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Séance 7 Le mark-to-market Le mark-to-market. Le Mark-to-market Le mark-to-market : Le mark-to-market : Évaluation de la performance de la posiiton sur.

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1 Séance 7 Le mark-to-market Le mark-to-market

2 Le Mark-to-market Le mark-to-market : Le mark-to-market : Évaluation de la performance de la posiiton sur les futuresÉvaluation de la performance de la posiiton sur les futures Attention, les calculs sont propres à chaque type de contrats :Attention, les calculs sont propres à chaque type de contrats : Sur devises et titres à revenu fixe : La valeur nominale ne change jamais!! Sur devises et titres à revenu fixe : La valeur nominale ne change jamais!! Sur les matières premières et les indices : la valeur nominale des contrats varie en fonction du prix du contrat!! Sur les matières premières et les indices : la valeur nominale des contrats varie en fonction du prix du contrat!!

3 Le Mark-to-market Le marché des produits dérivés, des futures en particulier, est un « jeu » à somme nulle. Le marché des produits dérivés, des futures en particulier, est un « jeu » à somme nulle. Pour acheter un contrat, quelque soit le sous-jacent, il faut absolument trouver un vendeur : l« Open Interest ». Pour acheter un contrat, quelque soit le sous-jacent, il faut absolument trouver un vendeur : l« Open Interest ». Lopérateur en couverture achète de lassurance… Qui lui est vendue par le spéculateur. Lopérateur en couverture achète de lassurance… Qui lui est vendue par le spéculateur. Le Mark-to-Market : à la fin de chaque journée de trading, le règlement quotidien est établi. Des flux monétaires sont échangés entre les comptes des acheteurs et des vendeurs se font via la chambre de compensation (ou « clearing house ») : ce que lun gagne, lautre le perd. Le Mark-to-Market : à la fin de chaque journée de trading, le règlement quotidien est établi. Des flux monétaires sont échangés entre les comptes des acheteurs et des vendeurs se font via la chambre de compensation (ou « clearing house ») : ce que lun gagne, lautre le perd. Pourquoi le mark-to-market? Pour stabiliser le système! Pourquoi le mark-to-market? Pour stabiliser le système!

4 Le Mark-to-market Exemple Soit le contrat sur le blé coté au CBOT. Soit le contrat sur le blé coté au CBOT. Taille du contrat : 5000 boisseaux de bléTaille du contrat : 5000 boisseaux de blé Cotation : en cents et quart de cents par boisseauCotation : en cents et quart de cents par boisseau Échéance : mars, mai, juillet, septembre, décembreÉchéance : mars, mai, juillet, septembre, décembre Dernier jour de trading : le dernier jour ouvrable avant le 15ième jour du mois déchéance.Dernier jour de trading : le dernier jour ouvrable avant le 15ième jour du mois déchéance. Prix du sous-jacent à t=0 (échéance mars): soit 3,8050$ par boisseauPrix du sous-jacent à t=0 (échéance mars): soit 3,8050$ par boisseau

5 Le Mark-to-market Exemple Kellogs doit acheter 1 million de boisseaux de blé en mars 2004 à son fournisseur (agriculteur) Kellogs doit acheter 1 million de boisseaux de blé en mars 2004 à son fournisseur (agriculteur) Quel est son risque? Quen mars, le prix du boisseau de blé soit plus grand que ce quil est aujourdhui. Quel est son risque? Quen mars, le prix du boisseau de blé soit plus grand que ce quil est aujourdhui. Solution : se couvrir contre un montée du prix du blé. Solution : se couvrir contre un montée du prix du blé. Comment ? Acheter des futures sur le blé au CBOT. Comment ? Acheter des futures sur le blé au CBOT. Mais : il faut quun spéculateur lui vende ces contrats… Mais : il faut quun spéculateur lui vende ces contrats… En achetant des futures sur le blé, échéance mars 2004, Kellogs se protège contre une hausse du prix, mais perd les gains potentiels dune baisse du prix… En achetant des futures sur le blé, échéance mars 2004, Kellogs se protège contre une hausse du prix, mais perd les gains potentiels dune baisse du prix… Sur la bourse de futures, on séchange de la protection contre une variation des prix!! Sur la bourse de futures, on séchange de la protection contre une variation des prix!!

