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La politique monétaire Bernard Ruffieux FEE 2005-2006.

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1 La politique monétaire Bernard Ruffieux FEE

2 Plan 1. La théorie de la politique monétaire : de l’analyse classique aux préceptes de Keynes –A. L’analyse classique –B. L’analyse keynésienne 2. Les politiques monétaires stricts s’imposent malgré les critiques (TD) –A. Les conséquences de la mondialisation –B. La critique des politiques restrictives

3 Introduction Définition. La monnaie se définit comme un moyen de paiement directement utilisable pour effectuer les règlements sur le marché des biens et services ou pour régler définitivement une dette au sein d’un espace monétaire donné.

4 Introduction Longtemps, la monnaie a fait l’objet d’une analyse économique séparée de la sphère réelle. La théorie keynésienne établit des liens entre ces deux sphères. –J.-M. Keynes, Théorie générale de l’emploi, de l’intérêt et de la monnaie, 1936.

5 Introduction Mais les préceptes de la théorie keynésienne ont été remis en cause d’une double point de vue théorique et pratique. L’inflation a en effet entraîné des conséquences néfastes sur l’économie et la croissance. Les politiques monétaires ont ainsi mis la stabilité des prix au sommet de la hiérarchie des objectifs. La stabilité des prix semble aujourd’hui acquise. Est-ce une raison pour redonner des objectifs de croissance à la politique monétaire ?

6 1.A. L’analyse classique de la monnaie Les trois fonctions de la monnaie : 1. Unité de mesure des prix. La monnaie est une unité de compte, un étalon. 2. Moyen d’échange. La monnaie évite les inconvénients du troc. Elle a cours légal : on ne peut la refuser comme moyen de paiement. 3. Réserve de valeur. La monnaie permet de réserver du pouvoir d’achat pour l’avenir. Elle permet de différer les achats.

7 1.A. L’analyse classique de la monnaie Le mécanisme de création monétaire : Selon la définition de la Banque de France : « un acte de création monétaire consiste à transformer des créances en moyen de paiement ». Ce pouvoir est exclusivement détenu par les institutions financières, en particulier les banques. Les banques créent de la monnaie lorsqu’elles accordent des crédits.

8 1.A. L’analyse classique de la monnaie La création monétaire par les banques : A l’origine, les banques ne prêtaient qu’à hauteur du montant monétaire métallique détenu à leur actif. Détenant de l’or pour un an, le banquier pouvait prêter cet or pour une durée inférieure. Mais les stocks de monnaie métallique ne diminuent pas en dessous d’un certain seuil : en effet, une partie des prêts revient en banque sous forme de dépôt. Les banques peuvent décider de prêter une nouvelle fois cette encaisse.

9 1.A. L’analyse classique de la monnaie La création monétaire par les banques : La banque accorde ainsi de nouveaux crédits sans prendre de risques excessifs. Il y a ainsi création monétaire par les banques pour qui les opérations de crédit représentent la source majeure.

10 1.A. L’analyse classique de la monnaie La création monétaire par les banques : Il convient néanmoins de limiter le pouvoir de création monétaire des banques commerciales. Pour ce faire, il est nécessaire pour ces banques commerciales de se refinancer auprès de l’organisme d’émission en « monnaie banque centrale ».

11 1.A. L’analyse classique de la monnaie La création monétaire par les banques : 1. Les banques ont besoin de billets pour faire fac aux besoins de leurs clients. 2. Elle doivent effectuer les règlements de leurs créances interbancaires en monnaie banque centrale. 3. leurs opérations en devises sont réglées par crédit ou débit des comptes des banques commerciales à la banque centrale. 4. Les réserves obligatoires contraignent les banques commerciales à maintenir une certaine encaisse non rémunérée dans les comptes de la banque centrale.

12 1.A. L’analyse classique de la monnaie La création monétaire par les banques : Ces quatre contraintes de refinancement en monnaie banque centrale sont appelées « fuites dans le circuit de la monnaie ». Elles correspondent à une part de monnaie immobilisée à la banque centrale que les banques commerciales ne peuvent pas utiliser pour accorder des crédits.

13 1.A. L’analyse classique de la monnaie Le multiplicateur de crédit : Une banque centrale est tenue de conserver un solde créditeur de son compte dans les livres de la Banque Centrale. Ces réserves dépendent du ratio marginal d’encaisse (r) : –r = Δ(monnaie banque centrale)/Δ(dépôts bancaires)

14 1.A. L’analyse classique de la monnaie Le multiplicateur de crédit : Lorsqu’une banque accorde de nouveaux crédits, ces crédits engendrent de nouveaux dépôts. Une partie de ces nouveaux dépôts est ‘bloquée’ par les ‘fuites’ en monnaie banque centrale. Le processus se poursuit… et s’épuise en fuites.

15 1.A. L’analyse classique de la monnaie Le multiplicateur de crédit : Ce processus s’appelle « multiplicateur de crédit ». Il montre d’abord que « les crédits sont à l’origine des dépôts ». La quantité supplémentaire de monnaie créée est ainsi égale au crédit initial multiplié par l’inverse du ratio marginal d’encaisse.

