Consultant en Finance de Marché et Gestion d’Actif. Titrisation  Comme outil de financement et de transfert de risque de crédit Abdelfattah ROCHDI  Consultant en Finance de Marché et Gestion d’Actif. abdelfattah.rochdi@yahoo.fr

Programme 1. Introduction 2. Les origines de la titrisation 3. Le montage d’une opération de titrisation classique Les acteurs d’une opération de titrisation Les titres issus de la titrisation La protection des investisseurs contre le risque de défaillance : techniques utilisées Titrisation et dérivés de crédits Subprime – Crise de subprime Titrisation: Etudes de cas Titrisation: Avantages / Inconvénients

La titrisation - Pour de plus amples détails, voir les sites webs suivants: 3 3

Introduction Titrisation Le terme « Titrisation » est apparu en France à la fin des années quatre-vingt. Il vise une opération qui consiste à transformer une créance en titre : Un élément d’actif constitué par une créance, est cédé à une entité qui finance l’acquisition en émettant des titres sur un marché : Déconsolidation de l’actif en titre financier.

Introduction (suite) Titrisation Technique importée des Etats-Unis: « securitization » Initialement, a été utilisée par les établissements de crédit dans le but de refinancer leurs encours: c-a-d transformer en titres négociables des prêts à la clientèle.

Les Origines de la titrisation La titrisation: Un Mécanisme Américain Rappel Historique: Un mécanisme qui s’est mis en place dans la années 1960. Dès sa création, la titrisation a connu un fort développement aux Etats-Unis : Utilisation des méthodes diversifiées.

Les Origines de la titrisation La titrisation: Un Mécanisme Américain Rappel Historique: But : Relancer le financement de l’immobilier résidentiel qui se révélait inadapté en raison du niveau élevé des taux d’intérêt.

Les Origines de la titrisation La titrisation: Un Mécanisme Américain Les méthodes de titrisation aux Etats-Unis: Le pass-through Le pay-through Le collateralized mortgage obligation : CMO

- a été crée par l’agence fédérale GNMA en 1970 Objectif: Les Origines de la titrisation La titrisation: Un Mécanisme Américain Les méthodes de titrisation aux Etats-Unis: Le pass-through - a été crée par l’agence fédérale GNMA en 1970 Objectif: - Protéger les prêteurs contre les remboursements anticipés. Principe: - Rassembler les créances hypothécaires dans un portefeuille et à transférer les flux financiers aux titres émis via un TRUST. - Les titres reçoivent un remboursement en capital et aléatoire, au gré des paiements anticipés des débiteurs. - Si les taux baissent, les souscripteurs seront ainsi soumis au risque de la baisse des taux.

Les Origines de la titrisation La titrisation: Un Mécanisme Américain Les méthodes de titrisation aux Etats-Unis: Le pay-through - Apparition en 1975 - Opération plus complexe que la première - Consiste à émettre des MBB (Mortage- backed- bonds) : démembrer puis recomposer les flux de remboursement+ création d’un portefeuille de créances ( collateral ) utilisé que pour le paiement des obligations. - afin de permettre à certains émetteurs de conserver les créances dans leur bilan tout en se refinançant.

Le Collateralized Mortgage Obligation ( CMO ) Les Origines de la titrisation La titrisation: Un Mécanisme Américain Les méthodes de titrisation aux Etats-Unis: Le Collateralized Mortgage Obligation ( CMO ) a été créé en 1983 par la Federal Home Loan Mortgage Corporation But: Attirer de nouveaux investisseurs, en particulier les compagnies d’assurances et les caisses de retraites. Intérêt de cette technique: adosser à un lot de créances plusieurs tranches de titres de maturités différentes. CMO = Pay-through à plusieurs tranches de maturités différentes. Tranche A: la durée de vie moyenne est comprise entre 2 et 5 ans Tranche B: la durée de vie moyenne est comprise entre 4 et 7 ans Tranche C: la durée de vie moyenne est comprise entre 7 et 10 ans

Qu’est ce que la Titrisation ? La titrisation est une technique de financement des entreprises qui consiste à utiliser un actif financier de l’entreprise pour garantir une émission de titre sur les marchés de capitaux.