6 Le Mark-to-market Exemple Nombre de contrats achetés : Nombre de contrats achetés : /5 000 = 200 contrats /5 000 = 200 contrats. Valeur marchande des contrats à t=0 Valeur marchande des contrats à t=0 200 X X 3,8050 $ = $.200 X X 3,8050 $ = $. Supposons que Kellogs doivent seulement investir une marge de 10% sur cette position. Elle investit donc $.Supposons que Kellogs doivent seulement investir une marge de 10% sur cette position. Elle investit donc $.

7 Le Mark-to-market Exemple Au soir du premier jour (t=0), premier mark-to-market, le prix future est à (soit 3,7925 par boisseau). Au soir du premier jour (t=0), premier mark-to-market, le prix future est à (soit 3,7925 par boisseau). Valeur marchande des contrats de Kellogs :Valeur marchande des contrats de Kellogs : 200 X X 3,7925 = $ 200 X X 3,7925 = $ Kellogs a donc perdu : – = $ Kellogs a donc perdu : – = $ Cest ce quelle doit au(x) vendeur(s) des contrats quelle a achetés. Cest le montant qui est transféré vers les comptes des vendeurs! Cest ce quelle doit au(x) vendeur(s) des contrats quelle a achetés. Cest le montant qui est transféré vers les comptes des vendeurs! Le compte de Kellogs est donc de – $ = $Le compte de Kellogs est donc de – $ = $ Kellogs fait face à un appel de marge car son compte ne couvre que 9,7034% de son exposition (= / ) au lieu des 10% exigés. Kellogs doit renflouer son compte de marge de $ (=10% X – )Kellogs fait face à un appel de marge car son compte ne couvre que 9,7034% de son exposition (= / ) au lieu des 10% exigés. Kellogs doit renflouer son compte de marge de $ (=10% X – ) Au matin du second jour de trading, lexposition de Kellogs est de et son compte de marge est de $Au matin du second jour de trading, lexposition de Kellogs est de et son compte de marge est de $

8 Le Mark-to-market Exemple Au soir du second jour (t=1), deuxième mark-to-market, le prix future est à (soit 3,8275 par boisseau). Au soir du second jour (t=1), deuxième mark-to-market, le prix future est à (soit 3,8275 par boisseau). Valeur marchande des contrats de Kellogs :Valeur marchande des contrats de Kellogs : 200 X X 3,8275 = $ 200 X X 3,8275 = $ Kellogs a donc gagné : – = $ Kellogs a donc gagné : – = $ Cest ce quelle reçoit des vendeurs des contrats quelle a achetés. Cest le montant qui est transféré vers son compte! Cest ce quelle reçoit des vendeurs des contrats quelle a achetés. Cest le montant qui est transféré vers son compte! Le compte de Kellogs est donc de $ = $Le compte de Kellogs est donc de $ = $ Kellogs peut, mais nest pas obligé, faire un prélèvement de son compte de marge qui est trop élevé suite à la montée du marché : son compte couvre 10,8295% de son exposition (= / ) au lieu des 10% exigés. Kellogs peut prélever de son compte de marge de $ (= $ - 10% X $)Kellogs peut, mais nest pas obligé, faire un prélèvement de son compte de marge qui est trop élevé suite à la montée du marché : son compte couvre 10,8295% de son exposition (= / ) au lieu des 10% exigés. Kellogs peut prélever de son compte de marge de $ (= $ - 10% X $) Au matin du troisième jour de trading, lexposition de Kellogs est deAu matin du troisième jour de trading, lexposition de Kellogs est de

9 Future sur devise Future sur devise On trouve sur le CME beaucoup de future portant sur les devises. Le CME offre également des contrats croisés (ne faisant pas intervenir le USD tel que le contrat Euro/BP, Euro/Yen, Euro/CHF) On trouve sur le CME beaucoup de future portant sur les devises. Le CME offre également des contrats croisés (ne faisant pas intervenir le USD tel que le contrat Euro/BP, Euro/Yen, Euro/CHF) Tous les prix sont exprimés en USD par unité de devise étrangère. Tous les prix sont exprimés en USD par unité de devise étrangère. Exemple : Euro, Mars 2004 (EC H4) : 1,2725 USD par Euro ( ) Brit. Pound (BP H4) : 1,8788 USD par livre ( GBP) Dol. Canadien (CD H4) : 0,7597 USD par CAD ( CAD) Yen (JY H4) : 0, USD par Yen ( Yen)