16 1.A. L’analyse classique de la monnaie Le multiplicateur de crédit : Selon ce mécanisme, la banque centrale détient un pouvoir considérable. En baissant le coefficient de réserve obligatoire, elle augmente la quantité de monnaie en circulation. Et vice versa. En ce sens, la ‘base monétaire’ que représente la monnaie banque centrale détermine le montant de la masse monétaire.

17 1.A. L’analyse classique de la monnaie Les agrégats monétaires et leur mesure : –La masse monétaire ne se réduit pas à la seule monnaie divisionnaire (pièces et billets). –Les agrégats emboîtés partent des composantes les plus liquides en allant vers les moins liquides. –Ils reflètent ainsi le caractère plus ou moins immédiat du pouvoir libératoire de la monnaie.

18 1.A. L’analyse classique de la monnaie Les agrégats monétaires et leur mesure : –En 2004 : –M1 : Billets et pièces : 91,4 milliards d’€ Dépôts à vue : 402,3 milliards d’€ –M2 : M1 plus Dépôts à terme : 423,0 milliards d’€ –(Livret A, Livret d’épargne populaire, CEDEVI, CEL) –M3 : M2 plus OPCVM monétaires : 276 milliards d’€ Etc.

19 1.A. L’analyse classique de la monnaie Les contreparties de la masse monétaire : Comme la création monétaire est la conséquence de la monétisation des créances, on peut dresser une liste de ces créances. C’est la « contrepartie » de la masse monétaire. Trois sources sont répertoriées.

20 1.A. L’analyse classique de la monnaie Les contreparties de la masse monétaire : 1. Les créances sur l’extérieur. Un pays en excédent commercial connaît une expansion monétaire. Un déficit entraîne une demande accrue de devises. 2. Les créances sur le Trésor. Elles mesurent la contrepartie sur l’Etat. Le Traité de Maastricht interdit le financement du déficit par la banque centrale. Mais l’Etat peut faire appel aux banques commerciales en plaçant des titres courts. 3. Les créances sur l’économie. C’est l’essentiel des contreparties de la masse monétaire. C’est la contrepartie des crédits accordés aux entreprises et aux ménages.

21 1.A. L’analyse classique de la monnaie La théorie monétaire classique : –L’approche classique isole la sphère monétaire de la sphère réelle. –La monnaie est considérée comme un « voile ». –Elle ne peut modifier les conditions de l’échange de biens et services. –Comme la monnaie ne peut être désirée pour elle- même, elle n’a pas d’influence sur les échanges.

22 1.A. L’analyse classique de la monnaie La théorie monétaire classique : –Le prix d’équilibre de la monnaie – le taux d’intérêt – est la résultante de l’offre et de la demande de monnaie. –Mais pour apprécier l’offre il faut connaître la propension à l’épargne et au prêt des disponibilités. De report de consommation.

23 1.A. L’analyse classique de la monnaie La théorie monétaire classique : –Avec la perte de l’étalon-or (1971) l’équation suivante devient la référence (Fischer) : MV = PT M : Stock de monnaie V : Vitesse de circulation de la monnaie P : Niveau général des prix T : Volume de la production

24 1.A. L’analyse classique de la monnaie La théorie quantitative de la monnaie : MV = PT –La vitesse de circulation (V) est constante si on suppose que le comportement de détention d’encaisse est stable et indépendant du taux d’intérêt. –La production (T) dépend de facteurs réels les facteurs de production disponibles et leurs productivités.

25 1.A. L’analyse classique de la monnaie La théorie quantitative de la monnaie : MV = PT –La vitesse de circulation (V) est constante si on suppose que le comportement de détention d’encaisse est stable et indépendant du taux d’intérêt. –La production (T) dépend de facteurs réels les facteurs de production disponibles et leurs productivités. –Ainsi, V et T sont indépendants de la monnaie. –Il s’en suis que le niveau général des prix est déterminé par le stock de monnaie.

26 1.A. L’analyse classique de la monnaie La théorie quantitative de la monnaie : MV = PT –Selon cette approche, l’inflation est due à un excès de monnaie… –… et l’émission de monnaie n’influe que sur le niveau des prix. –Réguler la monnaie permet de réguler les prix et est neutre du point de vue de l’économie réelle. –C’est cette approche qui est remise en cause par Keynes.

27 1.B. La politique monétaire selon Keynes La remise en cause de la dichotomie : Keynes prend comme hypothèse une certaine rigidité des prix. Il en conclut qu’une politique monétaire active peut avoir une influence sur la croissance et l’emploi. C’est la base des théories IS-LM de Hicks (1937) et Hansen (1953).

28 1.B. La politique monétaire selon Keynes Deux hypothèses de la théorie classique sont remises en cause : 1. L’économie peut ne pas être en plein emploi. Le niveau de production, fonction de la demande anticipée, n’est pas une donnée définie exclusivement dans le sphère réelle. 2. L’hypothèse de vitesse de circulation de la monnaie constante est abandonnée. La demande de monnaie peut se justifier pour elle-même.