Titrisation ? Exemple: Un constructeur industriel de qualité de crédit moyenne ayant du mal à se refinancer auprès des banques. - Ce constructeur a vendu des biens d’équipement à des clients de très bonne qualité. - L’idée de la titrisation consiste à structurer un financement qui serait adossé aux encours de créances à recevoir des clients de très bonne qualité. - Ainsi le remboursement du financement ne dépendrait plus du crédit du constructeur, mais uniquement de la capacité de ces clients à payer leurs créances.

Le montage d’une opération de titrisation classique

Les acteurs de la titrisation Les intervenants Le cédant La société de Gestion SPV / FCC Le dépositaire Le mandataire au recouvrement L’arrangeur L’agence de notation Les commissaires aux comptes Les orgagnes de tutelles

Les acteurs de la titrisation Les intervenants Le cédant : - Etablissement à l’origine de la cession des actifs

Les acteurs de la titrisation Les intervenants SPV : FCC SPV (Special Purpose Vehicle ) FCC: Le fonds commun de créances - Copropriété qui appartient à la catégorie des organismes de placements collectifs. - Instrument de gestion de Bilan des établissements de crédits et des entreprises - Aide à leur refinancement et à l’amélioration durable de la structure de leur bilan.

Les acteurs de la titrisation Les intervenants La société de Gestion : - Représente le fonds vis-à-vis des tiers et qui défend les intérêts des porteurs de parts. - Chargée de l’administration du FCC - Suit l’émission, le placement des parts et calcule leurs montants. - Dresse, périodiquement, un rapport pour chacun des fonds qu’elle gère ( Rôle d’informations pour les porteurs de parts )

Les acteurs de la titrisation Les intervenants Le dépositaire : - Contrôle les décisons de la société de Gestion. - Reçoit en dépôt, les titres de créances et la trésorerie )

Les acteurs de la titrisation Les intervenants Le mandataire au recouvrement : - Gère les créances vis-à-vis des débiteurs

Les acteurs de la titrisation Les intervenants L’arrangeur : - Représenté par une équipe de spécialistes de l’ingénierie financière, qui structure le fonds en analysant l’actif.

Les acteurs de la titrisation Les intervenants L’agence de notation : - Note les parts émises au passif du fonds

Les acteurs de la titrisation Les intervenants Le commissaire aux compte : Entérinenent les schémas comptables de l’opération de titrisation Audite la gestion des créances Examine la régularité et la légalité du foctionnement du FCC

Les acteurs de la titrisation Les intervenants Les orgagnes de tutelles : - Contrôle le mécanisme général

Les acteurs d’une opération de titrisation

Les titres issus de la titrisation ? Titres proposés au marchés Conduits : S’ils sont court terms - ABCP Term Deals : S’ils sont de la forme d’une obligation longue. - MBS et ABS

Les titres issus de la titrisation ? Titres proposés au marchés Conduits : Se refinancent très majoritairement par émission de papier commercial : - ABCP : Asset Backed Commercial Paper

Les titres issus de la titrisation ? Titres proposés au marchés Terms Deals : - MBS : Mortgage Backed Securities: - ABS: Tous les terms deals qui ne sont pas des MBS.

Les titres issus de la titrisation ? Titres proposés au marchés Terms Deals : - MBS : Mortgage Backed Securities: Terms deals dont les actifs sous-jacents sont constitués de prêts hypothécaires (Mortgage). - MBS sont généralement à taux fixe - Leur risque est principalement lié aux remboursements anticipés des prêts hypothécaires sous-jacent.

Les titres issus de la titrisation ? Titres proposés au marchés Terms Deals : - ABS: Tous les term deals qui ne sont pas des MBS. A l’inverse des MBS, les ABS sont majoritairement à taux flottant et comporte principalement un risque de crédit.

