(c. 60 AJC) : "Observe what happens when sunbeams are admitted into a building and shed light on its shadowy places. You will see a multitude of tiny particles mingling in a multitude of ways... their dancing is an actual indication of underlying movements of matter that are hidden from our sight... It originates with the atoms which move of themselves En 1785, Jan Ingenhousz avait décrit le mouvement irrégulier des particules de poussière de charbon sur la surface de lalcool. En 1785, Jan Ingenhousz avait décrit le mouvement irrégulier des particules de poussière de charbon sur la surface de lalcool.">

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0 Gestion de Portefeuille 3-203-99 Albert Lee Chun Efficience du marché Lecture 8 30 Oct 2007.

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1 0 Gestion de Portefeuille Albert Lee Chun Efficience du marché Lecture 8 30 Oct 2007

2 Albert Lee Chun Portfolio Management 1 Mouvement brownien

3 Albert Lee Chun Portfolio Management 2 Un petit peu dhistoire Le poème scientifique de Romain Lucretius > (c. 60 AJC) : "Observe what happens when sunbeams are admitted into a building and shed light on its shadowy places. You will see a multitude of tiny particles mingling in a multitude of ways... their dancing is an actual indication of underlying movements of matter that are hidden from our sight... It originates with the atoms which move of themselves Le poème scientifique de Romain Lucretius > (c. 60 AJC) : "Observe what happens when sunbeams are admitted into a building and shed light on its shadowy places. You will see a multitude of tiny particles mingling in a multitude of ways... their dancing is an actual indication of underlying movements of matter that are hidden from our sight... It originates with the atoms which move of themselves En 1785, Jan Ingenhousz avait décrit le mouvement irrégulier des particules de poussière de charbon sur la surface de lalcool. En 1785, Jan Ingenhousz avait décrit le mouvement irrégulier des particules de poussière de charbon sur la surface de lalcool.

4 Albert Lee Chun Portfolio Management 3 Un petit peu dhistoire Le mouvement brownien a été découvert par le botaniste Robert Brown en 1827 pendant quil examinait sous un microscope des particules flottantes dans leau. Le mouvement brownien a été découvert par le botaniste Robert Brown en 1827 pendant quil examinait sous un microscope des particules flottantes dans leau. En 1880, dans un article sur la méthode des moindres carrés, Thorvald N. Thiele a été le premier à décrire les mathématiques du mouvement brownien. En 1880, dans un article sur la méthode des moindres carrés, Thorvald N. Thiele a été le premier à décrire les mathématiques du mouvement brownien. Indépendamment, en 1990 Louis Bachelier a présenté dans sa thèse de doctorat intitule " Indépendamment, en 1990 Louis Bachelier a présenté dans sa thèse de doctorat intitule "Théorie de la spéculation lanalyse stochastique des marchés des actions et des options.

5 Albert Lee Chun Portfolio Management 4 Louis Bachelier En 1900 dans sa thèse de doctorat (Théorie de la spéculation) à la Sorbonne, Louis Bachelier a écrit:Les événements passés, les événements présents, et même les événements futurs actualisés se reflètent dans les prix de marché.

6 Albert Lee Chun Portfolio Management 5 Louis était en avance sur son temps... Louis Bachelier a été le héros tragique de lhistoire de la finance. Louis Bachelier a été le héros tragique de lhistoire de la finance. Dans sa thèse Théorie de la Spéculation écrite à Paris, Bachelier a anticipé ce qui allait devenir les principes communs de la finance: les marches aléatoires du prix financier, le mouvement brownien et les martingales. Dans sa thèse Théorie de la Spéculation écrite à Paris, Bachelier a anticipé ce qui allait devenir les principes communs de la finance: les marches aléatoires du prix financier, le mouvement brownien et les martingales. Le travail de Bachelier sur la marche aléatoire a précédé de 5 ans létude dEinstein sur le mouvement brownien. Le travail de Bachelier sur la marche aléatoire a précédé de 5 ans létude dEinstein sur le mouvement brownien.

