1 Perspectives Économiques et financières 2009 Le club canadien de Toronto Le 20 janvier 2009 Stéfane Marion Économiste et stratège en chef

2 Une crise du crédit à l’échelle planétaire Comment en sommes-nous arrivés là?

3 Recherche économique FBN, Réserve fédérale Une bulle immobilière créée par des hypothèques exotiques Prix des maisons existantes/revenu familial moyen Amortissements négatifs Paiement d’intérêts seulement % des nouveaux prêts financées par prêts dits exotiques ratio Mean ( ) +1 stdev -1 stdev

4 4 Propagation des risques via la titrisation de Wall Street $ milliards Réserve fédérale % du pib (variation trimestrielle) Processus de réintermédiation Hypothèques titrisées

5 Place à la ré-intermédiation financière Pour survivre, une institution financière doit avoir une base de dépôt stable et un accès permanent à la banque centrale

666 Sous le radar: Les banques d’affaires US et les “hedge funds” Actifs de la FED vs les 5 prinicpales banques d’affaires ToP 5 U.S. brokers Actifs de la FED $ milliards Fonds de couverture (Hedge funds): Actifs sous gestion Économie et Stratégie FBN (données de Datastream et Bloomberg)

7 Impacts à plus long terme Au delà d’un changement des règles du jeu par les autorités règlementaires, l’accès au marché des capitaux pour les entreprises pourraient être plus difficile pendant un bon moment et le coût du capital demeuré plus élevé

8 Éclatement de la crise du crédit: Implications sur la politique monétaire Le recours traditionnel aux baisses de taux ne fonctionne pas

99 S&P 500 : Troisième marché le plus baissier de l’histoire Reculs d’au moins 20% depuis 1914 Économie et Stratégie FBN (données de Datastream) Pourcentage de baisse du pic au creux

10 On doit s’attaquer à la courroie de transmission Taux interbancaire (LIBOR 3 mois) et Fed funds % Fed funds Libor 3 mois

11 E.U: Comment la crise se compare-t-elle à celles passées? Pertes estimées du système financier mondial 15% du PIB du Japon 35% of PIB de l’Asie du Sud-est Environ 5-8% du PIB É.-U.* * En supposant que les institutions financières américaines supportent la moitié des pertes, FMI (Octobre 2008) 3% du PIB É.-U.

12 É.U.: Les autorités à la rescousse avec des interventions non-traditionnelles Le 12 décembre 2007, la Fed introduit les prises en pension à plus d`un jour (Term Auction Facility ). Le 11 mars 2008, mises à jour des conditions régissant les prêts de titres de la Fed, jusqu`à $ 200 million de titres du Trésor seront disponibles. Les titres de Fannie Mae et Freddie Mac ainsi que les titres cotés AAA adossées à des hypothèques seront acceptés en collatéral. Le 16 mars, la Fed étend son rôle de préteur de dernier recours en acceptant d`offrir des facilités de financement aux négociants principaux (primary dealers). Le 7 septembre, le Secrétaire au Trésor Henry Paulson annonce que Fannie Mae et Freddie Mac sont mis en tutelle. Le 17 septembre, la Réserve fédérale américaine acquiert 80 % du capital de l'assureur AIG pour éviter sa mise en faillite L'administration Bush annonce le plan Paulson, qui rappelle le RTC du début des années 90. On envisage de racheter 700 milliards de dollars américains de créances douteuses des institutions financières afin d'enrayer la crise financière

13 Éclatement de la crise du crédit: Implications sur la situation économique

14 FMI (Perspectives économiques mondiales, octobre 2008) Une récession plus dure que d’habitude Perte de production médiane cumulée en période de récession (17 pays) Durée moyenne des récessions (17 pays) … et plus longues Difficultés financières avant Pas de difficultés financières avant Les récessions précédées de difficultés financières ont tendance à être plus profondes … Pas de difficultés financières avant Difficultés financières avant Mois % du PIB

Économie et Stratégie FBN (données du NBER) États-Unis : La deuxième par sa durée en 80 ans ? Durée des récessions américaines depuis 1929 Mois Moyenne : 10 mois Prévision

16 Pourquoi pas la dépression?

Épisode actuel : en baisse de 46% Années 1930 : en baisse de 85% Point culminant du marché boursier (PCMB)* = 100 Les actions sur une pente savonneuse… Repli de l’indice S&P 500 depuis son sommet : les années 1930 et aujourd’hui * Septembre 1929, octobre 2007 Économie et stratégie FBN

18 … et des différentiels de taux astronomiques Taux des obligations de sociétés cotées Baa par Moody’s moins le taux des obligations du Trésor américain de 10 ans Points de base Économie et stratégie FBN (données de la Réserve fédérale et du NBER) Récessions américaines en gris