Les titres issus de la titrisation. Qu’est ce qu’un ABS Les titres issus de la titrisation ? Qu’est ce qu’un ABS ? Asset Backed Securities (ABS) Un ABS signifie littéralement “ Titres garantis par des actifs” Instruments qui utilisent la technique de titrisation Les ABS représentent l’un des segments des marchés des capitaux en plus fort développement depuis 1996 (USA) et se développent en dehors des Etats Unis.

La protection des investisseurs contre le risque de défaillance La titrisation doit apporter un certain nombre de garanties aux investisseurs tant à l’émission que sur le marché. Identifier la nature des risques + techniques de protection qui peuvent être utilisées.

La protection des investisseurs contre le risque de défaillance La nature des risques Les risques portent sur : - Les intervenants Ou - Sur le portefeuille de créances.

La protection des investisseurs contre le risque de défaillance Les risques liés aux intervenants La défaillance d’un intervenant est un danger réel. Le cumul des fonctions est source de confusion. Ces éléments ont parfois pour conséquence de perturber les flux financiers: inconvénient non négligeable.

La protection des investisseurs contre le risque de défaillance Les risques spécifiques du portefeuille de créances. Le risque de remboursement anticipé. Le risque de défaillance du débiteur.

La protection des investisseurs contre le risque de défaillance Les couvertures de risques: Les garanties Le mécanisme des garanties constitue l’élément central de la note qui est arrêté par l’agence de raiting. Etablissement cédant: Arbitrer entre diverses formes de garanties. Ces garanties sont exigés par l’arrangeur en contrepartie de l’octroie d’une note maximale par l’agence de notation.

La protection des investisseurs contre le risque de défaillance Les couvertures de risques: Les garanties La notation des parts du FCC dépend de l’analyse du portefeuille d’actifs auquel ces titres sont adossés. Divers procédés sont envisagebles: - La garantie par l’établissement cédant - L’utilisation de : compte de liquidité, fonds de réserve, des techniques de surdimensionnement et de subordination

La protection des investisseurs contre le risque de défaillance Les couvertures de risques: Les garanties Les mécanismes financiers de garanties internes La garantie par l’établissement cédant: Ses propres actifs: En cas de défaillance de l’emprunteur, la société de gestion liquide les actifs de la garantie, pour assurer le remboursement des investisseurs.

L’utilisation de compte de liquidité: La protection des investisseurs contre le risque de défaillance Les couvertures de risques: Les garanties Les mécanismes financiers de garanties internes L’utilisation de compte de liquidité: - Tout retard par rapport aux échéances prévues peut être compensé par les dépôts effectués sur le compte de liquidité.

L’utilisation du fonds de réserve: La protection des investisseurs contre le risque de défaillance Les couvertures de risques: Les garanties Les mécanismes financiers de garanties internes L’utilisation du fonds de réserve: Un mécanizme de réhaussement de crédit contitué par le FCC grâce à l’accumulation de la marge d’intérêt qu’il dégage. La marge = taux moyen sur les créances – taux offert aux porteurs de parts Peut être utilisée comme une couverture de crédit et portée sur un fonds de réserve.

L’utilisation des techniques de surdimensionnement: La protection des investisseurs contre le risque de défaillance Les couvertures de risques: Les garanties Les mécanismes financiers de garanties internes L’utilisation des techniques de surdimensionnement: - Le surdimensionnement (over collateralisation) prévient le risque de défaillance de l’établissement de crédit qui cède un montant nominal de créances supérieur aux financement apportés par les souscripteurs de part de FCC. - Exemple: L’établissement de crédit cède, par exemple, 1000 de créances et obtient en contrepartie 900 de disponibilités du FCC, car ce dernier émet pour 900 de parts. La différence est une garantie en cas de défaillance sur les créances cédées.

L’utilisation des techniques de subordination: La protection des investisseurs contre le risque de défaillance Les couvertures de risques: Les garanties Les mécanismes financiers de garanties internes L’utilisation des techniques de subordination: - Le FCC émet des parts (prioritaires ou Senior) et des parts (subordonnées ou Junior) en complément. - Les parts Senior ne supportent que le risque de remboursement anticipé. - Les parts Junior supportent le risque de remboursement anticipé et le risque de défaillance.