7 Albert Lee Chun Portfolio Management 6 Louis était en avance sur son temps... Son innovation na pas été appréciée par ses professeurs ou ses collègues. Sa thèse na pas été très bien évaluée par ses professeurs. Conséquemment, il est tombé dans les oubliettes du monde académique. Son innovation na pas été appréciée par ses professeurs ou ses collègues. Sa thèse na pas été très bien évaluée par ses professeurs. Conséquemment, il est tombé dans les oubliettes du monde académique. Après une série de postes mineurs, il a terminé sa carrière à Besançon dans une triste obscurité. Après une série de postes mineurs, il a terminé sa carrière à Besançon dans une triste obscurité. Pratiquement rien dautre nest connu de ce pionnier, puisque son travail a été ignoré jusquaux années soixante. Pratiquement rien dautre nest connu de ce pionnier, puisque son travail a été ignoré jusquaux années soixante.

8 Albert Lee Chun Portfolio Management 7 La vie de Louis 11 March 1870 Louis Jean-Baptiste Alphonse Bachelier is born in Le Havre 11 January 1889 Fathers death 7 May 1889 Mothers death 1891–1892 Military service 1892 Student at Sorbonne October 1895 Bachelor in sciences at Sorbonne July 1897 Certificate in mathematical physics 29 March 1900 Bachelier defends his thesis, Th´eorie de la Sp´eculation 1909–1914 Free lecturer at Sorbonne 1912 Publication of Calcul des Probabilit´es 1914 Publication of Le Jeu, la Chance et le Hasard 9 September 1914 Drafted as a private in the French army 31 December 1918 Back from the army 10 December 1919 A member of the French Mathematical Society 1919–1922 Assistant professor in Besan¸con 1922–1925 Assistant professor in Dijon 1925–1927 Associate professor in Rennes January 1926 Blackballed in Dijon 1 October 1927 Professor in Besan¸con 1937 Professor Emeritus 1 October 1937 Retirement 1941 His last publication 28 April 1946 Louis Bachelier dies in Saint-Servan-sur-Mer; and is buried in Sanvic near Le Havre 1996 The Bachelier Finance Society is founded

9 Albert Lee Chun Portfolio Management 8 Lhypothèse defficience des marchés (HEM) Les événements passés, les événements présents, et même les événements futurs actualisés se reflètent dans les prix de marché. Louis Bachelier

10 Albert Lee Chun Portfolio Management 9 Stratégies de gestion de portefeuille Il y a 2 types de stratégie de gestion de portefeuille. Il y a 2 types de stratégie de gestion de portefeuille. 1. Les stratégies de gestion passive 2. Les stratégies de gestion active Pourquoi un investisseur choisirait-il une stratégie active plutôt quune stratégie passive, ou vice versa? Pourquoi un investisseur choisirait-il une stratégie active plutôt quune stratégie passive, ou vice versa? Ça dépend si les investisseurs croient que le marché est efficient ou non. Ça dépend si les investisseurs croient que le marché est efficient ou non.

11 Albert Lee Chun Portfolio Management 10 Les 3 types de HEM et les ensembles dinformation Ensemble de toute linformation contenue dans la série historique des prix Ensemble de toute linformation publique disponible Ensemble de toute linformation concernant laction Faible Forte Semi- forte

12 Albert Lee Chun Portfolio Management 11 Fama (1970): 3 Formes de HEM Forme faible defficience: Les faits historiques ne nous aident pas à prédire le mouvement des prix futurs. (Le comportement des prix du marché, naide en rien à prédire les comportements futurs.) Les changements des prix sont statistiquement indépendants. Forme faible defficience: Les faits historiques ne nous aident pas à prédire le mouvement des prix futurs. (Le comportement des prix du marché, naide en rien à prédire les comportements futurs.) Les changements des prix sont statistiquement indépendants. Forme semi-forte defficience: Toute linformation publique disponible naide en rien les prédictions des mouvements des prix. Les prix reflètent toute linformation publique disponible. Forme semi-forte defficience: Toute linformation publique disponible naide en rien les prédictions des mouvements des prix. Les prix reflètent toute linformation publique disponible. Forme forte defficience: Même les informations privilégiées naident en rien les prédictions des mouvements des prix. Toute linformation, publique et privilégiée, est reflétée dans les prix du marché. Forme forte defficience: Même les informations privilégiées naident en rien les prédictions des mouvements des prix. Toute linformation, publique et privilégiée, est reflétée dans les prix du marché.