19 A quoi ressemble une dépression? Performance de l’économie suivant les hauts de marché * 1929Q3, 1973Q2, 1980Q4 and 2007Q4 NBF Economy & Strategy, NBER : en baisse de 33% 1973 Cycle actuel Trimestres depuis le sommet

20 Années 1930 : Les faillites de banques ont semé le chaos Dépôt des banques en faillite en pourcentage du PIB NBER 3.2% du PIB Création de la FDIC, 1934

La banque centrale ne reste pas inactive Variation de la base monétaire Économie et Stratégie FBN (données : Réserve fédérale de St-Louis) % a/a

Jusqu’à 1936, les prix demeuraient inférieurs à leur niveau d’il y a 20 ans! Épisode actuel : en baisse de 18% Après 1926 : en baisse de 30% 7 ans avant le point culminant des prix immobiliers* = 100 Prix de l’immobilier résidentiel Maisons existantes * 1925, 2006 Robert Shiller “Irrational Exuberance”, Princeton University Press for the years 1919 to 1936 Standard and Poors for the years 1999 to 2008

23 Prêts hypothécaires en souffrance Pourcentage de prêts en souffrance de 30 jours ou plus R.J. Saulnier, « Urban Mortage lending by Life Insurance Companies », NBER, p. 80 J.P. Herzog et J.S. Early « Home Mortgage Delinquency and Foreclosures », NBER, p.30 Mortgage Banker’s Association % Un tiers des prêts hypothécaires étaient en souffrance au début des années 1930 comparativement à 7.5% aujourd’hui.

24 Crédit à la consommation Encours total du crédit à la consommation Épisode actuel : en hausse de 3% Mois après le PCMB Après 1929 : en baisse de 50% * Septembre 1929, octobre 2007 Économie et stratégie FBN (données du NBER et de la Réserve fédérale)

25 Bénéfices avant impôt Sur la base des comptes nationaux * 1929t3, 2000T1, 2007T4 Économie et stratégie FBN (données du NBER et du BEA) Après 2000 : en baisse de 20% Trimestres après le PCMB Après 1929 : pas de bénéfices! Épisode actuel : en baisse de 8%

Récession actuelle Mois suivant le point culminant de l ’ emploi Économie et Stratégie FBN (données BLS : Global insight) Pertes d’emplois : Comparaison des récessions Pertes d’emplois salariés au cours des cinq dernières récessions Indice, point culminant de l ’ emploi =

27 Taux de chômage Récessions américaines en gris % Économie et stratégie FBN, NBER, BLS

Contrairement aux années 30, l’État est plus présent Dépenses du gouvernement fédéral américain en % du PIB % Économie et stratégie FBN (données via OMB)

Le déficit budgétaire dépassera 7% du PIB en 2009 Équilibre budgétaire de l’État fédéral en pourcentage du PIB Économie et stratégie FBN Pourcentage du PIB Le Président Eisenhower annonce le réseau d’autoroutes inter-États (Interstate)

Crise financière : Comparaison avec divers antécédents Épisodes de difficultés financières majeures et de contraction économique Économie et Stratégie FBN, FMI (données de Datastream) Mois Nombre de mois du pic au creux Baisse du pic au creux %

États-Unis Pas de reprise imminente, mais quelques signes encourageants…qui vont éventuellement porter fruit

Économie et stratégie FBN (données via Global Insight and EIA) Un soulagement significatif pour les ménages américains Facture énergétique des dépenses en essence Milliards de dollars Un stimulant de 1.5 p.p. au revenu disponible

Un autre refinancement à la rescousse ? Économie et stratégie FBN (data via Global Insight and Federal Reserve) Demandes de refinancement hypothécaire et taux hypothécaire fixe à 30 ans Indice % Taux hypothécaire (droite) Demandes de refinancement (gauche)

À ne pas ignorer: les tendances démographiques % Croissance annuelle de la population de 2008 à 2011 millions Économie et stratégie FBN, Census Bureau, Datastream Mises en chantier et taux tendanciel de formation des ménages Mises en chantier Taux tendanciel

* Paiement mensuel du principal et des intérêts après un versement de 20% sur le prix médian Économie et stratégie FBN (Université du Michigan et BLS) É.U.: Acheter ou louer ? L’écart s’est complètement refermé ! $ Coûts mensuels du logement: posséder* vs. louer … alors que les coûts de devenir propriétaire continuent de diminuer par rapport à la location La confiance dans le secteur du logement s’améliore … Indice des conditions d’achat d’une maison (sondage de la confiance du Michigan) indice Janvier Locataire Propriétaire

36 Économie américaine: Conclusion Les actions musclées des autorités monétaires et politiques ainsi que la baisse en cours du prix du pétrole feront en sorte qu’une dépression du type des années 30 sera évitée

37 Économie mondiale: Pire performance en une génération

Monde : Les prix des produits de base resteront faibles Indicateurs économiques avancés : OCDE et BRIC * var. sur 12 mois (%) * Créé par nous, pondération : Chine 52%, Inde 21%, Russie 14%, Brésil 13% Économie et Stratégie FBN (données de l’OCDE : Datastream) OCDE BRIC