Le contrôle de l’opération de titrisation par l’autorité des marchés financiers AMF. AMF: contrôle le mécanisme général

Le contrôle de l’opération de titrisation par le Commissaire aux comptes Commissaire aux comptes: examine la régularité et la légalité du foctionnement du FCC.

Le contrôle de l’opération de titrisation par l’Agence de notation Agence de notation: apprécie la qualité des parts émises.

Titrisation et dérivés de Crédits Les dérivés de crédit sont apparus aux Etat-Unis au début des années 1990 Progression mondiale impressionnante, un marché qui s’est développé très rapidement. Il ne s’agit pas de déconsolider et de refinancer un portefeuille d’actifs que de transférer le risque de crédit de ce portefeuille à un tiers. Le marché des dérivés de crédit est animé principalement par les établissements de crédit qui utilisent les dérivés de crédits comme instruments de couverture de leur portefeuille.

Titrisation et dérivés de Crédits Définition et rôle des dérivés de crédits Qu’est ce qu’un dérivé de crédit ? - Un dérivé de crédit est un produit dérivé dont le sous - jacent est un actif de typé crédit. - Instrument qui permet de transférer de manière synthétique ou non, par un contrat passé entre deux contreparties, tout ou une partie du risque de crédit.

Titrisation et dérivés de Crédits Définition et rôle des dérivés de crédits Qu’est ce qu’un dérivé de crédit ? - SPV est créé: permettre le transfert de risque de crédit au marché des capitaux: ( il émet des titres de créances ou des titres obligataires et le produit de l’émission est investi pour acquérir des titres obligataires d’Etat ou de très bonne qualité, en collatéral du dérivé de crédit qu’il a vendu à l’acheteur de protection.

Titrisation et dérivés de Crédits Définition et rôle des dérivés de crédits Qu’est ce qu’un dérivé de crédit ? (suite) - Le contrat se fait sans céder la propréité de l’actif, c-a-d, la créance reste inscrite au bilan de l’établissement de crédit. - Inversement, l’acquéreur du risque ne supporte pas le coût de financement d’une acquisition de titres et le risque de taux associé à l’acquisition et à la detention de la créance.

Titrisation et dérivés de Crédits Définition et rôle des dérivés de crédits Qu’est ce qu’un dérivé de crédit ? (suite) - Le dérivé de crédit procure une grande souplesse dans la gestion du risque de crédit, tant pour les acheteurs que pour les vendeurs. - L’un des partenaires, l’originateur ou acheteur de protection vend un risque de crédit sur une créance déterminée au vendeur de protection. - Ce dernier, contre réception d’une prime ou intérêt, effectuera unpaiement convenu à l’avance du contrat, si un événement de crédit intervient.

Titrisation et dérivés de Crédits Définition et rôle des dérivés de crédits Utilisation des dérivés de crédit : - Permettent aux banques de divérsifier leur portefeuille de crédit. - Se couvrir contre le risque de contreparties. - Offrent l’opportunité de réduire réellement le risque.

Titrisation et dérivés de Crédits Définition et rôle des dérivés de crédits Evénements de crédit : Défaut de paiement Faillite / restructuration de l’entité de référence Détérioration de la notation.

Titrisation et dérivés de Crédits Définition et rôle des dérivés de crédits Acheteurs de protection : Cherchent une protection contre le risque de crédit Vendeurs de protection : Souhaitent tirer parti des possibilités d’arbitrage qu’offrent les écarts de taux d’intérêts.

Titrisation et dérivés de Crédits Définition et rôle des dérivés de crédits L’originalité des dérivés de crédits: - Ils ne tiennent pas tant dans le transfert de risque, mais dans le fait que le dérivé se négocie séparément de l’actif sous jacent.

Titrisation et dérivés de Crédits Définition et rôle des dérivés de crédits - L’opération de dérivé de crédit consiste techniquement à acheter ou à vendre le risque ou autres actifs en retour d’un paiement d’intérêt (swap) ou d’une prime (option).