13 Albert Lee Chun Portfolio Management 12 Autrement dit... Forme faible defficience : Forme faible defficience : Les prix précédents sont inutiles! Forme semi-forte defficience : Forme semi-forte defficience : Toute linformation publique est inutile! Forme forte defficience : Forme forte defficience : Toute linformation, publique et privilégiée, est inutile! Toute linformation, publique et privilégiée, est inutile!

14 Albert Lee Chun Portfolio Management 13 Lhypothèse defficience des marchés Supposons: 1. Les investisseurs dans le marché sont nombreux et ils maximisent leurs profits. Pensons aux grandes banques, aux fonds de couverture, aux investisseurs institutionnels… 2. Les investisseurs ajustent rapidement les prix des actifs pour refléter toute nouvelle information. 3. Toute nouvelle information est définie comme une surprise – quelque chose daléatoire et dimprévisible.

15 Albert Lee Chun Portfolio Management 14 Les données précédentes ne contiennent aucune information pertinente sur les prix futurs. La meilleure prévision de prix futurs est: le prix actuel + lespérance de rendement des actions Cest constant avec la théorie de la marche aléatoire: les fluctuations de prix dans le marché ne reflètent aucun «pattern». Les conséquences de la forme faible defficience

16 Albert Lee Chun Portfolio Management 15 Commentaire sur la forme faible Si cest vrai, lanalyse technique est inutile! Lanalyse technique cherche à trouver des «patterns» dans les prix passés. Contrairement à lanalyse fondamentale qui cherche des valeurs fondamentales. Si cest vrai, lanalyse technique est inutile! Lanalyse technique cherche à trouver des «patterns» dans les prix passés. Contrairement à lanalyse fondamentale qui cherche des valeurs fondamentales. Même sil y a des «patterns» dans le marché, quelques investisseurs plus futés peuvent tirer profit de ces «patterns» pendant un certain temps, mais une fois que le marché a reconnu ces «patterns» ils disparaissent. Même sil y a des «patterns» dans le marché, quelques investisseurs plus futés peuvent tirer profit de ces «patterns» pendant un certain temps, mais une fois que le marché a reconnu ces «patterns» ils disparaissent.

17 Albert Lee Chun Portfolio Management 16 Évidence empirique des HEM Les tests effectués sur les indices (TSX et NYSE) soutiennent la forme faible defficience. Le momentum de rendement dactifs est un exemple contraire de HEM (Les actifs qui performent bien vont continuer de bien performer).

18 Albert Lee Chun Portfolio Management 17 Les conséquences de la forme semi-forte defficience Les analyses détat financier ne révèlent pas linformation des prix futurs. Les analystes financiers ne peuvent pas identifier des actions mal évaluées. Les gestionnaires de fonds ne peuvent pas vaincre le marché.

19 Albert Lee Chun Portfolio Management 18 Évidence empirique des HEM Les études ont démontré que les gestionnaires de fonds ne réussissent pas à vaincre le marché. Les stratégies de gestion passive performent aussi bien que les fonds gérés.

20 Albert Lee Chun Portfolio Management 19 Les conséquences de la forme forte defficience Linformation privilégiée et les délits d'initiés ne sont pas utiles.

21 Albert Lee Chun Portfolio Management 20 Évidence empirique des HEM Le délit d'initié est une infraction que commet l'initié qui réalise une opération sur les titres de l'émetteur à l'égard duquel il possède des informations privilégiées et dont il tire profit avant que ces informations soient connues du public. Linformation privilégiée est linformation reliée aux titres d'un émetteur, encore inconnue du public et susceptible d'influer sur la décision d'un investisseur raisonnable. Les études ont démontré que le délit d'initié est profitable.

22 Albert Lee Chun Portfolio Management 21 Exemple de délit dinitié En 2002, Martha Stewart a été accusée dun délit d'initié. Elle avait vendu 3,928 actions de la compagnie pharmaceutique ImClone, quelques jours avant quune demande pour un nouveau médicament soit refusé. Selon les allégations de la SEC, elle aurait évité une perte de $45,673 en vendant toutes ses 3,928 actions. Elle était une amie du cofondateur de ImClone, M. Samuel Waksal. Le lendemain de la vente, la valeur de laction a déprécié de 16%. Pendant le mois suivant, la valeur des actions a baissé de 70%.

