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Chapitre 5 Conditions internationales de parité des taux de change.

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1 Chapitre 5 Conditions internationales de parité des taux de change

2 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 6-2 Conditions internationales de parité 2 questions fondamentales que se posent les gestionnaires de multinationales, gestionnaires de portefeuilles internationaux, importateurs et exportateurs : –Quels sont les éléments déterminant des taux de change? –Les variations des taux de change sont-elles prédictibles? Les théories économiques qui lient les taux de change, les prix et les taux dintérêt sont appélés conditions de parité internationales Elles forment la clé de voute de la finance internationale

3 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 6-3 Prix et taux de change Si un produit ou un service peut être vendu sur 2 marchés différents et sil ny a pas de restrictions au commerce ou de coûts de transports du produit, alors le prix du produit devrait être le même sur les 2 marchés. On appelle cela la loi du prix unique.

4 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 6-4 Prix et taux de change Une principe de base dans la théorie économique est quen labsence de frictions (coûts de transport), les prix vont ségaliser sur tous les marchés. La comparaison des prix nécessite alors la conversion dune devise en lautre: P $ x S = P ¥ avec P $ le prix en $, S le taux de change P ¥ le prix en yen.

5 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 6-5 Prix et taux de change Selon lhypothèse précédente on peut en déduire le taux de change compatible avec la parité de pouvoir dachat: S PPP = P ¥ / P $ On peut comparer ce taux de change à celui constaté sur le marché (voir graphique)

6 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 6-6 Cours du dollar par rapport au yen ( )

7 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 6-7 Parité de pouvoir dachat (PPA) et loi du prix unique Si la loi du prix unique sapplique à tous les B&S, la parité de pouvoir dachat peut être déduite de nimporte quel ensemble de biens similaires. En comparant les prix de biens identiques, on peut déterminer le taux de change réel ou taux de change correspondant à la PPA qui prévaudrait si les marchés étaient efficients. Ceci est la version absolue de la théorie de parité de pouvoir dachat (PPA).

8 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 6-8 Parité de pouvoir dachat (PPA) et loi du prix unique La difficulté réside dans le choix des biens à comparer Il faut des biens similaires voire identiques entre pays certains biens standardisés tels que le Hamburger de Mc Donald ont été utilisés pour établir lindice Big Mac (calculé depuis 1986 pat The Economist) Il est calculé pour 120 pays différents et permet de voir en gros les différences de pouvoir dachat des devises ainsi que la sur ou sous-évaluation des devises

9 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 6-9

10 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved PPA relative En levant certaines hypothèse de la théorie absolue de la PPA, on peut obtenir ce quon appelle la version relative de la PPA (PPAR). Lidée de la PPAR est quil nest pas utile de déterminer la valeur aujourdhui du taux de change au comptant mais plutôt que la variation relative des prix entre 2 pays sur une période de temps va déterminer la variation du taux de change sur cette période.

11 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Parité de pouvoir d achat relative

12 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved PPA relative Plus spécifiquement, la PPA relative établit que, si le taux de change entre les devises de 2 pays est initialement à léquilibre, tout changement dans le différentiel dinflation entre ces 2 pays sera compensé dans le long terme par une variation égale mais opposée du taux de change au comptant.

13 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Prix et taux de change Les tests empiriques de la PPA et de la loi du prix unique ont été menés mais ne permettent pas de prouver que la PPA permet de prédire précisément les taux de change futurs 2 conclusions générales de ces tests émergent: –la PPA tient dans le très long terme mais pas sur des périodes de temps courtes –La théorie tient mieux pour les pays avec des taux dinflation relativement élevés et sur des marchés de capitaux peu développés.

14 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Indices de taux de change nominaux et réels Les devises nationales individuelles doivent être évaluées contre les autres devises pour déterminer les pouvoirs dachats relatifs Lobjectif est de découvrir si le taux de change dune nation est sous ou sur évalué par rapport à la PPA La solution du problème passe souvent par le calcul dindices de taux de change tels que le taux de change nominal effectif. Lindice nominal est obtenu en pondérant chaque devise dans lindice par son importance relative en termes de flux de commerce

15 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Indices de taux de change nominaux et réels Lindice réel permet de mesurer limpact de la variation du taux de change par rapport au différentiel dinflation entre un pays et tous ses partenaires; il permet de voir lévolution de la compétitivité du pays. Calcul: TCRE=TCEN P$/Pp où TCRE- taux de change réel du $, TCEN- taux de change effectif nominal, P$=indice de prix US et Pp=indice de prix des partenaires commerciaux des Etats Unis Exemple : taux de change réels du Japon et des Etats Unis

16 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Taux de change effectifs réels (calculs FMI et OCDE) du Japon et des Etats-unis (1995 = 100 ) Source: International Financial Statistics, International Monetary Fund, monthly, 1995=100.

