Le SLAM! Conseil scientifique dAttac 3 mars 2007

Le principe du Slam Définir une borne max pour la rémunération actionnariale effective : Shareholder Limited Authorized Margin Soumettre tout ce qui dépasse à un prélèvement fiscal intégral

Les composantes du TSR (Total Shareholder Return) 1.Dividendes (dv) 2.Buy-backs (bb) 3.Plus Values (pv) Transferts financiers effectifs (t) t = dv + bb Produits sur opérations de marché (pv) TSR = [t + pv] / k

Le (seuil) Slam Inspiré de lEVA (Economic Value Added) s = CC (coût du capital) Avec : CC = r + p r : taux dintérêt de lactif sans risque) p : prime de risque (CAPM)

Le prélèvement Slam (schéma de base) Pour chaque opération de cession dun montant k de titres 1.Imputation dune quote-part t des transferts totaux T de lannée fiscale antérieure t = T [k/K] (K : capitalisation totale de lentreprise) 2.Base taxable : t + pv 3.Prélèvement: P = (t + pv) – s.k

Ce que le Slam nest pas… : Ni une politique fiscale Ni une politique de redistribution Ni une politique de réduction directe des inégalités … et ce quil est : Une action de transformation des structures de la finance Une reconfiguration du rapport actionnaire - managers - salariés

La base du seuil Slam : Le taux dintérêt (de lactif sans risque) Et si les taux dintérêt montent ? Une base conventionnelle : Non pas le taux dintérêt effectif… … mais un taux dintérêt « normatif » (ex: pseudo règle dor)

Traitements des transactions CT/LT Transactions CT (intra-annuelles) - Imputation à toutes les transactions intra-annuelles de leur quote-part t de transferts (quils aient été perçus ou non) - Désincitations aux allers-retours courts -Allongement de lhorizon temporel Transactions LT -Seuil Slam s construit à partir dun taux dintérêt (annuel) -Conversion du TSR brut en taux annualisé

Les seuils Slam Pas une toise unique : Seuil Slam différencié par entreprise (prime de risque spécifique, CAPM) Extrapolation aux entreprises non cotées Par secteur Sur la base de lentreprise cotée de taille min Correction par des paramètres de taille

Slam et Private Equity Extension du Slam au hors-cote Application impérative à la Priv. Eq. Modifications des composantes de T Plus de buy-back Inclusion au titre de T du service de la dette dacquisition Base dimposition Slam du fond de Priv Eq : Cash extrait pour le remboursement Transferts divers Dividendes Plus value de débouclage du LBO

La portée réelle du Slam Limitée au CAC 40 ou aux entreprises cotées ? Lexigence de rentabilité financière : une pression à la baisse continuelle des coûts… … transmise dans tout le tissu industriel le long des chaînes de sous-traitance Au-delà du périmètre des entreprises cotées, la contrainte concurrentielle prend le relais de la contrainte actionnariale Leffet du Slam dans un système industriel hiérarchisé : soulager la pression actionnariale « en haut » = soulager la pression sur les coûts de haut en bas

Problèmes de taxation Le pb des investisseurs non-résidents Un système de « retenue à la source » Opérée auprès des brokers (entités de droit français)

Les problèmes du « Slam dans un seul pays »

Fuite des capitaux ? Peut-être… so what ? La contribution nette des marchés daction au financement des entreprises (CNF) CNF = EN – DV – BB 0, voire 0 ! La Bourse dispensable Mettre en question le « rendement institutionnel » de la Bourse Deux mesures du rendt. inst. de la Bourse CNF / Liquidités investies CNF / Vol. total des transactions

Fuite des entreprises ? Par OPA étrangère Par transfert du siège Par délocalisation Par délistage de France, relistage sur une place étrangère

La menace de lOPA Slam baisse du cours risque dOPA Lentreprise rachetée devient filiale mais reste de droit français Application du Slam à toutes les remontées de cash (dividendes, Prix de cessions): retenus à la source (la filiale en France) Lacquisition désincitée : mauvais investissement financier !

Le problème de lOPA étrangère Découragée comme investissement financier… … mais pas comme acquisition de complémentarités (industrielles, technologiques, commerciales)

Le transfert de siège Tant que seul le siège bouge cas précédent

Délocalisations Le Slam va-t-il les accélérer ? Les délocalisations sont surtout encouragées par la recherche de rentabilité sans limite !! 1er cas : établissements à avantage compétitif localisé (environnement recherche, compétence MŒ...) : peu délocalisables (avec ou sans Slam) 2ème cas : établissements potentiellement délocalisables Avec Slam et stratégie active de fuite de lentreprise : risque maintenu Sans Slam : même chose ! Sous contrainte actionnariale, tout ce qui est délocalisable sera délocalisé Au pire (i.e. dans le cas dune stratégie active de fuite) : relative neutralité du Slam sur les délocalisations

Contre les stratégies de fuite Lintérêt objectif du capital industriel au Slam Allègement de la contrainte actionnariale Extension du périmètre des investissements envisageables Et lintérêt objectif du capitaliste industriel ? Le réaligner sur celui du capital industriel ! Dépouiller le capitaliste industriel de son penchant actionnarial Neutraliser leffet stock-options Le Slam sapplique aussi aux stock-options !