23 Albert Lee Chun Portfolio Management 22 Un rappel rapide de lefficience du marché Forme faible defficience : Les prix reflètent toute linformation disponible des transactions passées sur les marchés (c.-à-d. prix, volumes, dividendes, etc.) Forme faible defficience : Les prix reflètent toute linformation disponible des transactions passées sur les marchés (c.-à-d. prix, volumes, dividendes, etc.) Forme semi-forte defficience : les prix reflètent toute linformation disponible des transactions passées ainsi que toute linformation publique Forme semi-forte defficience : les prix reflètent toute linformation disponible des transactions passées ainsi que toute linformation publique Forme forte defficience : les prix reflètent toute linformation publique et privée Forme forte defficience : les prix reflètent toute linformation publique et privée

24 Albert Lee Chun Portfolio Management 23 Le marché est-il efficient? Le marché est-il efficient? Il ny a pas de raison de croire que le marché supporte la forme forte defficience Il ny a pas de raison de croire que le marché supporte la forme forte defficience Il semble y avoir plusieurs raisons de croire que le marché supporte la forme faible defficience Il semble y avoir plusieurs raisons de croire que le marché supporte la forme faible defficience Un compromis : certains prix, parfois, ne reflètent pas toute linformation publique disponible, mais la majorité des actifs, la plupart du temps reflètent réellement cette information Un compromis : certains prix, parfois, ne reflètent pas toute linformation publique disponible, mais la majorité des actifs, la plupart du temps reflètent réellement cette information

25 Albert Lee Chun Portfolio Management 24 Les implications de lHEM La compétition féroce dans les marchés des capitaux fait converger les prix à leur vraie valeur intrinsèque La compétition féroce dans les marchés des capitaux fait converger les prix à leur vraie valeur intrinsèque Plus il y a de compétitions dans les marchés, plus les marchés deviennent efficients. Plus il y a de compétitions dans les marchés, plus les marchés deviennent efficients. Si les marchés sont efficients, les prix actuels des actifs sur les marchés sont le meilleur indicateur de leurs valeurs fondamentales. Si les marchés sont efficients, les prix actuels des actifs sur les marchés sont le meilleur indicateur de leurs valeurs fondamentales.

26 Albert Lee Chun Portfolio Management 25 Les implications de lHEM Lefficience ne force pas les prix au marché à refléter la valeur fondamentale des actions en tout temps. Lefficience ne force pas les prix au marché à refléter la valeur fondamentale des actions en tout temps. Elle implique seulement que les déviations de la valeur fondamentale sont imprévisibles et aléatoires. Elle implique seulement que les déviations de la valeur fondamentale sont imprévisibles et aléatoires. Les marchés nétant pas efficients sous-entendent donc que le prix des actions peut dévier de sa valeur fondamentale. Impliquant ainsi le fait quil y aurait des stratégies pouvant battre le marché. Les marchés nétant pas efficients sous-entendent donc que le prix des actions peut dévier de sa valeur fondamentale. Impliquant ainsi le fait quil y aurait des stratégies pouvant battre le marché.

27 Albert Lee Chun Portfolio Management 26 Les marchés non efficients Les causes dun marché non efficient 1. Segmentation des marchés 2. Manque de liquidité 3. Coût de transactions et dinformation élevée

28 Albert Lee Chun Portfolio Management 27 Stratégies de gestion passive

29 Albert Lee Chun Portfolio Management 28 Stratégies de gestion actives vs gestion passive et un marché efficient Investisseur A: Croit que le marché est efficient et quil nest pas possible de le battre. Il trouve donc optimal de suivre une stratégie de gestion passive en achetant lindice du marché Investisseur A: Croit que le marché est efficient et quil nest pas possible de le battre. Il trouve donc optimal de suivre une stratégie de gestion passive en achetant lindice du marché Investisseur B: Croit que le marché nest pas efficient et quil est donc capable de le battre, il suit donc une stratégie de gestion active Investisseur B: Croit que le marché nest pas efficient et quil est donc capable de le battre, il suit donc une stratégie de gestion active

30 Albert Lee Chun Portfolio Management 29 Stratégie de gestion passive et active: Portefeuille de gestion passive : Portefeuille de gestion passive : Stratégie long terme dachat buy and hold Réplique un indice à travers le temps Créer pour offrir le rendement du marché Le gestionnaire est jugé sur la précision avec laquelle il suit le rendement de lindice Gestion de portefeuille active Gestion de portefeuille active Essaie de battre la performance du benchmark de gestion passive avec un rendement ajusté au risque

31 Albert Lee Chun Portfolio Management 30 Gestion passive 1. Buy and Hold: créer un portefeuille basé sur certains critères et le détenir pour une période prédéterminée. 2. Indexation de portefeuille: Répliquer la performance dun indice de marché. Cette stratégie ne cherche ni à trouver des actifs sous ou sur évalués, ni à prédire les mouvements du marché.