Titrisation et dérivés de Crédits Le Risque de crédit Qu’est ce que le risque de crédit ? - Le risque d’encourir des pertes suite à la défaillance d’un emprunteur. - Le plus important des risques encourus par les établissements bancaires.

Titrisation et dérivés de Crédits Le Risque de crédit Qu’est ce que le risque de crédit ? (suites) - Nombreuses faillites : Entre 1984 et 1991, aux Etats-Unis, les caisses d’épargne, trop engagées sur le marché des junks bonds ( obligations pourries émises par les émetteurs don’t le risque de signature est très élevé, de ce fait, elles procurent de hauts rendements) servant à financier des opérations de reprise à fort effet de levier, ont conduit à des pertes équivalentes à 4% du PIB des USA. - Peregrine: La banque d’affaire de Hong-Kong a du fermer ses portes en 1997 suite à la dépréciation d’un financement d’un montant, représentant le ¼ du capital de la banque, avancé à une société indonésienne.

Titrisation et dérivés de Crédits Le Risque de crédit Composants du Risque de Crédit - Le risque de Défaut, de défaillance ou de contrepartie: refus ou incapacité du débiteur de remplir ou d’assurer à temps les obligations contractuelles envers ces créanciers, au titre des intérêts ou du principal de la dette contractée. - Le risque de dégradation de la qualité du crédit. - L’incertitude liée aux taux de recouvrement qu’il est possible d’obtenir sur les titres de dette après la survenance du défaut.

Titrisation et dérivés de Crédits Le Risque de crédit Risque de crédit = Prob ( défaut ) x Montant des engagements sur la contrepartie, ajustée par l’espérance de recouvrement sur les actifs après survenance du défaut.

Les Supports liés à la titrisation Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Les Supports liés à la titrisation CBO Collateralized Bond Obligation CDO Collateralized Debt Obligation ABS Asset Backed Security CLO Collateralized Loan Obligation MBS Mortgage Backed Security ABCP Asset Backed Commercial Paper

Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Unfunded Credit Derivatives Funded Credit Derivatives

Unfunded Credit Derivatives Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Unfunded Credit Derivatives Instruments qui ne donnent lieu pour le vendeur de protection à aucun coût de financement. CDS: Credit Defaul Swap ( le swap sur défaillance) FTD : First To Default

CDS: Credit Default Swap ( le swap sur défaillance) Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Unfunded Credit Derivatives CDS: Credit Default Swap ( le swap sur défaillance) L’acheteur de protection s’engage à verser une prime régulière contre l’engagement de dédommagement pris par le vendeur de protection en cas de survenance d’un événement de crédit ( défaut de paiement, faillite, insolvabilité, réduction de la notation) L’actif de référence est une obligation ou un prêt bancaire. Les CDS constituent le plus grad segment du marché mondial des dérivés de crédit.

CDS: Credit Default Swap ( le swap sur défaillance) Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Unfunded Credit Derivatives CDS: Credit Default Swap ( le swap sur défaillance) Produit d’assurance offrant des paiements à ses détentuers en cas de perte dans leurs portefeuille de crédit. La prime du CDS doit en principe être équivalente au Spread de crédit de l’obligation à fin d’éviter tout comportement d’arbitrage ( dans le marché des CDS, il n’t a pas toujours cette égalité). Le Spread du CDS est la différence ente la marge de la créance et celle de financement.

CDS: Credit Default Swap (Le swap sur défaillance) Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Unfunded Credit Derivatives CDS: Credit Default Swap (Le swap sur défaillance) Prime périodique 0 Si pas d’événement de crédit Valeur du Nominal – Valeur de recouvrement Si événement de crédit Etablissement Acheteur de Protection Etablissement Vendeur de Protection Créance sur l’entité de référence

CDS: Credit Default Swap ( le swap sur défaillance) Caractèristiques: Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Unfunded Credit Derivatives CDS: Credit Default Swap ( le swap sur défaillance) Caractèristiques: Maturité Entité de réfrence Notionnel Devise Fréquence: Trimestrielle… Evénement de crédit. Spread ( S = C - P )

Spread du CDS: Spread = S = C – P Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Unfunded Credit Derivatives Spread du CDS: Spread = S = C – P AOA  C – P – S = 0 Le spread du CDS est égale à la différence entre la marge de la créance et celle de financement. Le spread est l’écart de taux actuariel dont il faut décaler de façon uniforme et parallèle la courbe de taux Zéro-coupon des emprunts d’Etat. Ecart de taux actuariel entre une obligation émise par une entreprise et un emprunt d’état théorique qui aurait les mêmes flux financiers.