10 Future sur devise Mark-to-market et Hedging Future sur devise Mark-to-market et Hedging Un importateur américain de voitures de luxe européennes décide dacheter 200 BMW pour un montant de 10 millions deuros dans trois mois. Le paiement se fera à la livraison. Un importateur américain de voitures de luxe européennes décide dacheter 200 BMW pour un montant de 10 millions deuros dans trois mois. Le paiement se fera à la livraison. En USD daujourdhui, 10 millions deuros valent USD (Spot : 1 euro = 1,2741 USD) En USD daujourdhui, 10 millions deuros valent USD (Spot : 1 euro = 1,2741 USD) Risque de limportateur, que leuro sapprécie par rapport à lUSD (1 euro > 1,2741 USD) Risque de limportateur, que leuro sapprécie par rapport à lUSD (1 euro > 1,2741 USD) Par contre, si lUSD sappréciait par rapport à leuro, il serait gagnant car il lui en coûterait moins cher, en USD, de prendre livraison des voitures dans 3 mois (1 euro < 1,2741 USD). Par contre, si lUSD sappréciait par rapport à leuro, il serait gagnant car il lui en coûterait moins cher, en USD, de prendre livraison des voitures dans 3 mois (1 euro < 1,2741 USD).

11 Future sur devise Mark-to-market et Hedging Future sur devise Mark-to-market et Hedging La solution serait de se protéger sur le marché à terme : acheter des futures sur leuro pour un montant global de euros, soit, si on transige sur le CME : La solution serait de se protéger sur le marché à terme : acheter des futures sur leuro pour un montant global de euros, soit, si on transige sur le CME : / = 80 contrats A t=0 : A t=0 : le contrat M4 vaut 1,2695 USDle contrat M4 vaut 1,2695 USD Son exposition est donc de USDSon exposition est donc de USD Le courtier lui demande de maintenir une marge de 10%, il fait donc un dépôt de USDLe courtier lui demande de maintenir une marge de 10%, il fait donc un dépôt de USD

12 Future sur devise Mark-to-market et Hedging Future sur devise Mark-to-market et Hedging A t=0 : Mark-to-market A t=0 : Mark-to-market Au soir du premier jour, le prix Euro M4 est de 1,2750 USDAu soir du premier jour, le prix Euro M4 est de 1,2750 USD LEuro sest apprécié par rapport à lUSD, limportateur fait donc un gain sur le marché future :LEuro sest apprécié par rapport à lUSD, limportateur fait donc un gain sur le marché future : 80 X X (1,2750 – 1,2695) = USD Autrement dit, il aura un transfert de USD du comptedu vendeur au compte de lacheteur via la chambre de compensation.Autrement dit, il aura un transfert de USD du comptedu vendeur au compte de lacheteur via la chambre de compensation. Le compte de lacheteur compte est donc à = USD Son exposition est de USD Sa marge est à 10,3882% (= / ) Il peut soit la ramener à 10%, soit la laisser telle quelle. On suppose quil choisit la seconde option.

13 Future sur devise Mark-to-market et Hedging Future sur devise Mark-to-market et Hedging A t=1 : Mark-to-market A t=1 : Mark-to-market Au soir du second jour, le prix Euro M4 est de 1,2680 USDAu soir du second jour, le prix Euro M4 est de 1,2680 USD LEuro sest déprécié par rapport à lUSD, limportateur fait donc une perte sur le marché future :LEuro sest déprécié par rapport à lUSD, limportateur fait donc une perte sur le marché future : 80 X X (1,2680 – 1,2750) = USD Autrement dit, lacheteur du contrat (limportateur) doit verserAutrement dit, lacheteur du contrat (limportateur) doit verser USD dans le compte du vendeur, via la chambre de compensation. Son compte est donc à = USD Son exposition est de USD Sa marge est à 9,8383% (= / ) Limportateur fait face à un appel de marge : il doit investir dans son compte un montant de manière à ramener la valeur de son compte à 10% de son exposition : soit USD (= – )