32 Albert Lee Chun Portfolio Management 31 Motivation pour lindexation Motivation théorique: Daprès le MEDAF, le portefeuille de marché est tangent au portefeuille efficient et il nest pas possible dobtenir un rendement plus élevé en utilisant un autre portefeuille pour le même niveau de risque. Motivation théorique: Daprès le MEDAF, le portefeuille de marché est tangent au portefeuille efficient et il nest pas possible dobtenir un rendement plus élevé en utilisant un autre portefeuille pour le même niveau de risque. Les coûts de la gestion active: Frais reliés à la recherche dinformation, lanalyse de linformation, les frais de transactions, etc. Les coûts de la gestion active: Frais reliés à la recherche dinformation, lanalyse de linformation, les frais de transactions, etc.

33 Albert Lee Chun Portfolio Management 32 Motivation pour lindexation Motivations empiriques : Motivations empiriques : 1. Les investisseurs individuels sous-préforment le S&P 500. Barber and Odean (1997, 1998, 2000) 2. Les investisseurs institutionnels (qui ont des frais de transactions et ont accès à de meilleures informations) ne superforment pas le marché: Jensen (1968), Malkiel (1995), Cahart (1997). Ceci est aussi vrai quand on ajuste le prix du risque en utilisant le MEDAF ou autre modèle multifactoriel

34 Albert Lee Chun Portfolio Management 33 Source: Aswath Damodaran (http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/)

35 Albert Lee Chun Portfolio Management 34 Source: Aswath Damodaran (http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/) Fonds indiciels (actifs vs. passifs)

36 Albert Lee Chun Portfolio Management 35

37 Albert Lee Chun Portfolio Management 36

38 Albert Lee Chun Portfolio Management 37

39 Albert Lee Chun Portfolio Management 38 Test empirique de la lHEM

40 Albert Lee Chun Portfolio Management 39 Étude de cas Si le prix des actifs reflète tout linformation disponible. Le changement de prix doit refléter la nouvelle information. Supposons le modèle à indice unique suivant: R t = a + bR mt + e t R t = a + bR mt + e t Rendement annormal e t = (Réalisé - Expéré) e t = R t - (a t + b t R mt ) Les rendements annormaux sont ceux qui ne sont pas expliqués par le mouvement du marché.

41 Albert Lee Chun Portfolio Management 40 Étude de cas 1. Examen des prix et des rendements à travers le temps 0+t-t Date dannonce

42 Albert Lee Chun Portfolio Management 41 Réaction des prix des actions aux rapports du CNBC À la suite dune étude sur 172 firmes dont un actionnaire majoritaire a offert de racheter les actions des actionnaires minoritaires. À la suite dune étude sur 172 firmes dont un actionnaire majoritaire a offert de racheter les actions des actionnaires minoritaires. Les actionnaires majoritaires paient une prime par rapport aux prix du marché. Donc une annonce devrait causer une hausse soudaine des prix! Les actionnaires majoritaires paient une prime par rapport aux prix du marché. Donc une annonce devrait causer une hausse soudaine des prix! La preuve dun marché efficient se manifeste quand les prix reflètent linformation quelques minutes après lannonce. La preuve dun marché efficient se manifeste quand les prix reflètent linformation quelques minutes après lannonce. Une réaction positive prend en moyenne 5 minutes tandis quune réaction négative prend en moyenne 12 minutes. Une réaction positive prend en moyenne 5 minutes tandis quune réaction négative prend en moyenne 12 minutes.