CDS: Credit Default Swap (le swap sur défaillance) Paramètres du CDS: Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Unfunded Credit Derivatives CDS: Credit Default Swap (le swap sur défaillance) Paramètres du CDS: - Une courbe de taux - Un taux de recouvrement - Une probabilité de défaut

Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Unfunded Credit Derivatives FTD: First To Default L’actif de référecne est un panier d’actifs L’acheteur de protection s’engage à verser une prime périodique régulière au vendeur de protection qui pour sa part devra verser un dédommagement en cas de première survenance d’un événement de crédit sur l’un des actifs d’un panier de référence. La garantie fonctionne au premier défaut de paiement d’un des actifs et, de fait, le remboursement met fin au contrat.

Acheteur de Protection Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Unfunded Credit Derivatives FTD: First To Default Prime périodique 0 si pas d’événement de crédit ( Valeur du Nominal – Valeur de recouvrement de la première créance ) subissant un événement de crédit Etablissement Acheteur de Protection Etablissement Vendeur de Protection Panier de Créances

Funded Credit Derivatives Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Funded Credit Derivatives Funded Credit Derivatives Instruments dérivés qui donnent lieu à l’achat de titres ou de créances. Le vendeur de protection achète un titre indexé ou une créance. Ces titres, indexés sur un risque de crédit ( Credit linked notes, CLN) ou indexés sur une créances, sont émis par l’acheteur de protection et on y attache des options sur le risque de défaut de la créance.

Funded Credit Derivatives Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Funded Credit Derivatives Funded Credit Derivatives Combinaison entre le swap sur défaillance et les caractéristiques d’un titre à revenu classique fixe. Acheteur de protection: Emet des titres indexés sur un risque de crédit qui dépendent d’une créance et comprennent des options sur le risque de défaut de cette créance. Vendeur de protection: S’engage contre paiement d’un montant d’intérêt à n’être remboursé, en cas d’événement de crédit sur l’actif sous-jacent du titre, qu’à la valeur de marché du titre après cet événement.

Le dédommagement effectué par le vendeur peut prendre deux formes: Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Funded Credit Derivatives Le dédommagement effectué par le vendeur peut prendre deux formes: Règlement physique : Physical Settlement L’acheteur de protection cède au pair au vendeur de protection la créance en défaut. Règlement en espèces: Cash Settlement Le vendeur de protection verse au co-contractant la différence entre la valeur de marché de la créance en défaut et son pair.

Représentation d’un funded credit derivatives Titrisation et dérivés de Crédits Les différents types de dérivés de crédit Funded Credit Derivatives Représentation d’un funded credit derivatives Montant Principal ( versé à l’émission ) Prime Périodique Recouvrement partiel si défaut Principal si Défaut Etablissement Acheteur de Protection Etablissement Vendeur de Protection Créance sur l’entité de référence

Titrisation et dérivés de Crédits Utilisation du dérivé de crédit en matière de titrisation - Dans une opération de titrisation, un établissement de crédit par exemple cède ses créances à un fond de créances, qui peut à son tour réaliser une opération de dérivé de crédit en cédant le risque qu’il supporte. - Les banque utilisent les dérivés de crédit dans le cadre de la titrisation synthétique pour couvrir leur portefeuille.

