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Gestion du portefeuille 03 - Efficience Université Laval GSF 2101 Chapitre 4 1.

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1 Gestion du portefeuille 03 - Efficience Université Laval GSF 2101 Chapitre 4 1

2 Efficience des marchés Lobjectif des marchés de capitaux est dassurer lefficience du transfert des avoirs monétaires entre les prêteurs et les emprunteurs. Il faut toutefois différencier un marché parfait dun marché efficient. 2

3 Efficience des marchés Un marché est parfait sil satisfait 4 conditions: Absence de friction/distorsion (absence de coût de transaction, de taxe, etc…) Compétition parfaite (tous les négociants sont des preneurs de prix, aucun dentre eux na dinfluence sur les prix) Absence de coût dinformation Tous les participants du marché sont rationnels 3

4 Efficience des marchés Un marché est dit efficient Si le prix dun titre reflète sa vraie valeur. Si le prix reflète complètement et instantanément toute linformation disponible. La notion du marché efficient est moins restrictive que celle du marché parfait. Par exemple, le marché peut être efficient en présence de: Frictions Compétition imparfaite Coûts dinformation 4

5 Les avantages dun marché efficient Dans un marché de capitaux efficient, les firmes à la recherche de financement (emprunteurs) réussissent plus facilement à trouver des prêteurs. Dans un marché efficient, les gains à léchange sont entièrement exploités par les contreparties participant à léchange. Lefficience dun marché a aussi pour effet de réduire les coûts de transaction puisquil est facile de trouver une contrepartie à un échange. 5

6 Les avantages dun marché efficient Dans un marché efficient, les analyses technique et fondamentale sont peu utiles. Exposition aux valeurs boursières via des fonds indiciels. La gestion active de portefeuille joue un rôle important même dans un marché efficient. Cette gestion sert à maximiser les rendements compte tenu des critères outre la sur- ou sous- évaluation dun titre. Gestion en fonction des taxes Gestion en fonction de lhorizon de placement Diversification par industrie et par pays, etc. 6

7 Les formes defficience Fama (1970, 1976) définit trois formes defficience basées sur le type de linformation incorporée dans le prix du titre: La forme faible: les données historiques des prix ou du volume ne permettent pas de prédire les prix futurs. La forme semi-forte: les données publiques ne permettent pas de prédire les prix futurs. La forme forte: aucun investisseur ne peut réaliser un profit anormal en se basant sur de linformation privée car même cette information fait déjà partie du prix du titre concerné. 7

8 Les formes defficience Un marché est dit efficient selon la forme forte si les prix des titres reflètent complètement et instantanément toute linformation pertinente: historique, publique et privée. Linformation joue un rôle important dans lefficience dun marché. Le manque dinformation crée de lincertitude pour les acheteurs et les vendeurs quant à la profitabilité dun échange, occasionnant ainsi des frictions pouvant éloigner le prix dun titre de sa vraie valeur. 8

9 Remarques Dans un marché efficient… Les investisseurs réalisent un rendement juste étant donné le risque encouru, cest-à-dire ils ne sont pas en mesure daméliorer leur rentabilité par des analyses techniques ou fondamentales. Les stratégies particulières des investisseurs ne leur permettent pas de réaliser des gains anormaux. Certains investisseurs peuvent réaliser des gains anormaux, mais pas de façon continue : chance??? Il ny a pas de différence entre la performance dun investisseur professionnel et celle dun investisseur moins expérimenté. Les rendements historiques ne permettent pas de prévoir les rendements futurs. 9

10 La théorie de la marche aléatoire Marche aléatoire : évènement variables, indépendants et identiquement distribués Dans un marché efficient, linformation nouvelle est instantanément incorporée dans le prix. Aussitôt quune nouvelle information arrive, les acheteurs et les vendeurs interagissent et le prix du titre sajuste. Si les mouvements boursiers étaient prévisibles, tous les investisseurs tenteraient de profiter des opportunités dachat et de vente existantes, ce qui aurait pour effet de faire disparaître ces opportunités. 10