43 Albert Lee Chun Portfolio Management 42 Réaction des prix des actions aux rapports du CNBC Rapport à chaque minute des prix des actions des firmes couvertes dans les morning et midday Call de CNBC

44 Albert Lee Chun Portfolio Management 43 Les fuites dinformation surviennent quand linformation à propos dun événement pertinant est transmis à un petit groupe dinvestisseurs avant lannonce officielle. Le prix commence à augementer quelques jours ou quelques semaines avant lannonce officielle. Les rendements annormaux ne sont pas un bon indicatif de limpact de linformation. On doit utiliser les rendements annormaux cumulatifs. Rendements annormaux cumulatifs à travers le temps. Rendements annormaux cumulatifs à travers le temps. 0+t -t Rendements annormaux cumulatifs 10-43

45 Albert Lee Chun Portfolio Management 44 Rendements annormaux cumulatifs

46 Albert Lee Chun Portfolio Management 45 Les marchés sont-ils efficients? «Magnitude Issue» À quel point les Les marchés sont-ils efficients? Les prix des action sont tres près des valeurs efficientes. Seuls les gestionnaires de grands portefeuilles peuvent profiter des mauvaises évaluations des actifs. À quel point les Les marchés sont-ils efficients? Les prix des action sont tres près des valeurs efficientes. Seuls les gestionnaires de grands portefeuilles peuvent profiter des mauvaises évaluations des actifs. «Selection Bias Issue» Est-ce que vous rendriez publiques vos stratégies gagnantes? Non. Seulement celles qui nont pas fonctionné. Il y a un biais car les strategies disponibles ne sont pas les meilleures.

47 Albert Lee Chun Portfolio Management 46 «The Lucky Event Issue» Prenez une pièce de monnaie Prenez une pièce de monnaie Lancez la pièce 10 fois. Lancez la pièce 10 fois. Face vous gagnez, pile vous perdez. Face vous gagnez, pile vous perdez. Comptez le nombre de faces. Comptez le nombre de faces. Qui est notre grand gagnant? Combien de faces avez-vous? Qui est notre grand perdant? Qui est notre grand gagnant? Combien de faces avez-vous? Qui est notre grand perdant? Maintenant recommençons! Maintenant recommençons! Est-ce que le gagnant de tout à lheures gagne encore? Probablement pas! Est-ce de lhabileté ou de la chance? Est-ce que le gagnant de tout à lheures gagne encore? Probablement pas! Est-ce de lhabileté ou de la chance? Cest de la chance! Cest de la chance!

48 Albert Lee Chun Portfolio Management 47 Tests sur la forme failble d`efficience Tests sur la forme failble d`efficience «Serial Correlation» «Serial Correlation» La corrélation en série (positive ou negative) montre quil y a un lien entre le rendement passé et le rendement actuel. La corrélation en série (positive ou negative) montre quil y a un lien entre le rendement passé et le rendement actuel. Fait: Il est prouvé que pendant une courte période de détention, il y a une faible corrélation en série. Il n`y a pas assez de preuve pour construire une stratégie gagnante. Fait: Il est prouvé que pendant une courte période de détention, il y a une faible corrélation en série. Il n`y a pas assez de preuve pour construire une stratégie gagnante. «Momentum Effect» «Momentum Effect» Les mauvaises performances continuent de mal performer et les bonnes performances continuent de bien performer. Les mauvaises performances continuent de mal performer et les bonnes performances continuent de bien performer. Fait: Pendant une période de détention de 3 à12 mois, les études suggèrent que le momentum est positif. Fait: Pendant une période de détention de 3 à12 mois, les études suggèrent que le momentum est positif. «Returns over Long Horizons» (pendant plusieurs années) «Returns over Long Horizons» (pendant plusieurs années) Fait: Il y a de fortes corrélations négatives. «Reversal Effect»: Les gagnants deviennent les perdants et les perdants deviennent les gagnants.

49 Albert Lee Chun Portfolio Management 48 Tests sur la forme semi-forte d`efficience Lanalyse fondamentale a besoin de beaucoup plus dinformation que de lanalyse technique. Les tests sur lanalyse fondamentale sont plus difficiles à évaluer. On retrouve quelques anomalies qui semblent inconstantes par rapport au HEM. - «Small firms in January Effect» - «Book to Market Ratios» - «Post Earnings Price Drift»

50 Albert Lee Chun Portfolio Management 49 Small Firm (January) Effect

51 Albert Lee Chun Portfolio Management 50 Book-to-Market Effect

52 Albert Lee Chun Portfolio Management 51 Post-Earnings-Announcement Drift

53 Albert Lee Chun Portfolio Management 52 Alphas des fonds mutuels

54 Albert Lee Chun Portfolio Management 53 Peformance des fonds mutuels


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