17 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Transfert de la variation: partiel ou total Une des raisons pour lesquelles le taux de change réel va sécarter (temporairement) de la PPA est le retard dans lajustement du cours de la monnaie par rapport au différentiel dinflation. Lorsquun changement survient dans le taux de change, il nest pas toujours reflété à 100% dans les prix des importations et exportations: le degré de répercusion est appelé pass-through. Bien que la PPA implique que toutes les modifications de taux de change sont répercutées par des changements de prix équivalents des partenaires commerciaux, la recherche empirique montre que cette hypothèse nest pas valide. Exemple: un constructeur de voiture peut ajuster ou ne pas ajuster le prix auquel il vend ses voitures dans un pays étranger selon les circonstances Lajustement peut être partiel selon les stratégies des firmes Un des éléments crucial est lélasticité de la demande au prix.

18 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Transfert de la variation: partiel ou total Exemple : exportateur de BMW aux Etats-unis Le taux de change initial : 1$/euro; coût initial de euros Si le taux de change passe à 1.20 $/euro (dépréciation du dollar) Lentreprise a 3 possibilités: –Ne rien changer et vendre à 35000$ (répercussion=0%) BMW va vendre davantage de voitures –Porter le prix à 40000$ : répercusion partielle <100% (71%) –Augnmenter le prix de 20% (répercussion complète) à 42000$ BMW va perdre des clients car les prix ont augmenté mais ce nest peut-être pas dramatique si lélasticité de la demande au prix nest pas trop forte On voit donc que lélasticité de la demande au prix est un paramètre crucial pour determiner dans quelle mesure –la pass-through (répercussion) est total –la PPA est respectée.

19 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Taux dintérêt et taux de change: leffet Fisher La relation de Fisher établit que les taux dintérêt nominaux de chaque pays sont égaux au taux dintérêt réel aumenté du taux dinflation attendue Léquation (en approximation) est donnée par i = r + π avec i = taux dintérêt nominal, r = taux dintérêt réel and π = taux dinflation attendue. Les tests empiriques effectués sur les taux dinflation observés ex-post montrent que leffet Fisher tient pour des titres de létat à maturité faible

20 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Leffet Fisher international La relation entre la variation en pourcentage du taux de change au comptant sur une période de temps et le différentiel de taux dintérêt (maturité correspondante à la période) entre les 2 pays est connue sous le nom deffet Fisher international Prédit que le taux de change au comptant doit varier dun montant équivalent mais en direction opposée à la différence des taux dintérêt.

21 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Effet Fisher international Formellement: S 1 – S 2 avec i $ and i ¥ les taux dintérêt nationaux respectifs and S le taux de change ($/¥) au comptant (cotation indirecte). Idée de leffet Fisher international: les investisseurs doivent être compensés ou pénalisés au niveau du rendement pour les variations anticipées du change. S2S2 x 100 = i $ - i ¥

22 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Taux à terme (voir chap. 4) Le taux à terme est le taux de change prévalant aujourdhui pour une livraison future. Un contrat à terme entre devises spécifie à quel taux une devise étrangère sera vendue ou achetée à une date future spécifique

23 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Calcul du taux à terme Le taux à terme est calculé pour toute maturité en ajustant le taux au comptant par le rapport des taux dintérêt des 2 monnaies sur les marchés internationaux pour les maturités correspondantes Exemple: le taux à 90 jours pour le Franc suisse/US dollar : (F SF /$90)= multiplication du taux au comptant par le rapport entre taux dintérêt Eurosuisse à 90 jours (i SF ) sur le taux eurodollar à 90 jours (i $ ).