Baisse sans précédent des prix des produits de base Variation de l’indice CRB Var. sur 6 mois (%) Économie et Stratégie FBN (données CRB : Global Insight)

Moyenne 1970 – sera l’année la plus léthargique depuis une génération Croissance du PIB réel Économie et Stratégie FBN (données historiques : FMI)

Monde : Faiblesse record des taux d’intérêt Taux directeurs mondiaux et inflation selon l’IPC sur 12 mois du G-7 % *Taux directeurs pondérés des États-Unis, du Canada, de la zone euro, du Japon et du R.-U. Économie et Stratégie FBN (données : Datastream) Taux directeur Inflation selon l’IPC

Chine : Pékin essaie de stimuler la demande intérieure Croissance de l’agrégat M2 de la masse monétaire % a/a Économie et Stratégie FBN (données : Datastream)

43 Économie canadienne : Le Canada reste pour l’instant mieux positionné que son voisin du sud

44 Le bilan des ménages canadiens demeurent bon Dettes des ménages en pourcentage de la valeur nette : Canada et États-Unis % Économie et Stratégie FBN (données de Statistique Canada par Global Insight)

Le marché immobilier résidentiel reste résistant Indice de revente de maisons existantes : Canada (6 villes) – États-Unis (10 villes) Une description complète de la méthode et présentée sur le site Indice de prix de maisons Teranet–Banque Nationale MC, Standard & Poors % a/a (S&P/Case-Shiller) (Teranet Banque Nationale)*

Taux de délinquence dans le marché résidentiel Hypothèques en souffrance de plus de 90 jours % Économie et Stratégie FBN

Le secteur des services embauche encore Croissance de l’emploi dans les industries productrices de services : Canada et États-Unis % a/a Zones ombrées : récessions américaines Économie et Stratégie FBN (données BLS et Statistique Canada : Global Insight)

La Banque du Canada supporte l’économie cette fois-ci Taux directeur de la Fed et de la Banque du Canada en valeur réelle Économie et stratégie FBN, Global Insight %

La Banque du Canada supporte l’économie cette fois-ci Croissance du bilan de la banque du Canada Économie et stratégie FBN, Global Insight % (a/a)

50 Le secteur bancaire le plus sain au monde Indice de solvabilité : de 1 (insolvable) à 7 (sain avec bilan solide) Indice de solvabilité du secteur bancaire – G7 plus Suisse Ratio actif total/ fonds propres réglementaires (deuxième trimestre 2008) Pour la solvabilité, les banques du Canada se classent premières… …en partie grâce à des ratios d’endettement parmi les moins élevés Europe34 É.-U. Banques d’inv. 28 R.-U.27 Canada18 World Economic Forum

Économie et stratégie FBN, Global Insight Une hausse assez modérée du taux de chômage est prévue Taux de chômage canadien, historique et prévu % p.p.+ 6 p.p p.p. Cible FBN : autour de 8% Zones ombrées = récessions canadiennes

Écart record entre l’Ontario et le reste du Canada Taux de chômage : Ontario et reste du Canada % Reste du Canada Ontario Économie et Stratégie FBN (données : Statistique Canada)

NBF Economy & Strategy (data via OECD) Canada: Une marge de manoeuvre considérable Dette nette de toutes les administrations publiques en % du PIB % Canada É.U. Japon

54 USD/CAD Bonne nouvelle: Le Canada a un taux de change flexible!!! Index (log scale) CAD (gauche) CRB (droite)

55 Marché des capitaux De l’espoir à l’horizon?

56 Des actions qui deviennent mieux évaluées Ratio des cours aux bénéfices des 12 mois à venir, S&P 500 et S&P/TSX Économie et Stratégie FBN (données de Datastream) Ratio

57 Économie et Stratégie FBN (données de Datastream) Les actions au plus bas aux 2/3 de la durée des récessions Jours

Marché du crédit: Signes encourageants Taux sur les obligations BAA Économie et Stratégie FBN (données de Datastream) Ratio

59 Sommaire – Perspectives 2009 International : –Premier ralentissement synchronisé en 7 ans; –Les pays émergents souffriront du ralentissement de l'OCDE; É.-U./Canada: –Première récession de consommation depuis 1991; –Le déficit commercial américain devrait diminuer de moitié au cours des 2 prochaines années! ! –Une politique monétaire accommodante pour un bon moment avec une courbe de rendement accentuée –Une récession de deux à trois trimestres au Canada; Marchés des capitaux –Une volatilité devant demeurer, mais un potentiel baisser moindre; –Un marché boursier canadien devant sous-performer le marché US; –Des règles du jeu plus sévères pour le secteur financier; –Un accès aux capitaux plus difficile pour un bon moment et une reprise économique moins flamboyante que par le passé.