29 1.B. La politique monétaire selon Keynes Keynes distingue trois motifs spécifiques de demande de monnaie : 1. Un motif de transaction. Besoin d’encaisse pour réaliser les échanges. 2. Un motif de précaution. Réserves pour faire face à des événements inattendus. 3. Un motif de spéculation. Fonction décroissante du taux d’intérêt. On place d’autant moins que les taux sont faibles. La demande de monnaie est instable, remettant en cause la formule de Fischer.

30 1.B. La politique monétaire selon Keynes IS-LM L’hypothèse forte est la rigidité des prix à court terme. L’ajustement entre offre et demande globale ne se fait pas par les prix mais par les quantités. Par ailleurs, on suppose que l’économie n’est pas au plein emploi. En agissant à court terme, la politique conjoncturelle peut augmenter la production et l’emploi. La courbe IS.

31 1.B. La politique monétaire selon Keynes La courbe IS. Lieu de l’équilibre entre épargne et investissement. La courbe est décroissante et repose sur trois relations : –L’investissement est une fonction décroissante du taux d’intérêt –L’épargne est une fonction croissante du revenu –L’épargne et l’investissement sont égaux.

32 1.B. La politique monétaire selon Keynes La courbe ML. LM correspond à la sphère monétaire. C’est le lieu de l’équilibre entre offre et demande de monnaie. Elle est croissante et repose sur trois relations : –1. La demande de monnaie de transaction et de précaution est une fonction croissante du revenu. –2. La demande de monnaie de spéculation est une fonction décroissante du taux d’intérêt –3. La demande de monnaie (transaction, précaution et spéculation) est une donnée (égale à l’offre exogène).

33 Taux d’intérêt Niveau d’activité IS 1 IS 2 LM 1 LM 2

34 Taux d’intérêt Niveau d’activité IS 1 IS 2 LM 1 LM 2 Politique budgétaire expansionniste

35 Taux d’intérêt Niveau d’activité IS 1 IS 2 LM 1 LM 2 Politique budgétaire expansionniste Le taux d’intérêt s’accroît

36 Taux d’intérêt Niveau d’activité IS 1 IS 2 LM 1 LM 2 Politique budgétaire expansionniste En finançant son déficit par une création monétaire, la masse monétaire s’accroît.

37 1.B. La politique monétaire selon Keynes Il y a deux limites importantes à ces schémas. 1. L’augmentation de la masse monétaire doit se traduire par une baisse du taux d’intérêt. Si le taux est déjà très bas, la demande d’encaisse spéculative est forte. C’est la « trappe à liquidité », la politique monétaire est inefficace. 2. L’investissement doit être sensible à une variation du taux d’intérêt. Or, il dépend aussi de la demande effective, de l’endettement, de la rentabilité attendue, etc.

38 1.B. La politique monétaire selon Keynes Les schémas IS-LM sont une grille de lecture du policy-mix de la politique conjoncturelle (combinaison politique budgétaire-politique monétaire). Mais ces courbes ne sont pas des données immuables. –IS est un équilibre de flux de long terme. –LM est un équilibre de stock permanent.

39 1.B. La politique monétaire selon Keynes La limite de la politique keynésienne accommodante est la stagflation. L’inflation est une hausse générale des prix auto- entretenue par les anticipations de hausse de prix. Elle brouille les calculs des agents. L’inflation conduit à un transfert de richesse des créanciers vers les débiteurs. L’inflation menace de s’emballer. Une fois installée, les autorités centrales ne peuvent plus la contrôler. Un risque d’accélération est fort.

40 1.B. La politique monétaire selon Keynes La période de forte inflation que nous avons connue jusqu’aux années 1990 a conduit à un retour à une politique monétaire stricte. Les monétaristes. Les monétaristes préconisent une adoption de la masse monétaire comme cible et une indépendance de la banque centrale par rapport aux prescriptions des autorités publiques. L’idée est une politique monétaire automatique et non pas discrétionnaire. La politique monétaire doit être neutre. On fixe à la banque centrale une norme d’inflation.

41 2. La politique monétaire stricte actuelle A. La mondialisation et les politiques monétaires La désinflation compétitive. La politique économique française change radicalement à partir de 1983 et de l’option européenne. On défend alors le Franc fort.

42 2. La politique monétaire stricte actuelle La politique du franc fort repose sur quatre axes : 1. Une politique budgétaire d’assainissement : maîtrise des dépenses salariales de l’Etat et limitation des subventions aux entreprises. 2. Une politique monétaire de franc fort : ancrage au mark. 3. Maîtrise des coûts des entreprises. Hausse modérée des salaires. Baisse de la fiscalité de l’IS. 4. Amélioration structurelle de la compétitivité. Privatisations, désendettement de l’Etat, modernisation des marchés financiers.


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