14 Future sur devise Mark-to-market et Hedging Future sur devise Mark-to-market et Hedging Le Mark-to-market est fait tous les jours séparant la prise de position soit de léchéance du contrat, soit du jour ou la position est renversée. Le Mark-to-market est fait tous les jours séparant la prise de position soit de léchéance du contrat, soit du jour ou la position est renversée. Les gains et pertes accumulées lors de tous les mark-to-market viennent compenser les pertes ou les gains que limportateur accuse sur le marché cash. Les gains et pertes accumulées lors de tous les mark-to-market viennent compenser les pertes ou les gains que limportateur accuse sur le marché cash.

15 Future sur devise Mark-to-market et Hedging Future sur devise Mark-to-market et Hedging Le Mark-to-market est fait tous les jours séparant la prise de position soit de léchéance du contrat, soit du jour ou la position est renversée. Le Mark-to-market est fait tous les jours séparant la prise de position soit de léchéance du contrat, soit du jour ou la position est renversée. Les gains et pertes accumulées lors de tous les mark-to-market viennent quasi- compenser les pertes ou les gains que limportateur accuse sur le marché cash. Les gains et pertes accumulées lors de tous les mark-to-market viennent quasi- compenser les pertes ou les gains que limportateur accuse sur le marché cash.

16 Future sur devise Spéculation sur le différentiel de taux Future sur devise Spéculation sur le différentiel de taux Le taux de change à terme est égal au taux de change spot multiplié par le rapport des taux dintérêt. Le taux de change à terme est égal au taux de change spot multiplié par le rapport des taux dintérêt. Donc il est possible dinvestir sur le marché des devises afin de profiter de nos anticipations sur le spread entre les taux. Donc il est possible dinvestir sur le marché des devises afin de profiter de nos anticipations sur le spread entre les taux. Il est également possible de transiger sur le marché des devises afin de profiter de nos anticipations sur les futurs taux dintérêts à court terme. Il est également possible de transiger sur le marché des devises afin de profiter de nos anticipations sur les futurs taux dintérêts à court terme.

17 Future sur devise Spéculation sur le différentiel de taux Future sur devise Spéculation sur le différentiel de taux Exemple… Données : Spot USD/Euro : 1,2782 Taux dintérêt USD 6 mois - 1,120%; USD 1 an - 1,295% Euro 6 mois - 2,06%; Euro 1 an - 2,115% Future USD/Euro : 6 mois - 1,2722; 1 an - 1,2679

18 Future sur devise Spéculation sur le différentiel de taux Future sur devise Spéculation sur le différentiel de taux Exemple Exemple Le différentiel 6 mois entre lEuro et lUSD est de 0,94%.Le différentiel 6 mois entre lEuro et lUSD est de 0,94%. Si on pense que ce différentiel va augmenter :Si on pense que ce différentiel va augmenter : Hausse des taux en Europe et/ou baisse des taux aux US, alors cela veut dire que le USD sapprécierait à terme. Hausse des taux en Europe et/ou baisse des taux aux US, alors cela veut dire que le USD sapprécierait à terme. Stratégie : vente à terme 100 contrats Euro à 1,2722 USD Si, dans 3 jours, le différentiel passe à 1% car les taux dintérêt court terme ont baissé de 0,06%, soit à 1,06% Si, dans 3 jours, le différentiel passe à 1% car les taux dintérêt court terme ont baissé de 0,06%, soit à 1,06% Le prix future de leuro est donc de 1,2719 USD Le gain est donc de 100 X X (1,2722-1,2719) = USD

