Besoin en Fonds de Roulement: décalage entre encaissements et paiements qui reflète un métier et le rapport de forces avec le milieu Boulet dans certains secteurs à stocks et à délais de paiement longs, Atout dans d’autres: cf VdM: -44 jours de ressource Dette. Trésorerie = ressources stables ( FP + D long terme) financent ou non les investissements ( immo + BFR)

1. Comprendre les états financiers d’une société Le Tableau de Flux Met en évidence les flux qui ont circulé: ressources et dépenses Opérations courantes, les investissements et les financements Les annexes pour trouver le détails des informations, les méthodes utilisées, etc.

2. Problématique générale: Dette ou Fonds propres ? Les financements par fonds propres Sommes acquises par l’entreprise Émission de titres de propriété en contrepartie  DILUTION des droits de vote, conséquences sur le contrôle des BPA, appauvrissement Flexibilité de la rémunération sous forme de dividende Risque élevé pour l’actionnaire  rémunération totale exigée elévée

2. Problématique générale: Dette ou Fonds propres ? Les financements par la dette Sommes remboursées par l’entreprise  risque de faillite Émission de titres de dettes en contrepartie: Rémunération obligatoire à verser Connue à l’avance (taux fixe) Ou Indexée sur les taux Rémunération déductible des impôts Moins risqué pour le créancier  coût total << fonds propres

2. Problématique générale: management du levier D / FP Observations empiriques Yahoo, Google: L=0 STMicro: L=0,20 Air Liquide: L= 0,50 Compagnie des Alpes: L = 0,80 ASF: L=4 Eurotunnel: L=9 Explications multiples

2. Problématique générale: manager le levier D/FP Explication d’origine fiscale Coût dette < coût FP, écart accentué avec IS MM: la valeur de l’entreprise endettée = valeur de l’entreprise sans dette + eco fiscales En fait, potentiel de déduction souvent saturé Explication par les conflits d’intérêts à résoudre Free cash flow = dette contraignante sur les managers Explication par les signaux Dette signale la confiance des prêteurs dans le projet Clauses et convenances Explication par les business model: rotation des capitaux Explication par les LBO

2. Problématique générale: le management du levier D/FP Les « préférences hiérarchiques » classiques 1. Autofinancement 2. Endettement 3. Fonds propres La hiérarchie dépend des actifs investis. Si « spécifiques » 2. Fonds propres 3. Endettement Moins de notoriété  pas de pret Dividendes impossibles  pas de signaux  pas de dette Risque & volatilité  incertain pour le créancier Spécificité des actifs  valeur liquidative =0  pas de garantie pour un prêt

2. Problématique générale: le management du levier D/FP La spécificité des actifs rend très dominant le financement des entreprises innovantes par fonds propres dans les pays occidentaux Evolution de l’organisation du système financier Stimulation des structures de capital risque: 1980’s Apparition de compartiments de marchés financiers: 1990’s en Europe L’ « e-bulle » de 2000 et crach 2007-2008: sévères problèmes à venir.

Deux « modèles » opposés Stratégie financière des entreprises innovantes Les fonds propres privilégiés Fonds privés type capital risque Financements publics Appel public à l’épargne: bourse L’après-bulle: les dégagements du marché et les financement de substitution Le private equity Dette à éviter Stratégie financière des infrastructures lourdes Actifs à faible rotation, Revenus stables dans la durée, quasi monopoles Marges très élevées Endettement fort supportable