CNAM – 31/01/2007 Keyvan Nilforoushan Aurel NextStage

Programme  Pourquoi le capital-investissement  Les segments du capital-investissement  Structuration des Fonds  Structuration des Sociétés de gestion  Structuration des Investissements  Construire une allocation  Choix des fonds sous-jacents

Private Equity - CIWM

Une part délaissée de l’économie Nombre d’Entreprises 40 du CAC de plus de 1000 salariés4 000 de plus de de plus de de plus de de plus de sans salariés Bourse Capital Investissement Source : INSEE

Une classe d’actif décorrélée Source : EVCA

Amélioration du profil de risque Source : EVCA

Une classe d’actifs compliquée

Private Equity – CIWM

Segmentation du marché Early StageCapital Développement LBO 83% 11% 5.5% 12% 14% 25%6.2% 10.6%8.3% 64% 77% 82% Millions d’euros, source AFIC PWC Nombre restreint de méga- opérations

Définition des segments  Capital Risque : Financement du développement du produit, du marketing initial et de l’atteinte de la rentabilité  Capital développement : Financement de la croissance ou de la recomposition du capital d’une entreprise rentable  LBO : Financement de rachats d’entreprises financées par de la dette

Capital risque – la règle des 3 tiers Allocation initiale Allocation finale Le fonds dépend beaucoup d’un nombre restreint d’investissements « superstar » Outils sophistiqués de protection à la baisse : actions de préférence, ratchet,…

Capital Développement  Le Financement doit aider l’entreprise à améliorer ses fondamentaux  La plus-value ne se fait pas grâce à l’amélioration de conditions de marché mais au financement d’opérations d’investissement  Outils : actions classiques, obligations convertibles

LBO  Le retour sur investissement doit beaucoup à l’impact de l’endettement  Lors du premier LBO, la « rationalisation » joue pour beaucoup : opérations souvent majoritaires  Des managers extérieurs investissent souvent aux cotés du fonds  La sophistication financière est dans le recours à la dette, et dans la structuration des package des managers

Private Equity – CIWM

Le montage LBO Société cibleHolding FCPR (fonds propres) Managers (titres) Banques (dette)

Montage LBO - financement RessourcesEmplois Fonds propres apportés par le fondsTitres de la cible Dette BancaireFrais d’opération Titres de la cible (éventuellement) RessourcesEmplois Dividendes (régime mère fille)Intérêts de l’emprunt Décalage d’imposition (intégration fiscale) Frais de fonctionnement Déficit fiscal Financement de l’opération Financement les années suivantes Le levier fiscal augmente la rentabilité du montage

Le montage LBO diminue le coût du capital et rend ainsi possible des opérations sur des entreprises dont la croissance est moins agressive Montage LBO – Levier Financier  E : fonds propres  D : Dette  V : E + D  Cfp : coût des fonds propres (20 à 30 %)  Cd : coût de la dette (6 à 18 %)  t : taux d'impôt

Montage LBO - Concrétement Sans LBO Investissement du Fonds100 € Prix d’acquisition de la cible100 € Montant de dette0 € Coût total de la dette0 € Prix de cession après 5 ans250 € (200 € + 50 € de tréso nette) Plus-Value pour le fonds150 € Cas d’une cible générant 10 € de FCF par an au moment de l’investissement, et 20 € 5 ans plus tard au moment de la sortie

Montage LBO - Concrétement Avec LBO Investissement du Fonds50 € Prix d’acquisition de la cible100 € Montant de dette50 € Durée de la dette5 ans, amortissable annuellement Taux d’intérêt5 % Coût total de la dette9 € « Abri Fiscal »3 € Prix de cession après 5 ans194 € (200 € - 6 € de tréso nette) Plus-Value pour le fonds144 € Cas d’une cible générant 10 € de FCF par an au moment de l’investissement, et 20 € 5 ans plus tard au moment de la sortie

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Les différentes Structures  SCR Modèle français « historique » Tombe en désuétude  Limited Partnerships Modèle anglo-saxon  FCPR Modèle français

 Investissement sur une durée de 8 à 10 ans  Le fonds est « fermé »:  les investisseurs assurent les financements au départ  Les gains sont distribués sans réinvestissements  Pas de possibilité de sortir avant FCPR