11 La théorie de la marche aléatoire Puisque linformation arrive de manière aléatoire et que, dans un marché efficient, les prix sajustent instantanément, alors les mouvements boursiers suivent une marche aléatoire. Dans un marché efficient, le prix dun titre est juste et rationnel car il sajuste selon les réactions des intervenants sur le marché à larrivée de nouvelles informations. Dans un marché efficient, le prix reflète bien la vraie valeur dun titre car les investisseurs tentent de profiter des opportunités créées par les inefficiences temporaires. 11

12 Tests defficience du marché Il existent trois tests qui permettent de vérifier si un marché est efficient sous la forme faible, semi-forte ou forte. Étude de la profitabilité de signaux techniques: forme faible Étude de la tendance des données boursières: forme faible et semi-forte Étude événementielle: forme semi-forte Étude des gains historiques des investisseurs professionnels et des initiés: forme forte 12

13 Létude événementielle Elle permet de tester la rapidité de la réaction du prix suite à larrivée de nouvelle information. Linformation est-elle instantanément incorporée dans le prix du titre? Elle compare les rendements avant et après un événement quelconque (annonce de fusion ou dacquisition, annonce de bénéfices, annonce de dividende, etc.) 13

14 Létude événementielle Létude événementielle implique le choix dun modèle dévaluation dactif. Le choix dun modèle dévaluation mal spécifié peut générer des résultats erronés. Les prochaines acétates donnent des exemples détudes événementielles qui considèrent la réaction dun marché à larrivée de nouvelle information. 14

15 Létude événementielle Il sagit détudier lexistence de tendance anormale dans les données boursières dun titre. Le rendement espéré dun titre est donnée par la somme du taux sans risque et dune prime de risque. Le rendement anormal dun titre est alors: Durant les dernières années, plusieurs tendances anormales ont été considérées comme des anomalies (ex: effet de janvier). 15

16 Limpact de nouvelles informations Figure 4.6 (a): larrivée dune bonne nouvelle 16

17 Limpact de nouvelles informations Figure 4.6 (b): larrivée dune mauvaise nouvelle 17

18 Limpact de nouvelles informations Figure 4.7 (a): une lente réaction du prix 18

19 Limpact de nouvelles informations Figure 4.7 (b): une sur-réaction du prix 19

20 Limpact de nouvelles informations Figure 4.8 (a): une sous-réaction du prix 20

21 INVESTISSEURS PROFESSIONNELS OU INITIÉS Forme forte defficience Il sagit de vérifier si les investisseurs professionnels et/ou les initiés sont capables de réaliser des gains anormaux. Ce type de test implique aussi une étude de la tendance dans les rendements boursiers du titre. SEC et AMF Éthique et Délit 21

22 Limpact de nouvelles informations Figure 4.9 (a): Fuite dinformation 22

23 Les marchés sont-ils efficients? Lévolution des prix des actions composant le S&P 500 suit les tendances des bénéfices mais toujours avec une certaine exagération, celle-ci ayant été baptisée exubérance irrationnelle. Le même phénomène est aussi remarqué dans le cas du prix des maisons. 23

24 LES MARCHÉS SONT-ILS EFFICIENTS? ROBERT SHILLER-IRRATIONAL EXUBERANCE Source: 24

25 LES MARCHÉS IMMOBILIERS SONT-ILS EFFICIENTS? ROBERT SHILLER-IRRATIONAL EXUBERANCE 25

26 Les résultats des tests defficience du marché Forme faible: Impossibilité de réaliser des gains anormaux à laide dinformation historique. Forme semi-forte: La plupart des études événementielles ont échoué à démontrer une grande inefficience du marché. Certaines anomalies telles leffet de janvier (rendements positifs et leffet du book-to-market) ne devraient pas persister. 26

27 Les résultats des tests defficience du marché Forme forte: Les initiés (directeurs, membres de la haute direction, actionnaires détenant plus de 10% des parts dune compagnie) ne devraient pas réaliser des rendements anormaux. Les achats par les initiés indiquent souvent une hausse future du prix de laction mais les ventes par les initiés ne procurent pas dinformation pertinente. 27

28 Explications comportementales Erreurs de prédiction Surconfiance (outrecuidance) Conservatisme Abstraction de la taille de léchantillon Framing Mental accounting Peur du regret 28


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