24 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Calcul du taux à terme Formule du taux à terme F SF/$ 90 = S SF/$ x [1 + (i SF x 90/360)] [1 + (i $ x 90/360)]

25 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Exemple Exemple: taux à terme à 3 mois avec taux spot de 1,48 FS/$, le taux dintérêt suisse à 3 mois de 4% par an et US de 8% par an (F SF /$90)=1,48 FS/$ (1+(0, /360))/(1+(0, /360))=1,4655FS/$

26 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Prime à terme La prime à terme ou escompte = différence en % annuel entre le taux au comptant et le taux à terme: Exemple:

27 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Prime à terme Signe positif : le franc suisse est vendu à terme avec une prime de 3,96% Il faut 3,96 % de $ de plus pour obtenir dans 90 jours un franc suisse La monnaie avec le taux dintérêt le plus élevé sera vendue avec une décote Illustré par courbes de rendements

28 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Prime à terme et courbes de rendements

29 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved La parité des taux dintérêt La théorie de la Parité des taux dintérêt (PTI) établit un lien entre le marché des changes et les marchés monétaires internationaux Intitulé de la PTI: La différence entre les taux dintérêt de titres de risque et de maturité équivalents doit être égale mais de signe opposé à la prime à terme (escompte du taux à terme) pour la monnaie étrangère, sous réserve des frais de transaction.

30 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved La parité des taux dintérêt On peut calculer: Ou Séquence de placement: on peut soit –investir $ à 8% pendant 3 mois : $ –convertir $ en FS à 1,48FS/$ et investir à 4% sur 3 mois : FS (1,01): FS –Ceci implique F= / =1,4665 FS/$

31 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Arbitrage couvert sur taux dintérêt Les taux au comptant et à terme ne sont cependant pas constamment en situtaion déquilibre tel que décrit par la PTI Dans ce cas, possibilité darbitrage sans risque ou arbitrage couvert. Larbitragiste va exploiter le déséquilibre en investissant dans la devise offrant sur une base couverte le rendement le plus élevé arbitrage couvert sur taux dintérêt Exemple : arbitragiste dHonk Kong sur le YEN/$: profit de 4638$ pour un investissement sans risque de $ Comme tous les arbitragistes recherchent ces possiblités, ceci facilite le retour instantané vers la PTI

32 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Arbitrage couvert sur taux dintérêt

33 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Equilibre entre taux dintérêt et taux de change Illustration graphique des conditions déquilibre entre taux dintérêt et taux de change. Toute situation de déséquilibre (ex : point U) est caractérisée par un point non situé sur la droite de PTI. Néanmoins, toute situation comme U ne peut perdurer car tous les arbitragistes vont mener le même arbitrage sans risque retour à X

34 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved X Equilibre et PTI Percent difference between foreign (¥) and domestic ($) interest rates Percentage premium on foreign currency (¥) U Z Y 4.83

35 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Arbitrage non couvert des taux dintérêt Un autre type darbitrage : arbitrage non couvert Dans ce cas, les investisseurs empruntent dans les pays les devises à taux dintérêt relativement bas et convertissent dans des devises à taux dintérêt élevés La transaction est non couverte au sens où linvestisseur ne procède pas à une vente à terme mais accepte le risque de change et reste non couvert: échange au comptant de la devise à la fin de la période.

36 6-36 Figure 4.7 : arbitrage non couvert YEN/$ Investisseur emprunte en Yen à 0.40% par an 360 days Marché monétaire en yen Marché monétaire en US dollar ¥ 10,000,000¥ 10,040,000 Rembourse ¥ 10,500,000 Touche ¥ 460,000 Gain S =¥ /$ $ 83,333,333$ 87,500,000 S 360 = ¥ /$ x 1.05 x StartEnd Investit en dollars à 5.00% par an In the yen carry trade, the investor borrows Japanese yen at relatively low interest rates, converts the proceeds to another currency such as the U.S. dollar where the funds are invested at a higher interest rate for a term. At the end of the period, the investor exchanges the dollars back to yen to repay the loan, pocketing the difference as arbitrage profit. If the spot rate at the end of the period is roughly the same as at the start, or the yen has fallen in value against the dollar, the investor profits. If, however, the yen were to appreciate versus the dollar over the period, the investment may result in significant loss.

37 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Taux à terme et prévision de taux de change Certains prévisionnistes pensent que les taux de change à terme sont des prédicteurs non biaisés des taux au comptant futurs. Intuitivement, cela signifie que la distribution des taux futurs possibles est centrée autour du taux à terme. Une prévsion sans biais signifie que le taux à terme va, en moyenne, surestimer et sousestimer le taux futur avec une fréquence et une ampleur equivalentes

38 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Taux à terme comme prédicteur sans biais du taux spot futur

39 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Prix, taux d intérêt et taux de change On peut combiner les différentes relations de parité en situation déquilibre pour prévoir les taux de change Prévision grâce –au taux de change à terme –au différentiel de taux d intérêt –avec la parité de pouvoir d achat

40 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved Synthèse des différentes méthodes de prévision des taux de change


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