Le FCPR dans son environnement FCPR Investisseurs Equipe de gestion Société de gestion Dépositaire Sociétés du portefeuille ConseilleConserve et contrôle Investissent Investit Rémunére 99% 1% PASSIF ACTIF

Une réalité plus compliquée Cycle de vie d’un FCPR

Pour y voir clair Bilan d’un FCPR

Fiscalité des FCPR Personnes physiquesPersonnes morales  Transparence fiscale  Exonération totale d’imposition sur les plus- values (hors CSG-CRDS)  Condition principale: conservation des parts pendant 5 ans sans toucher de distribution  Quelques autres conditions  Transparence Fiscale  Régime des PVLT (en fonction de la durée de détention des parts)  Dispense de prendre en compte la variation de VL dans l’assiette de l’impôt (si conservation pendant 5 ans au moins)

Deux Fonds Spéciaux : FCPI et FIP  Les deux fonds sont des FCPR particuliers  Fiscalité commune : Réduction d’impôt de 25 % de l’investissement dans la limite de euros investis par produit ( euros pour un couple) Exonération d’impôt sur les plus-values  Condition commune : Conservation des parts pendant 5 ans Autres conditions « marginales »

Des orientations différentes FCPI : un produit orienté capital-risque FIP : un produit sans orientation particulière !  Ratio de 60 % au moins d’entreprises « innovantes », reconnues par Oséo-Anvar  Ratio de 6 % d’amorçage  Ratio de 60 % au moins d’entreprises « régionales », situées dans 3 régions limitrophes  Ratio de 10 % d’entreprises de moins de 5 ans

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Processus d’investissement Screening Très fort taux de rejet initial Rencontre management Etude de l’opportunité, management, marché, perspectives,… Due diligences Réalisation d’audits et surtout de diligences Investissement Réalisation de l’investissement Suivi Poste au conseil et création de valeur Cession Rôle dans la structuration de la cession

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De la théorie à la pratique Eurolist A Marché Libre, Alternext Non coté Evaluation Prix de marché + évaluation Prix de marché Liquidité faible Liquidité Complète Evaluation certaine Evaluation subjective

Juste valeur ?

Valorisation des lignes de participation Coûts d’acquisition : méthode tombant en désuétude Fair Value : méthode recommandée par les associations professionnelles  La ligne reste valorisée à son coût d’acquisition  En cas d’événements défavorables, elle peut subir une décôte  Elle n’est réévaluée qu’en cas de tours de tables ultérieurs  La ligne est revalorisée semestriellement  Les méthodes classiques de valorisation sont admises (comparables, DCF, valeur de liquidation,…)  La méthode des comparables est privilégiée

Private Equity

La classe d’actif comporte un risque certain Le client doit être conscient de l’exposition qu’il prend, et des contraintes qu’il assumera. La pire manière d’investir est de choisir « juste un fonds pour voir » La part allouée au secteur doit être forcément limitée.

Importance du choix du fonds Source : CDC, Patrick Artus

Une diversification nécessaire

Des axes de diversification Source : EVCA

Diversification par millésime Une allocation n’a de sens que si la décision est prise de la construire sur le long terme

Private Equity

Comment choisir ?  100 % des fonds sont dans le premier quartile  Les meilleurs fonds n’ont pas besoin d’investisseurs  Une allocation diversifiée a besoin de beaucoup de fonds, répartis sur tous les segments  La gestion des appels de fonds est compliquée : une allocation effective de X % nécessite une surallocation indéterminée

Résoudre ces difficultés  Commencer petit, mais diversifié  Le capital-risque n’est pas le bon point de départ  Intérêt des fonds émergents notamment avec des équipes reconnues  Réfléchir en termes d’allocation globale  Ne surtout pas rentrer « juste pour un coup »  Fonds de fonds

Performances passées (qui ne préjugent pas...)  Ont-elles été réalisée avec la même équipe  Cette équipe est-elle motivée pour rester  La génération suivante est-elle en place ?  Ont-elles été réalisées avec la même stratégies ? Le même secteurs ?  Ont-elles été réalisées avec la même taille de fonds ?

Processus d’investissement A quel stade est la valeur ?

Les 3 leviers de création de valeur Critères de sélection Levier Financier Levier Opérationnel Création de valeur Levier de marché  Levier financier : impact de la structure de financement (dette)  Levier opérationnel : impact de la croissance des fondamentaux  Levier de marché : impact de la croissance des multiples

Questions / Réponses