Titrisation et dérivés de Crédits Utilisation du dérivé de crédit en matière de titrisation Description du mécanisme de titrisation synthétique Description du mécanisme de titrisation synthétique: - Titirisation classique: Un établissement va céder des actifs à une entité ad hoc ( pa rexemple un FCC ) qui finance cette acquisition par une émission de titres. - Titrisation Syntétique: Il n’y aura pas de cession des actifs mais un transfert des risques de crédit par le biais d’un dérivé de crédit, à un certain nombre de tiers. - La forme la plus courante est le CDO. - Remarque: La protection porte sur un portefeuille de titres et non pas sur une créances isolée.

Titrisation et dérivés de Crédits Utilisation du dérivé de crédit en matière de titrisation Description du mécanisme de titrisation synthétique Description du mécanisme de titrisation synthétique: - Le SPV va émettre plusieurs tranches de titres représentatives du risque. - Ces tranches sont établies selon l’ordre de priorité dans les paiements. - Chaque tranche faisant l’objet du notation. - Le vendeur de protection supportera les premières pertes survenues sur le portefeuille jusqu’à un pourcentage déterminé.

Titrisation et dérivés de Crédits Utilisation du dérivé de crédit en matière de titrisation Description du mécanisme de titrisation synthétique Description du mécanisme de titrisation synthétique: Sécurisation du montage ? - Le SPV investit le produit de l’émission dans des titres sans risques ( Le SPV Collatérise son engagement ). - La structure mise en place est dénomée CDO collateralized debt Obligation - Ce mécanisme permet de décorréler la notation de l’émission de celle du cédant .

Titrisation et dérivés de Crédits Utilisation du dérivé de crédit en matière de titrisation Description du mécanisme de titrisation synthétique Description du mécanisme de titrisation synthétique: Collatéral ? - Les actifs acquis par le CDO, - Ce sont le plus souvent des obligations à haut rendement (high yield bonds) - CDO: les éléments les plus toxiques sur les marchés financiers.

Acheteur de protection Titrisation et dérivés de Crédits Utilisation du dérivé de crédit en matière de titrisation Description du mécanisme de titrisation synthétique Le CDO d’arbitrage: Tranche Senior Transfert Risque – Paiement Prime Emission titres obligataires Tranche Mezanine Versement de fonds Flux finaciers en cas de perte Anuités Acquisition d’OAT ou repos d’obligations Tranche Equity CDS CDO Etablissement de crédit Acheteur de protection SPV Collateral

Exemple: Obligation, dette Titrisation et dérivés de Crédits Utilisation du dérivé de crédit en matière de titrisation CDO : Cash / Synthétique - Le CDO Synthétique permet de ne pas céder un portefeuille de créance mais d’acheter une protection sur ce dernier. - Les CDO Synthétiques recouvrent en réalkité deux catégories: CBOs (pour les obligation) et CLOs ( pour les prêts). CDO Cash Sous-jacent = Produit financé Exemple: Obligation, dette Synthétique Sous-jacent = Produit NON financé Exemple: CDS

Titrisation et dérivés de Crédits Utilisation du dérivé de crédit en matière de titrisation Description du mécanisme de titrisation synthétique CDO : Modélisation 0 < Niveau de pertes < 10%  Branche Equities qui les supporte 10% < Niveau de pertes < 50%  Branches Equities et Mésanine qui les supportent. 50% < Niveau de pertes < 100%  toutes les branche les supportent

Titrisation et dérivés de Crédits Utilisation du dérivé de crédit en matière de titrisation CDO : Cash Flows - Les Cash flows sont liés aux événements de défaut d’un ensemble de produits de dettes (collateral) - Portent essentiellement sur le marché des high yield bonds ( obligations à haut rendement)

Titrisation et dérivés de Crédits Utilisation du dérivé de crédit en matière de titrisation CDO : Synthèse - CDO : Structure permettant le refinancement d’un portefeuille de prêts aux grandes entreprises, en découpant le portefeuille en tranches d’expositions à la sévérité des pertes. - Les Cash flows du CDO sont liés aux événements de défaut d’un ensemble de dettes. Ces produits peuvent êtres des obligations, des CDS …

Titrisation d’Arbitrage / Titrisation Synthétique Synthèse Tirisation : - Opération de refinancement - Le sous-jacent de l’opération est le portefeuille d’actifs. Titrisation d’Arbitrage : - Forme utilisée pour réaliser un arbitrage du marché:  Achat d’un portefeuille, découpage de ce portefeuille en différents niveaux de risques.  Objectif: Rendre le coût de refinancement moins élevé que le prix du portefeuille sous-jacent.