19 Future sur devise Spéculation sur le différentiel de taux Future sur devise Spéculation sur le différentiel de taux Exemple de Spread Exemple de Spread Les futurs taux court terme sont (6 mois dans 6 mois)Les futurs taux court terme sont (6 mois dans 6 mois) USD : (1+1,295%)/(1+ 1,12%/2) => 1,46% annualisé USD : (1+1,295%)/(1+ 1,12%/2) => 1,46% annualisé Euro : (1+2,115%)/(1+ 2,06%/2) => 2,15% annualisé Euro : (1+2,115%)/(1+ 2,06%/2) => 2,15% annualisé Le différentiel est donc de 69 points de base. Le différentiel est donc de 69 points de base. Si on pense que ce différentiel devrait être plus grand :Si on pense que ce différentiel devrait être plus grand : Donc soir les taux US 6 mois dans 6 mois seront plus faibles quanticipés, soit les taux européens 6 mois dans 6 mois seront plus grand quanticipé. Donc soir les taux US 6 mois dans 6 mois seront plus faibles quanticipés, soit les taux européens 6 mois dans 6 mois seront plus grand quanticipé. Dans tous les cas de figure, cela veut dire que, Dans tous les cas de figure, cela veut dire que, comparativement au taux de change dans 6mois, le taux de change un an devrait être plus faible,comparativement au taux de change dans 6mois, le taux de change un an devrait être plus faible, autrement dit appréciation relative de lUSD par rapport à lEuro.autrement dit appréciation relative de lUSD par rapport à lEuro. Stratégie : vente à terme 100 contrats Euro 1 an à 1,2722 USD et achat à terme 100 contrats Euro 6 mois.

20 Future sur devise Spéculation sur le différentiel de taux Future sur devise Spéculation sur le différentiel de taux Exemple de spread Exemple de spread Si, dici quelques jours, le différentiel passe à 1,14% avec par exemple une poussée inflationniste en Europe ou une nouvelle retardant la hausse des taux anticipée aux US.Si, dici quelques jours, le différentiel passe à 1,14% avec par exemple une poussée inflationniste en Europe ou une nouvelle retardant la hausse des taux anticipée aux US. Les nouvelles données deviennent : Les nouvelles données deviennent : Taux dintérêt USD 6 mois - 1,120%; USD 1 an - 1,18% Euro 6 mois - 2,06%; Euro 1 an - 2,230% Future USD/Euro : 6 mois - 1,2722; 1 an - 1,2650 Le résultat de la stratégie est :Le résultat de la stratégie est : Long 100 contrats Euros 6 mois : 100 X X (1,2722–1,2722) Short 100 contrats Euros un an : 100 X X (1,2679–1,2650) = USD

21 Les stratégies de spread avec les FX futures Si les prix forward offrent une PRIME et vous vous attendez à une BAISSE dans la différence entre les taux, achetez le contrat à terme proche et vendez le plus lointain. F DC/FC,t=1 > F DC/FC,t=2 et r FC -r DC va diminuer. Si les prix forward offrent une PRIME et vous vous attendez à une BAISSE dans la différence entre les taux, achetez le contrat à terme proche et vendez le plus lointain. F DC/FC,t=1 > F DC/FC,t=2 et r FC -r DC va diminuer. Si les prix forward offrent une PRIME et vous vous attendez à une HAUSSE dans la différence entre les taux, achetez le contrat à terme lointain et vendez le plus proche. F DC/FC,t=1 > F DC/FC,t=2 et r FC -r DC va augmenter Si les prix forward offrent une PRIME et vous vous attendez à une HAUSSE dans la différence entre les taux, achetez le contrat à terme lointain et vendez le plus proche. F DC/FC,t=1 > F DC/FC,t=2 et r FC -r DC va augmenter Si les prix forward offrent un ESCOMPTE et vous vous attendez à une BAISSE dans la différence entre les taux, achetez le contrat à terme lointain et vendez le plus proche. F DC/FC,t=1 < F DC/FC,t=2 et r FC -r DC va diminuer Si les prix forward offrent un ESCOMPTE et vous vous attendez à une BAISSE dans la différence entre les taux, achetez le contrat à terme lointain et vendez le plus proche. F DC/FC,t=1 < F DC/FC,t=2 et r FC -r DC va diminuer Si les prix forward offrent une ESCOMPTE et vous vous attendez à une HAUSSE dans la différence entre les taux, achetez le contrat à terme proche et vendez le plus lointain. F DC/FC,t=1 < F DC/FC,t=2 et r FC -r DC va augmenter Si les prix forward offrent une ESCOMPTE et vous vous attendez à une HAUSSE dans la différence entre les taux, achetez le contrat à terme proche et vendez le plus lointain. F DC/FC,t=1 < F DC/FC,t=2 et r FC -r DC va augmenter


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