Titrisation d’Arbitrage / Titrisation Synthétique Synthèse  Opération utilisée pour vendre le risque de crédit du portefuille sous-jacent.  Le transfert de risque de crédit est effectué au moyen d’un CDS ou d’un CLN .

SUBPRIME SUBPRIME: - Emprunts plus risqué pour le prêteur pour désigner une certaine forme de crédit hypothécaire. - Meilleur rendement - Le Prime Lending rate1: taux d’intérêt accordé aux emprunteurs jugés les plus faibles. - Avantage / Inconvénient pour le prêteur: Risque minime mais rendement faible.

SUBPRIME CREDIT SUBPRIME: - Accordé à des emprunteurs moins fiables dont on exige en compensation un taux plus élevé. - Pour le prêteur: Risque plus fort mais rendement plus intéressant. - Autre catégorie de crédit: junk2 (pourrie): plus risqué mais rendement meilleur.

SUBPRIME CREDIT SUBPRIME: - Montages sophistiqués avec des taux et des produits financiers complexes ( maintenir des taux bas en début de prêt):  Crédit subprime reste intéressant pour l’Emprunteur: - Pour les créanciers, les prêts subprime : risqués mais sûr et rentables  hausse rapide et continue du prix de l’immobilier. - Si emprunteur ne pouvait pas payer, la revente du bien immobilier permettait au prêteur de récupérer son dû.

SUBPRIME Caractéristiques de ces crédits: - Emprunteurs : ménages de faible revenu, ayant eu des retards ou absences de paiements par le passé. - Un score de crédit pour tout individu - Score = fonction (emploi; chômage, mariage, incidents de paiements, utilisation de découvert,….) 300 < Score < 850 - Prime: catégorie  emprunteur ayant le score > 700 - Subprime: score < 620 - Mid- Prime: catégorie intermédiaire.

SUBPRIME Caractéristiques de ces crédits: - Créanciers: Banques ou organismes de crédits - Les Taux d’intérêts: variables avec toute une palette de modalités. - Les garanties portaient le plus souvent sur le logement (hypothèque)

CRISE DES SUBPRIME Subprime Mortagage Crisis Difficultés rencontrés à partir du début 2007: - Entre 2004 et 2007, la Réserve fédérale des Etats-Unis a relevé son principal taux d’intérêt directeur ( le prtant de 1% 2004 à plus de 5% en 2007) Conséquences: - Les ménages endettés à taux varaibles ont échoué à honorer des échéances mensuelles en forte hausse. - Les prix de l’immobilier ont commencé à chuter dans plusieurs région des Etats-Unis.

CRISE DES SUBPRIME Subprime Mortagage crisis Conséquences: - à partir de 2007 : Le doute sur l’ensemble des véhicules de titrisations des créances.

La titrisation Etudes de cas. 1. Titrisation de créances: - La loi sur la titrisation permet transférer une créance comportant un certain risque de recouvrement à un organisme de titrisation. -

La titrisation Etudes de cas. 2. Titrisation d’un risque: -

La titrisation Etudes de cas. 3. Titrisation d’un portefeuille-titres: -

La titrisation Etudes de cas. 4. Titrisation d’un lien meuble: -

La titrisation Etudes de cas. 5. Tracker: -

La titrisation Etudes de cas. 6. Titrisation d’un bien immobilier: -

La titrisation Etudes de cas. 7. Titrisation d’une activité: -

La titrisation Etudes de cas. 8. Cat Bonds: -

La titrisation Etudes de cas. 9. Titrisation de droits d’auteur: -

La titrisation Avantages / Inconvénients Avantage de la titrisation: - La possibilité de divérsifier les sources de financement par une émission sous une signature différente et bien notée. 103 103